各位投资者，周末国际上又发生了一件大事，美国和以色列对伊朗进行武力袭击，伊朗最高领袖遇难。在这种环境下，肯定会对于全球资本市场带来一定冲击，特别是能源、贵金属和航运市场。具体有什么冲击呢？接下来我们会围绕这个主题进行展开讨论，此外，我们有哪些期货策略可以考虑，比如期权策略？

首先我们还是把这个问题聚焦在能源市场。其实在元旦，国际上也发现有类似事件。当时美国以闪电的袭击了委内瑞拉，并且把他的总统被逮捕了。但是此次事件不能简单地与委内瑞拉进行等同。主要有两个方面，一个就是体量不对的，当前的伊朗的原油的产量比委内瑞拉高出许多；另一方面，伊朗所在的战略地位更重要。伊朗所在的中东是重要的原油供应市场，其原油产量基本上超过全球的原油产量的3分之一以上。如果伊朗冲突外溢，那么对中东整个原油的市场带去很大冲击，简单回顾几次中东战争就知道对于原油市场的影响是不可估量。现阶段可能暂时还不会到那个地步，另外，可以跟2018年做一些简单类比。当时特朗普在第一次当选时，对伊朗进行制裁，原油由此快速涨幅超过20%，后来原油涨势因沙特增产而回落。当时伊朗只是被制裁，但现在是面临武装打击，因此，这次事件对原油的影响可能会超过2018年的情况，其风险点其实就是当前地缘冲突的外溢会不会蔓延到其他产油国。比如说现在有些报道称，阿联酋、卡塔尔有被导弹袭击的情况，这无论是在原油产量，还是物流方面，对于全球原油市场都是至关重要的，除了原油还有天然气市场亦是如此。所以从这个角度来说，对未来伊朗局势做两种情景假设。一是风险外溢，这对于全球原油市场带来的冲击是不可估量的，原油价格可能会现在基础上进一步快速拉升；另一种，局势趋于缓和，目前市场有种预期，认为最高领袖遇难后，伊美可能重回谈判桌，甚至有新的亲美政权上台，如果是这种情况，原油短暂冲高后可能会回落，然后重回基本面逻辑。只是，目前对于未来伊朗局势的演变很难做出精准判断，特别是，伊朗革命卫队前所未有封锁了霍尔木兹海峡，无论是供应还是物流，原油市场面临诸多不确定性。

此外，年初以来，在委内拉事件出现以后，我们其实一直在跟市场输出一个观点，即在当前原油处于低估值的情况下，一旦原油市场出现供应问题，那么宽松的预期可能会彻底被扭转，从而打开原油往上的空间。原油的低估值主要体现在金油比和铜油比，无论是和黄金还是铜，近两年原油价格多数时间走势与后两者是劈叉的，铜和原油都是重要的工业生产原材料，这种劈叉之前是不曾出现的，这主要还是由于两者处于不同的供需周期中。原油在新能源的推动下，叠加OPEC增产，供需是宽松的，比如IEA和EIA对2026年全球的原油供需格局都是给了一个比较宽松的预期。但是进入2026年原油与黄金出现同步上涨局面，这表明原油市场的交易逻辑逐渐从基本面转向地缘局势。若是从这个角度，那么未来黄金的走势或许也能给点地缘方面的指引。

黄金

过去几年市场经历了多次地缘冲突事件，黄金的表现基本上呈现开打之前以及冲突初期受到避险情绪驱动偏强，之后有所回落。过去一周，市场对于美伊开战已经体现一定预期。周末战争开始，并以伊朗领袖哈梅内伊身亡的激进方式展开，短期黄金市场波动更多是情绪驱动，周一将会高开，中期影响将由战争走向决定。如果在伊朗领袖身亡后美以取得压倒性胜利并实现伊朗政权更迭，亲美派上台，美方自委内瑞拉之后再次通过军事行动实现巨大利益，提升对中东能源的控制，强化美元石油体系，一定程度上挽救美元信用，则黄金将面临下跌风险。更高概率场景下，伊朗执行强硬报复持续对以色列和周边美军基地发动打击，战争从规模和时间维度有所扩大，最终多方达成停火协议但美国未能通过战争实现更大利益反而进一步陷入财政赤字的漩涡，那么美国债务难题以及全球去美元化逻辑将会延续，未来金价维持高位运行，上方仍有空间，但估值偏高情况下波动也将更加频繁，建议以资产配置的角度参与，单边投机性价比已经下降。未来一两周战事走向将逐渐清晰，不过今年市场仍面临着非常多的不确定性都将影响贵金属走势，需关注油价上涨后的经济前景，美联储政策，俄乌停战谈判，全球贸易局势，美国中期选举等重大事项的预期变化。

