一个26年前的行业幻觉，至今无人能解

不良资产行业一直有一个幻觉。

只要模式对、团队强、资金够，就能像高盛之于投行、麦肯锡之于咨询那样，靠专业能力通吃全国。

26年来，从WS到HB，从DT到HAN，从BD集团到各路“服务商F4”，无数玩家试过这张牌，没有一家真正跑通。

是他们不够努力？不够聪明？不够有钱？

不是。

是这个行业，在旧模式的定义下，从根本上就不可能产生全国性服务商——不是经营失败，而是结构性的不可能。

这背后，是三重绞杀。

01 万亿蓝海，为什么没有一条“大鱼”？

先说一组让你感受一下体感的数据。

2025年，中国不良资产处置市场规模预计达4.1—5万亿元，甚至可能突破5万亿元。从2020年到2024年，全国金融不良资产包公开转让规模从8600亿元增长至1.35万亿元，五年增幅57%，年均复合增长率9.6%。

仅最近五年，银行业处置的不良资产总量就已突破15万亿元。

更扎心的是，供给还在继续放量。截至2025年6月末，商业银行不良贷款余额仍高达3.43万亿元；非银领域、房地产债务、违约债券也在源源不断地往里灌。

在供给侧，2025年三季度，持牌机构（AMC）招标规模达8466亿元，同比上升79.7%；非持牌机构招标规模达2166亿元，同比上升256.3%。

这组数据放在一起，拼出一个残酷的矛盾——这么大的市场，却跑不出一家全国性的专业服务商。

好比长江黄河里的水，鱼都长得像虾米。

为什么？

因为不良资产的游戏规则，从一开始就注定了大多数人只能陪跑。

02 第一重绞杀：牌照

“你连上大人桌的资格都没有，何来平等？”

不良资产的排前竞争力，不是处置能力，而是获取能力。谁能更低成本、更优先地拿到资产，谁就能在处置中占据主动。

而这道权力的源头，是牌照。

银行批量出包，首选卖给的并不是能力最强的机构，而是持牌AMC（资产管理公司） 。目前，全国共有69家持牌不良资产处置机构，涵盖5家全国性AMC和59家地方资产管理公司。

没有牌照的无牌服务商，无权参与一手包的竞价，连资产包的完整信息都拿不到。牌照就是入场券。没有这张券，你永远是乙方。

看看数据就知道了。2025年三季度，持牌AMC招标规模为8466亿元，同比上升79.7%；非持牌机构招标规模为2166亿元。表面上看后者规模不小，但两者性质完全不同——持牌机构拿到的是“一手包”，有优先处置权和信息优势；非持牌机构接到的往往是“二手包”或“转手包”，成本更高、利润更薄。

有一位行业老兵说过一句话：“服务商在AMC面前永远是乙方——AMC出包，你只能接；AMC定价，你只能跟；AMC改条件，你只能认。没有牌照，你连讨价还价的筹码都没有。”

一个更让人后背发凉的事实是：2025年7月，国家金融监管总局正式发布《地方资产管理公司监督管理暂行办法》，这是地方AMC行业第一个全国性的基本制度，首次以部门规章形式确立了对地方AMC的统一监管。

其中一条规定最耐人寻味——地方AMC须立足本地，在所在省级行政区域内开展业务，原则上不得跨区域经营。这意味着地方AMC的展业空间被明确框定在本地行政区域内。

更麻烦的是，地方AMC不仅展业受限，还面临四大AMC的“降维打击”。四大全国性AMC正持续推进主业“下沉”，在区域市场与地方AMC展开直接竞争，挤压生存空间。与此同时，部分经营不善的地方AMC还面临被淘汰的风险：吉林省金融资产管理公司已被取消资质，天津滨海正信面临资金压力，安徽国厚存在债务违约记录。

连持牌机构自己都活得不轻松，无牌服务商就更难了。

03 第二重绞杀：属地性

“金融债权可以跨省买，但司法执行权和行政协调权不能跨省。”

如果说牌照是第一道显性的门禁，那么属地性是第二道隐形的硬边界。

不良资产的处置，不是一张资产负债表，而是一场深度的本地化“手术”。

一线城市的法院和三四线城市的基层法院，对终本的尺度、对异议之诉的态度、对破产重整的受理速度，天差地别。一个外地服务商拿着本地的判决书去另一个省份执行，面对的不仅是完全不同的法官，更是截然不同的利益格局和政府协调难度。

更难的来自隐性障碍。当你去处置一笔涉及本地国企的不良资产时，你面对的不是法律条款，而是一个包含职工安置、税收流失、政绩压力的复杂系统——这些都不是判决书能解决的。地方AMC有政府照顾，四大AMC有中央背景，服务商有什么？

司法执行权和行政协调权，从根本上不具备跨省流动的属性。

一个案例很说明问题：通辽市库伦旗有一个跨浙江、辽宁等多省市的资产处置案件，经历了十余年沉淀未能处置，原因就在于“跨区域协调难、地方保护倾向”。

这就是属地性的残酷之处。它不是资源不足，而是权力结构割据。

04 第三重绞杀：模式悖论

“想做全国的野心，与模式本身的基因冲突。”

