写在最前面的话，我们的市场本质上是只能看多的（希望能明白这句话的意思），因此本文的话，请品味后自行加权理解。

距离上文经过了一周，这一周我们的指数波澜不惊，结构上暗流涌动。市场上的声音也出现了极致分化，今天我来表达自己的观点。

写在前面的话：

1. 我的公众号基本上都是给朋友看的，我会本着自己初心说该说的话，但这些话未必是想听的。
2. 非专业建议，仅做个人学习和逻辑梳理，自娱自乐，不承担投资责任。
3. 写作时间2026年6月7日中午，因此一切逻辑和推演基于此时环境。
4. 长期叙事和短期扰动可能存在方向背离。（解释一下，历史上很多人嘲笑过巴菲特落伍跟不上时代了。结果是，嘲笑他的人很多跳楼了，而他还在伯克希尔哈撒韦起着重要的投资决策作用）
5. 现在做多的力量过于集中，是因为实在没有过多的思维方式。（我在之前的文章提过，今天也会具体说一下为什么）
6. 阅读本文，请始终记得4和5两项，以及开篇第一句话。

先直接给出我的结论：市场的不确定性在加大（再次提醒我开篇第一句话，这是全文的基调）。

01 大洋彼岸的现状

由于主观上太多人习惯于把大洋彼岸当作我们的对标（甚至先行指标，这其实是一种悲哀，有这种想法意味着你已经放弃了金融主权，即你的金融市场由他国来定价），当然客观上大洋彼岸的货币政策又会现实的影响全球流动性，因此今天先看对岸的现状。

6月5日，纳斯达克100指数下跌-4.77%，费城半导体指数下跌-10.26%。具体到个股上，部分个股如下表

证券名称	当日涨跌幅度	PE_TTM（市盈率）
英伟达	-6.2%	31.10
美光科技	-13.25%	40.41
超威半导体	-10.86%	151.8
闪迪	-11.39%	51.24
博通	-7.92%	62.30

我看到市场上有解读说博通业绩不及预期，但博通的股价是前一天就大跌了。更何况62.30倍市盈率比起我们这边科技股估值实在不算什么事。要带崩只有31倍PE的英伟达和40倍PE的美光，是需要达成巨大资金短期共识的。这种体量的资金背后的机构。。。恕我直言，他们内部了解到博通的业绩可能是一个月前的事了，更别提人家市场调研和产业研究员。简言之，我到不觉得美股的估值很夸张，至少没到需要跑路的底部。

我认为更引起市场剧烈反应的是美国非农就业数据的发布，其实最近的文章里我反复提及的就是这些宏观经济数据。机构的思维方式简单说是“Top-Down” 和 “Bottom-Up”结合的。自顶而下策略是研究宏观经济和货币政策，财政政策，这些是指引机构做配置的依据。如债券，股票，贵金属，大宗商品，现金等各类资产的占比。自下而上是指对产业，细分领域，公司的基本面研究，是在配置策略确定的情况下，选择目标的指引。普通投资者（散户）通常更关心公司（行业也就都非常少），而习惯性无视“Top-Down”的影响，而往往这才是引起巨大资金决策部署的根本原因。

美国五月份非农就业人口新增17.2万人，市场此前预期8.5万，平均时薪同比增加3.4%，环比增加0.3%，叠加五月底出的4月份PPI同比6.0%以及核心PCE同比3.29%，这些数字显示出美国仍处在潜在的通胀压力之中。我在以前的文章里提过，霍尔木兹海峡事件导致的能源价格上涨，进而引发的全球性影响是深远的，美国虽然是能源输出国，全球能源价格上涨同样推升本地能源价格上涨（政府也很难干预这件事），那么通胀的预期就仍在，市场普遍对美联储政策的预期是QT（缩表）+降息（普通投资者只解读降息就是放水）。我在以前的文章里也提到过，今天我们稍微推演一下这些路径。

先再次声明一点，化债的手段并非只有货币政策手段，但为了方便，我们暂时先不考虑其他方式，以简化讨论模型。

路径1：QT+降息。这是最为广大投资者所接受，理解的（虽然投资者更喜欢降息这两个字）。我从个人角度分析：QT（缩表）是有其必然性的。美债规模已经达到39万亿，利息支出已经超过了国防预算。这部分债务本金永远不会还，还的只能是利息，具体手段就是发新债还旧债的利息。为了避免未来财政负担，缩表可以降低还债压力（但QT是不能单独使用的，除非部分债务消亡，这里不展开讨论）。而讨论债务还得讨论债务周期，2022年3月，美联储利率是0.33%，然后开启了加息旅程,而同年年底增加到了4.33%，2023年7月达到了顶峰5.33%。2022年五年期国债将于2027年到期，届时美国需要使用新的债务偿还旧的利息，但若利率仍然维持在当下的3.50%左右，则预示着美国将使用高息债偿还低息债，这明显不是化债的方式。因此美联储有意愿降息是必然的。但问题是这么简单吗？

路径2：QT+加息。降息的难度不光在通胀难以被抑制。从理论上来分析另一个角度，QT意味着市场上的钱变少，那么企业获得钱的难度将会增加，随着获得钱难度增加，要想获得钱则必须给出更高的溢价，意味着融资利率上升，这本身违背了降息的理论。同时，降息意味着利率下行，我在之前的文章列举过各大经济体的利率水准，如果美联储单独降息，则会资本外流，压低汇率。汇率贬值则会加速资本外流，这不会是美国希望看到的。那么降息有难度，如果考虑通胀，则又需要加息。如果加息，则会加重财政负担，同时推高无风险收益率。无风险收益率提升，风险资产吸引力就下降，叠加QT造成的流动性紧缩，美股就会面临的去杠杆压力。我知道说了这么多，肯定已经让读的人感到烦乱，那么直接给出市场投票的结果：