白银

白银的驱动主要有两方面的体现。第一是它作为贵金属，作为黄金的一个影子，那黄金在反弹的时候，它会反弹的比这个黄金多，这是第一点。第二点的话，它作为具有一些工业属性的品种。我们看到对关闭霍尔木兹海峡的这样一个威胁之下，能源的这个价格波动会对金银比有一个比较大的一个冲击。从这点来看的话，对于白银也是一个利多的。

从利多出尽的这个角度去考虑的话，他其实有这样的两点。第一点的话就是说目前的中东，我们说这个反美的这个势力，它总体来说的话是缺乏一个政治强人的。特别是我们说在在这个首脑被暗杀了之后，我们会发现在中东目前他去反以色列，还有包括反那个反美，他其实目前的话他是一个缺乏政治强人的这样一个状态。我们不说中东各个国家是不是龙，但是目前至少是处于一个群龙无首的这样一个状态。那这种状态的话，我们说指望出现像第四次中东战争，像1979年那样持续的这种反美风暴，或者说这种联合性的原油减产，几乎是概率为零的事情，几乎是概率为零的事情。而且我们会注意到在第四次中东战争的时候，中东这个国家它是能够团结在一起对这个油价进行控制的。但是目前来看的话，我们看伊朗这边出了问题，那个欧派克他们考虑的是增产。所以从这个角度来看的话，这个冲击可能是存在这样一个利多出尽的这样一个倾向的。

我们说从贵金属的这个角度来说，贵金属已经经历了长达2到3年的一个逻辑演绎，它的这个多头趋势的演绎已经非常的充分。这两年的黄金的牛市，它可以说是美元的反价格。美元的反价格就是说美元弱了黄金才强。美元弱的一个原因，第一点是它的这个购买力下降。由于它的自身的这种偏通胀的这样一种倾向。第二点就是它作为国际货币，作为国际货币在全球的这种信用水平，你要作为全球的货币的话，你需要证明你自己具有在全球范围内的这种强制性的能力。就是说你需要用我的这个美元去，我的美元能够在全球畅通无阻，这种畅通无阻它的背后是军事、政治、外交这一系列的这种能力。那目前我们认为就是说截至目前的这种状态，不管是委内瑞拉也好，不管还是伊朗的这个状态也好，他是证明了的，至少是阶段性的证明了自己在局部，或者说至少是在以我们站在我们角度来说，我们鞭长莫及的一些地方，的这种强制性能力还是存在的。所以从这个角度来说的话，美元在这个点上是得到加强的。那反过来说的话，就是贵金属在这个点上是要打一个问号的。

回归这个事情本身的这个增量来说的话，还是一个利多的一个增量。整个是商品市场也好，包括贵金属市场也好，它这个流动性是现在是非常多的。所以在这个点上的话，它就会呈现出一种波动剧烈，但是方向性其实是不那么明确的。所以从这个角度来说的话，我们建议在白银上面，我们建议的这个操作是以卖权为主，做空波动率。做空波动率就是说这个市场现在肯定很多人都在来赌这个冲突现在是不是要进一步的扩大。那我们就觉得比较理想的这个操作，其实是赚这些赌的钱，对吧？就是去做空波动率，卖期权，双向卖期权，我们认为是一个比较稳妥的一个选择。

化工

一、伊朗局势对化工品的影响逻辑

1、化工品受到石油端的影响比较直接。

纯苯、苯乙烯、PX、PTA以及下游的聚酯的短纤、瓶片，包括烯烃下游的乙醇、PE、PP、PVC等，作为石油下游的化工品，会直接受到油价波动的影响。如果短期油价出现比较明显的上涨的话，这些化工品跟涨的可能性比较大；当然如果油价冲高回落，这些化工品也会跟随油价走势，具体取决于事件的发展态势。

