这周市场吵得最凶的是两件事：一是AI到底有没有泡沫？二是通胀这只”灰犀牛”会不会冲过来？听起来不相干，但它们其实指向同一个岔路口——下半年走的是”软着陆”还是”滞胀”？这个分叉，直接决定了你的钱该怎么站。

先看这周市场自己的选择

最有意思的一幕是博通。周三盘后它出了财报,数据很漂亮：AI芯片收入108亿美元，同比涨143%,创纪录。可周四股价还是跌了超过12%。原因很简单——它对全年AI芯片的销售预测(560亿美元)，比市场最乐观的期待(576亿)差了一口气。一份这么好的成绩单，只因”没有好到极致”就被卖，这本身就说明：这个板块的价格，已经把太多好消息提前算进去了。

更值得留意的是钱的去向。这周A股跌得最狠的全是AI硬件——科创50一周跌4.7%，创业板跌2%，半导体、光模块这些去年的明星集体回调。而同一时间，煤炭一周大涨8.3%,银行、电信这些低估值、能分红的”老资产”逆势收红，红利指数涨了3.7%。 钱没有离场，只是从涨得最高的地方，挪到了更便宜、更稳的地方。这也是为什么，我们一直在关注那些不追风口、专注低估值好公司的基金经理。

一周轮动当然说明不了趋势。但它至少提醒我们：当一个故事讲到所有人都信、所有钱都往里挤的时候，任何一点不及预期，都可能引发松动。

为什么AI这个故事，值得多一分警惕？

这周还有个细节：6月1日，谷歌母公司宣布了800亿美元的股权融资——是发新股,不是借钱。谷歌一年经营性现金流高达1740亿美元，是全世界最不缺钱的公司之一。连它都要靠发新股来填AI基建的窟窿，说明AI烧钱的速度，已经快到连”地主家的余粮”都不太够了。

一位逆向风格基金经理，最近提了个值得认真对待的问题：这门生意,账到底算不算得过来? 训练AI的高端芯片极贵、损耗又快,五年就得折旧一轮，等于这笔钱几乎要一直花下去。市场正从”不惜代价拥抱AI”，慢慢转向”算清楚这笔钱到底换回了多少真东西”。

AI的长期前景我们不怀疑，它有真实的想象空间。但正因为这里面既有真东西、也有还没被验证的部分，现在把全部身家押在这一个故事上，赌对了多赚一点、赌错了亏一大截,这账不划算。

这不是劝你卖掉AI，而是提醒——别让你的账户里只剩这一种声音。

另一条线：通胀,可能还没真正走远

上期我们留了个问题：下半年通胀会不会卷土重来。这周的信息让这条线更值得盯了。

中东那边，美伊谈判反复拉扯,框架协议推了又卡，霍尔木兹海峡时开时关，油价跟着上蹿下跳——这周布伦特原油又涨了4.6%。这种”反复”本身，就让通胀很难安静退场。美国那边，刚公布的5月小非农新增12.2万人，不仅超预期，而且招聘从过去只靠医疗一个行业独撑,变成了十个行业里有八个在招人——就业韧性比想象的强。结果就是：市场原本盼的降息，越来越没指望。

根据芝商所最新数据，市场现在几乎笃定6月美联储按兵不动：往后看到2027年，”不仅不降、甚至可能重新加息”的概率还在慢慢抬升。大家期待的”降息周期”可能要落空，取而代之的是利率”在高位多待很久”。这对靠估值撑着的高价资产，从来不是好消息。

万一真的滞胀,历史是怎么演的

目前看，经济还很强、通胀还很黏,这本身就够棘手了。而更需要防一手的是：万一哪天增长开始降速，通胀却因为油价这些供给因素下不来，就会滑向那个最难受的组合——”滞胀”。它最难受的地方，是会让我们习惯的避险方式失灵。

回看历史上为数不多的几次类似时期(参考意义大于预测意义):

• 1970年代第一次石油危机(1973—1974)：标普500累计跌了约46%,但能源、原材料逆势抗跌,黄金在整个70年代走出史诗级长牛。

• 2022年：在俄乌冲突、高通胀、激进加息的组合下,标普500全年跌19.4%、纳指跌33.1%。最值得记住的是,那一年美国国债也在跌——平时”股票跌、债券涨”的对冲彻底失灵,股债双杀。

历史的提醒是一致的：在滞胀里,光靠”股票+债券”这套经典搭配,可能两头都护不住你。 历史上能扛住的，是黄金、能源这类实物资产；放到今天，我们手里能用的工具更多一些——除了黄金(对冲货币贬值)、商品(对冲物价本身)，还有能跟上单边行情的趋势策略(CTA)和能多空灵活的宏观对冲。

要对你坦白一句：CTA这类策略最近表现并不好。 单边趋势是它最舒服的环境,而最近商品市场来回反复、波动越来越小，恰恰是它最难做的时候。但换个角度——恰恰是它现在表现平淡、还没被市场追捧的时候，才是我们提前研究它的好时机。

最后，别把话说死

要强调的是：滞胀只是我们防范的一种剧本,不是预测。 就在今晚,美国将公布5月非农就业数据。如果就业只是温和降温，那更接近软着陆；如果它和小非农一样强劲,那利率”在高位多待很久”的剧本就更要认真对待。无论哪种，我们参考方案里的不同角色，都是为了应对这种不确定。

我们能做的，从来不是赌哪个剧本上演，而是让你的账户在两个剧本里都站得住。

下周我们将发布6月配置月报，我们会把今天这几个悬而未决的问题讲透：

为什么CTA最近表现不佳、滞胀这套对冲工具在我们能投的范围里具体对应什么、以及最关键的——你账户里的AI仓位，到底要不要动。

  数据来源

指数、板块、个股、商品及汇率周度数据:Wind,截至2026年6月5日。博通财报及全年指引:公司公告,2026年6月3日(美东)。谷歌800亿美元股权融资:公司公告,2026年6月1日。5月ADP就业数据:ADP公司,2026年6月3日。美联储利率路径概率:芝商所(CME)FedWatch工具,2026年6月5日。历史滞胀资产表现(1973—1974、2022):综合自公开市场资料及券商研究报告。

重要声明:本材料仅供参考,不构成任何投资建议。文中所涉策略、资产类别及历史数据,均为市场环境说明,不代表对任何具体产品的推荐。过往业绩及历史表现不代表未来表现。私募基金及相关策略仅面向合格投资者。市场有风险,投资须谨慎。

免责声明（上下滑动查看）：

本公众号所刊载内容仅供参考，不应赖以作为预测、研究、宣传材料或投资建议，亦不构成提供或赖以作为会计、法律或税务建议。本公众号所采用的第三方数据、信息、资料等内容来自本公众号认为可靠的来源，但本公众号并不保证这些数据、信息、资料等内容的准确性、时效性和完整性，亦不会为这些数据、信息、资料等内容承担任何责任。读者须全权自行决定是否依赖本公众号提供的信息。市场有风险，投资需谨慎。本公众号所刊载内容可能包含某些前瞻性陈述。前瞻性陈述的标志性词语包括“预期”、“应”、“估计”、“可能”、“会”、“将”、“相信”、“将来”、“计划”以及类似表达。前瞻性陈述通常涉及不可控风险及不确定性因素，可能导致实际结果与前瞻性陈述的预期结果完全不符。任何人需审慎考虑风险及不确定性因素，不可完全依赖前瞻性陈述。本公众号声明，无论是否出现最新信息、未来事件或其它情况，本公众号均无义务对任何前瞻性陈述进行更新或修改。