就算牌照问题能解决，地域边界可以被打破，服务商模式本身也隐藏着一个致命的悖论。

传统服务商模式的基因，用四个词就能总结：轻资产、高定制、强属地、慢回款。

这四个特征，每一个都与全国性扩张的要求相互矛盾。

轻资产意味着没有足够的资本储备去支撑跨区域的团队扩张、系统建设、品牌投入。有玩家想出“加盟”模式解决问题，但加盟商不是员工，是独立的利益主体——品牌管不住属地资源，利益分配机制从根本上决定了背叛的必然发生。

高定制意味着每一个项目都是非标品：尽调、估值、交易结构、处置方案，都需要按照项目的独特情况量身定制。这套模式注定无法大规模标准化复制。

强属地意味着建立地方网络是一项极度烧钱且漫长的事：招聘本地团队、打通法院资源、建立人际关系网络——每个城市都要从头走一遍，而且无法跨区域复用。

慢回款意味着资金高度沉淀、周转极慢，这与全国性扩张所要求的快速扩张逻辑直接对撞。

市面上流传很多失败案例：BD集团试图用“总部品牌+区域加盟”的方式实现全国化，结果区域合伙人反水，项目烂尾。WS公司曾想用品牌化和标准化突破属地性，结果地产下行时，外地的项目一个都处置不动，只能灰溜溜回到熟悉的区域。

这几乎是定律。

05 破局者，正在静悄悄地出现

三重绞杀，听起来像是无解的死局。

但死水下面，暗流已经涌动了很长一段时间。

过去几年，市场发生了一个深层次的转变：不良资产的供给已经从“银行对公不良”一条腿走路，变成了多元化多渠道进出的市场。

根据毕马威发布的《中国不良资产行业发展研究（2025年）》，新增的供给谱系已经全面扩散：个人不良贷款、消费金融不良、信用卡逾期贷款、信托不良、融资租赁不良、企业应收账款、跨境不良、股权类不良，以及国企“两资两非”的处置需求。每种资产类型的交易对手、处置逻辑、定价模型都截然不同。

最典型的变化来自个贷不良。2024年全年个人不良贷款转让规模已达2861.9亿元，2025年一季度个人消费贷不良挂牌规模268.2亿元，同比激增761%。消费金融公司首次超越地方AMC，成为第二大出让主体。

华兴资本2025年末以3.08亿元收购奇富科技74.29亿元的个人消费不良资产包——折扣率仅0.4折，在不良资产界引发震动。这不是简单的“捡漏”，而是投行思维进入传统催收领域的信号。

科技加持的玩家也开始涌现。京东以30亿元收购中信青岛AMC 66.67%的股权，主攻个贷不良市场，将人工智能、大数据和区块链嵌入不良资产处置。阿里资产平台则与全国3400余家法院、4300多家金融机构合作，累计法拍成交超3万亿元。海德资产依托AI、大数据及三位一体系统平台，已持有个贷不良债权本金约105.95亿元，涉及债务人超62.52万户，个贷不良业务净收益占公司营业收入的比重超过90%。

行业本身也在迎来更规范化的制度变革。2025年7月，行业第一部全国性基本制度《地方资产管理公司监督管理暂行办法》正式发布。监管要求地方AMC“近三年年均收购金融不良资产投资额占新增投资额的比重应当不低于30%”，对“无正当理由连续两年未开展金融不良资产收购的”，将取消其受让资格。

更重要的是，2025年不良贷款转让试点政策延长至2026年12月31日；监管还强调银行须对不良贷款转让业务开展系统性自查与专项审计。个贷不良市场的打开，意味着一个分散化、小额化、需要技术驱动的细分赛道正在形成——

这正是服务商有可能真正发挥作用的领域。

但这条路的门槛在于，玩家必须转变定位：从单纯的债权中介和“二道贩子”，变成技术驱动、生态协同、具有跨省专业网络的新物种。这也是阿里资产、京东科技、海德资产等机构正在尝试的方向。

06 总结：旧模式的天花板，新模式的起飞点

回到最初的问题：为什么不良资产行业跑不出一个像高盛那样的全国性服务商？

核心原因在于，传统模式的“全国性服务商”这个目标本身，就存在结构上的不成立：

• 牌照是硬约束，不是靠努力能弥补的。
• 属地性是硬边界，品牌化和标准化无法穿透。
• 模式悖论是基因缺陷，轻资产、高定制、慢回款的先天属性不支持全国性扩张。

三重绞杀，不是经营失败，是宿命。

但行业从不停止演化。在经济下行周期、个贷不良爆发、监管框架逐步完善、科技深度嵌入运营的全新土壤上，一批真正能跨区域协同、能标准化非标产品、能建立专业服务定价体系的“新物种”，正在低调地浮现。

对多数从业者而言，旧模式的幻象必须放下。真正的机会，可能并不在于成为“大一统”的全国性巨头，而在于选择一个能真正发挥核心竞争力的新赛道——无论是数字化平台、个贷科技运营，还是破产重整、特殊资产投资——

在那条赛道上，成为不可替代的头部玩家。

因为这个万亿级市场，从来不缺少机会，只是旧的幻觉太盛，新的事实还没有被足够多的人看见。