2、供应端的影响主要聚焦生产与物流。

伊朗地区甲醇装置年产能1716万吨，有90%以上用于出口，2025年伊朗货源占我国总进口量的61%，占我国甲醇年度供应量的8.4%。2026年海外新增据悉只有伊朗一套165万吨的计划在下半年投放，目前来看的话能否顺利投放存在极大不确定性。根据装置的运行情况来看，伊朗甲醇装置仍在冬季限产的周期内，往年是3月中旬左右装置就逐步复产了。目前是只有三套半的装置在运行，有三套是基本没停，还有一套是最近复产但是装置负荷不高，伊朗装置开工在20%左右的水平。中东冲突升级可能导致伊朗甲醇装置延后复产，更严重的话开工存在进一步下行的可能，影响我国未来沿海甲醇进口量。中东地区甲醇进口到我国的量占我国进口总量的70%左右。根据该地区甲醇装置的分布情况来看出口的话基本都需要经过霍尔木兹海峡，如果海峡关闭航运受阻，不仅仅是伊朗，沙特、卡塔尔以及巴林等中东国家的出口都会受到较大影响。

具体涨幅和持续时长需要关注冲突的演变情况。中期来看，有两种演变情况。1. 如果战争快速结束，没有对任何能源基础设施和甲醇装置带来影响的话，情绪回落后回归基本面；2. 如果冲突升级，导致伊朗或者中东甲醇可能出现供应中断风险的话，行情可能持续上涨，但需警惕下游烯烃装置负反馈。但在这种背景下，油价预期也会持续上涨，烯

乙二醇从伊朗地区进口的量在最近两年大幅萎缩，25年的进口量就是只有7万吨左右，占我国总进口量的不到1%，从这个角度来看，伊朗地区的直接的影响不大。但是2025年我国从沙特的乙二醇进口量400多万吨，占比接近55%；沙特地区的乙二醇装置，大量的分布在波斯湾沿岸，外运需要依赖霍尔木兹海峡。如果运输受到影响，我国乙二醇的进口量也会受到直接的影响。除了沙特之外，中东还有其他的地区也会出口乙二醇至我国，这些大都就是通过霍尔木兹海峡外运的，后期具体的影响和演变的途径还需关注事态的发展。

事件对PE的影响和乙二醇有点相似，具体的量上有差别。2025年我们从伊朗进口的PE的量100多万吨，占到我国的PE的总进口量8%，但有很大量是LDPE，和我们期货上市的LLDPE不完全一样，但整体PE的量比较大。除了伊朗之外，我国从阿联酋和沙特这两个国家的PE的进口量都在200万吨以上，占比都是在17%左右。以上这三个国家的PE对我国出口依赖霍尔木兹海峡为主。因此如果事态发展升级，霍尔木兹海峡的运输受到影响的话，对我国的PE的进口也会有比较明显的影响。总结来看，事件发生后，主要影响甲醇、乙二醇和PE这三个品种的供应，并且可能影响的量比较大。

二、化工品期货的走势与机会

1、甲醇

当前国内甲醇的库存依旧比较高，去年底至今年初价格表现弱于预期，伊朗局势对甲醇有直接的利多。如果影响时间比较长，可能会看到甲醇港口库存的去化，绝对价格以及月差有走强预期；如果局势缓和，则可能出现冲高回落，月差需关注春检规模及下游复产的表现。

2、乙二醇和PE

最近两年我们我国降油增化主要聚焦在乙烯裂解装置，2025年和2026年，这两个品种国内的投产压力比较大。伊朗局势如果持续时间长，尤其波及霍尔木兹海峡的话，乙二醇和PE的进口量受到影响，会直接缓解我国的供应增长压力。叠加国内二季度装置的检修，对于乙二醇和PE来说供应压力的缓和，价格重心有可能会跟随油价回升。

当然如果油价冲高回落，作为原油下游产品，价格也会随之回落。如果供需压力缓和，月差可能会受到提振。如果局势缓和，情绪上的影响减弱，中期将回归基本面，同样关注国内检修及下游提负节奏。

3、其他化工品

PXPTA以及下游的聚酯产品包括纯苯、苯乙烯这些品种主要受油价的成本带动影响，单边的波动可能会加大。而供需改善能否提供更强的上行的驱动还是要关注3月份之后直到二季度的化工品装置的检修节奏及下游复苏的进度。供需改善会带来月差走强的机会。

尿素的出口受到管制，因此直接影响短期不大。但中东作为全球尿素的重要的出口地区，如果是冲突升级，可能会导致国际的供应趋于紧缺，短期有情绪上影响；当前尿素处于国内的需求的旺季，因此尿素建议逢低偏多思路。

航运

伊朗与美国的冲突加剧，霍尔木兹海峡的安全局势急剧恶化。作为全球能源运输的“咽喉”，该海峡的实际封锁风险已从预期变为现实，原油运费飙升，并对全球能源供应和航运市场产生显著影响。