（数据来自iFind金融客户端）

美国债券市场最先反应，2年期，10年期国债收益率直线拉升，10年国债收益率再次拉升到4.5%。市场在交易未来通胀的预期，也在交易未来美联储加息的预期。

当然什么时候加，谁也不知道，连凯文沃什自己本人也不知道，毕竟是理事投票的结果。凯文沃什能做的就是减小美联储议息会议的前瞻性引导，比如可能取消点阵图等，如果真如此，那未来发生的一刻可能是猝不及防的。但看看伯克希尔哈撒韦手里超过3900亿美金的现金和短期国债，以及贝莱德最近下调了股票在配置中超配比例，似乎这些大资金已经或者早就再做防备了。

我们刚才假设模型的时候去掉了外界因素，这当然是过于静态和理想化了，事实上会复杂很多。但当美国和日本同时可能存在加息，那么对未来全球流动性宽松就理应不该过于乐观。（要知道，这两个国家过去作为全球流动性的引擎，且一直配合得不错，具体翻看以前套利交易的讨论）

总结一句话，普通投资者盯K线，盯成交量或者业绩。但华尔街的狐狸，盯的是钱的味道。金融学和行为金融学在他们那里早就练成了左右互搏。

02 我们的现状

我们当下正面临着K型分化，这直接体现在每个人的微观经济体感，也体现在宏观经济数据。一季度GDP累计同比增加5%，然而支撑GDP的三驾马车投资同比降低-1.6%，消费同比增加1.9% （依然处在低迷期）。由于前两者同比是对GDP拖累效应，那么必然是进出口大增。然而出口产品中，灯具，照明装置，服装和衣着，家具，玩具都是大幅拖累，集成电路4月同比出口增加100%，生物技术增加36.8%，高新技术产品39.30%。这种极致的结构分化，也是K型分化的具体表现，也是为什么今年股市几乎只有科技股一直独秀的原因。所以我说“做多的力量过于集中，是因为实在没有过多的思维方式。”

然而我在之前的文章提及过，基本面再过硬的企业也要考虑估值问题，如果出现基本面跟不上就会面临戴维斯双杀的局面。同时半导体，光模块作为产业链的中上游，总要向下方传导，换句话说这类技术最终的应用在哪？一味扎堆在此，最后只会是高位囚徒困境式的瓦解。这类瓦解在2020年蓝筹白马，2022年的光伏，新能源汽车都已经上演过了，这次不会不同。一些资金已经向下游应用探索。

回到K型分化，由于经济结构中仅有部分领域相对突出，而这部分大都属于资本密集或者技术密集（绝非劳动力密集），因此对就业和收入的劳动十分有限，甚至可能产生负效应（以前讨论过这个问题，不展开）。因此居民部门的预防式储蓄在未来可能仍会持续，这对经济循环是有压力的。所以K型分化可能在未来可能还会有相对扩张的趋势。居民的预防式储蓄未来可能会转向保险，债券等固收类资产，这个趋势的长期结果，是我们的资产回报率未来可能会由于买入而持续压降，这一点似乎在国债收益率已经有所体现，我们目前10年期国债收益率仅1.74%，银行的存款利率可能在未来还会下降，最近看到一些银行取消了5年定存？不确定，如果有，那么可能这也是一个征兆。

闲聊几句几个大家可能关心的行业问题吧，纯属个人观点，不构成任何建议：

1. 白酒：受年轻人喜好，人口结构以及一些大家都知道的原因，这个行业中期看不到很好的趋势，另外过去一些年经销商模式导致大量分销商破产，库存高企。
2. 新能源车：看看龙头的净利润率吧。。。我还没怎么见过一个最开始就把行业第一龙头净利润率不到5%的科技行业，多了不说了。
3. 光通信：绝对好的行业，但不是没有风险。技术风险是最大的风险，就是万一未来突然新的技术转向，或者超前过多 （如本世纪初北电网络）。当然估值也是需要考虑的。
4. 半导体：我绝对支持，但我个人觉得当技术突破后，价格会下来，我们会平衡产业链里的利润分配。
5. 保险和证券：相对低估，但普通投资者众多。另外对于保险就是利差损和久期错配的风险没结束。
6. 其他消费：等等看7月是否有ZC引导。

还得说一下两融方面：

资金拥挤度方面，电子行业一枝独秀，如果不能买在无人问津时，也不要买在人声鼎沸处。

最后还是希望提醒一件事，资产价格是买卖的结果。而YH通过各种货币工具净回笼资金1.56万亿，其中6月已经净回笼6800亿。 我必须声明，这绝不代表我认为流动性收紧，YH的货币执行报告说的非常清楚–适度宽松环境。但那篇解读里我也说了，结构性的，定向的低利率和宽松。

还想说两点个人观点：

1. 没有看到指挥家入场，我认为也没必要。
2. 不要对降息报很高期望，这不解决问题还可能造成麻烦。

04 总结

当下对跨境资金的非法流出监管加强，同时对公募基金风格漂移的限期整顿，流动性临时性回笼这些举措，我个人对指挥家意图的解读是“稳”。这个稳是金融系统的，是宏观的，不是普通散户账户的稳。尽量不要去做击鼓传花最后一棒，风口可能还在，但要保证风停的时候，自己别在高空。

以上仅为个人观点及学习使用，不构成投资建议。