一、霍尔木兹海峡的战略地位与当前局势

霍尔木兹海峡连接波斯湾与阿曼湾，是全球最重要的能源运输通道。全球约四分之一的海运石油出口需经过此处。尽管沙特和阿联酋拥有部分绕行管道，但其运输能力远不足以弥补海峡关闭所带来的供应缺口。

当前局势已从“预期担忧”急剧演变为“现实冲击”：

1. 官方封锁声明：伊朗伊斯兰革命卫队已宣布禁止任何船只通过霍尔木兹海峡。

2. 实际运输中断：实时船舶追踪数据显示，大量船只正加速离开波斯湾，或滞留于海湾入口处。尽管仍有部分船只通行，但整体运输活动已因安全风险而急剧减少。

3. 保险业先行指标：海事战争险承保人已开始取消现有保单并重新议价，预计保费将大幅上涨50%，这通常是供应链受阻的前兆。

4. 安全事件频发：周边海域已出现船只遭受攻击的报道，进一步加剧了船东和市场对通行安全的普遍担忧，导致该地区处于“软封锁”状态。

二、对航运市场的影响：油运

历史上，霍尔木兹海峡从未被真正长期关闭过。即使在80年代两伊战争的“油轮战”期间，海峡也未被完全封锁。然而，历史经验表明，只要市场预期到关闭风险，就会引发一系列连锁反应：态势紧张后货主开启抢运，冲突发生后，船东避险拒绝进入导致运力骤减，最终因物流不畅造成阶段性供应紧张。

基于以上分析，我们对后续影响推演如下：

1. 短期影响：战争保险费上涨、船东普遍回避、叠加伊朗可能采取的反制措施，将严重阻碍波斯湾内原油、天然气等能源产品的出口。市场对供应紧张的预期将推升相关商品价格。事实上，中东至中国的超大型油轮（VLCC）运费已直线飙升，达到历史高位。

2. 中期展望：取决于地缘局势的进展。若地区持续动荡，航运安全将长期面临挑战，导致供应持续受限，从而支撑原油、LNG及燃料油等能源价格维持高位。反之，若地缘局势快速平息，前期因地缘风险注入的价格溢价将迅速回吐。

三、对航运市场的影响：集运

也门胡塞武装已宣布为支持伊朗，重启对红海航道封锁，这标志着红海地区安全局势再度恶化。

主要船公司已迅速调整航线部署。我们认为，短期内在红海地区复杂局势下，地缘冲突无疑会扰动集运市场的运力供给，然而，对于欧线而言，3-4月正值传统淡季，供应端的扰动将与疲弱的需求形成一定对冲，供应端扰动对欧线现货市场的实际影响预计有限。

但美伊冲突将削弱市场对未来复航的预期，尤其对远月合约构成情绪上的提振。预计短期盘面可能受情绪推动出现上涨。但从中期看，远月估值中复航贴水已较为有限，而大量新船交付将使得运力供给持续宽松。若情绪面推动远月合约出现大幅上涨，可考虑逢高布空的策略。

期权

期权的应对策略旨在捕捉地缘冲突变化和市场风险溢价带来的优势，同时控制尾部的风险。这次战争的突然爆发，主要是从两个方面影响我们的市场，一是对能源供应的短期冲击。二是我们整体市场避险情绪的抬升。

一、原油、贵金属期权：方向偏多波动偏空

对于像黄金或者是白银这种过去价格已经出现大幅上涨的资产，可能要保持一个相对偏谨慎的态度。不过战争的不确定性还是很大的，和伊朗的冲突不能简单假设像对委内瑞拉那样，战争很快就结束。因为从最近伊朗的反击情况来看，伊朗还是比较顽强的。所以大概率，原油、黄金、白银这一类资产，包括化工的部分品种，大概率在周一还是有一定上涨的倾向。

整体市场的波动可能会变大。由于市场避险情绪的上升，周一开盘资产价格的波动率可能也会抬升。后续如果战争形势没有持续恶化，波动率可能就会开始回落。所以近期市场大概率处于一种波动率相对偏高，而期货价格存在方向性突破的状态。对于原油、白银这一类的资产，整体的期权思路建议是短期方向上偏多，但是如果拉长时间看，期货价格的波动率和期权的隐含波动率，可能在刚开始会有一定的抬升，但之后会逐步回落。所以简单来说这是一个方向偏多，波动偏空的策略思路。

从具体的策略来考虑，期权IV较高时，可以采用期权的卖出跨式策略。但是近期的贵金属价格波动是比较大的，像白银出现日内价格波动5%以上，期权IV上升10%都是经常出现的行情，卖出跨市策略可能需要更高的安全垫，操作难度也比较高。可以考虑看跌期权的多头价差策略。卖出浅虚值看跌期权的同时，买入深虚值看跌期权做保护。这种策略方向性偏多，但是波动率偏空，与前面提到的策略思路一致。

按照我们的推算，如果这个战争持续僵持不下，那这一系列的资产的价格可能会继续走高。看跌期权的多头价差，会慢慢的有一定的盈利。等到卖出的看跌期权权利金所剩无几之后，可以把仓位向上移。但是对冲端的买看跌期权，可以进行一定的保留。如果这个战争的持续的时间比较长，你的获利会逐步增加，对冲端买的虚值看跌期权也会逐步增多。之后如果局势开始缓和，期货价格的回落，看跌期权就会发挥显著的效果。也可以根据之后期权IV的情况灵活的调整策略，如果期权IV较高可以额外卖出虚值的看涨期权。如果波动率显著回落，那就反向的加一点买虚值看跌期权。这样策略组合就更加攻守兼备，尾部风险也比较可控。

近期买看涨期权追涨的成本和风险是比较大的，白银期权、原油期权的隐波已经处于相对偏高的位置。2月27日原油期权IV在60%左右，白银已经到80%多。这个位置再去买看涨期权来做多，除非期货价格确实有比较明显的上涨，否则收益通常不及预期，成本和风险却更高。那其他的一些品种，比如说一些化工类的或者有色类的品种，如果发现它的期权的隐波在相对中等偏下的位置。比如说有一些铜、铝的期权合约，甚至黄金期权的IV也更合理一些，可以尝试少量的配置一些买看涨期权，或者用卖虚值看跌期权，买虚值看涨期权，这样的波动率敞口不大的策略，可能会效果更好一点。

二、股指期权：防御性对冲与修复预期

对于金融市场，这一次的事件可能会导致市场避险情绪的抬升，短期确实有可能会对市场有一定的冲击。但是指数的表现可能是分化的，像中证500指数，它的成分股里面这种周期股、能源股占比会多一些，可能下跌的压力并没有那么大。但对偏科技成长股的指数，像双创指数，它本身就是一个对市场情绪比较敏感的指数。这一类的指数可能在战争的影响下，下跌压力更大一些。持有这一类资产的投资者，或可以考虑买一些看跌期权，进行一下短期的对冲。

如果说本身就持有一些偏大盘蓝筹的指数基金，像沪深300，或者是中证A500。从中长期来看，战争它的影响应该没有那么大。因为这一类资产估值仍在合理的区间，近期的涨幅也并不是特别大。所以对这一类相对稳定的资产，如果在下周出现比较明显的下跌，同时期权的波动率又有明显的抬升，反而可以考虑卖出股指的看跌期权进行局部的抄底操作。也可以选择卖出ETF看跌期权，如果跌破行权价低位接现货的思路，长期来看会有比较好的效果。

综合看，在经历短期波动率上升之后，未来可以考虑做空贵金属波动率。

整体而言，目前伊朗局势对期货市场的影响，当然其中还是原油，比如原油系的，包括这个LNG可能会影响都会比较大一点。其次是原油的下游化工品，比如甲醇等。对于贵金属，地缘避险对其有提振，在地缘冲击过后有潜在做空波动率的机会。但伊朗局势对期货市场影响，或对整体金融市场的影响，可能还需要后期进一步跟踪和观察，比如，若地缘冲突全面蔓延，对全球经济会带去什么样的冲击，从而影响大宗商品的供需格局；对美元会带去什么样的冲击，从而影响大宗商品的定价；对欧美股市和全球股市又会带来什么样的影响等等，可能都需要随着事件的不断演变、需要一定时间才能显现，因此，可以考虑在不确定性中去寻找一些确定性的策略，才能做到攻守兼备。

国投期货

郑若金 国投期货研究院副院长&研究院大宗商品研究中心负责人 Z0011388

刘冬博 国投期货研究院高级分析师Z0015311

吴江 国投期货研究院高级分析师Z0016394

庞春艳 国投期货研究院化工组组长&化工首席Z0011355

李海群 国投期货研究院中级分析师Z0021515

沈卓飞 国投期货研究院期权研究组组长Z0014628