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6月12日，天海防务涨了5.08%，换手率5.33%，成交额5.75亿。当天公司宣布与中国船级社水研院签署AI合作协议，推进人工智能在船舶设计中的应用。消息推动了股价，但拉长到60天看，股价累计跌了22%。

一季报超预期和60日深度回调之间，是市场对这家”造船+”公司的两种截然不同的定价逻辑在博弈。

一季报超预期，但经营现金流的问题还没解决

2025年全年营收45.19亿，归母净利润2.98亿。表面看利润不错，但经营现金流只有0.10亿，利润的现金含量极低。2026年一季报出现了转折：

• 营收10.16亿，同比增36.12%

• 归母净利润8489万，同比增108.11%

• 经营现金流大幅转正至1.18亿，去年同期是-4.19亿

• 毛利率18.94%，同比微降但环比回升，净利率8.15%同比提升2.79个百分点

一季度业绩确实亮眼。但需要注意，2025年全年经营现金流才0.10亿，一个季度的转正不能直接等同于全年改善趋势的确立。真正考验在下半年。

33倍PE在定价什么

当前市值114亿，PE 33倍。一致预期2026年净利润3.31亿，前瞻PE也差不多33倍。目标价8.93元，比现价6.62高出35%，机构其实是看好的。

33倍PE定价的是三件事：手持船舶订单排到2027年的交付确定性、一季度降本增效带来净利率提升的可持续性、以及AI合作协议背后隐含的”智能船舶”长期竞争力。三件事都有支撑，但每一件都有节奏上的不确定性——船舶是强周期行业，Q2Q3能不能延续Q1的增长势头才是关键。

同行对比：江龙船艇亏损，天海防务率先跑出来了

国内民营船企中，天海防务和江龙船艇可比性较强：

• 江龙船艇：市值49亿，全年亏损，60日跌25%，年内跌28%。

• 天海防务：市值114亿，PE 33倍且盈利稳定增长，60日跌22%，年内跌16%。

差距主因：天海防务采用“设计+建造总包”的EPC模式，毛利率更高，手持订单船型结构更优，率先实现盈利反转，估值从亏损概念股切换至盈利周期股。

不过与中国船舶等国有巨头相比，天海防务的优势在于灵活性与特种船差异化，而非规模。

资产负债率59%，高杠杆是双刃剑

资产负债率58.97%，在造船行业不算异常但偏高。公司手持订单饱满，意味着较高的运营资金占用。如果原材料价格大幅上涨或者交付节奏出问题，财务压力会很快暴露。好在2025年末货币资金8.79亿，加上一季报经营现金流转正，短期流动性没有大问题。

防务占比低，造船周期才是底色

天海防务的军工标签很薄。防务装备业务收入占比仅3%，主体是子公司金海运的特种防务船艇和水下救援装备。有军辅船和军贸船的设计建造资质，这是稀缺性所在，但营收结构决定了它本质上是一家造船周期股，军工只是附加的弹性标签。”十五五”装备采购如果向军辅船倾斜，公司可能拿到增量订单，但不能把军工当作估值核心支柱来算账。

下半年盯紧三个指标

• 合同负债与在产品变化：反映订单能见度，半年报对比年初可判断新接订单节奏。

• 毛利率走势：Q1为18.94%，若AI设计与模块化持续降本，能否升至19-20%是关键。

• 原股东7031万股司法处置：占股本4%，集中拍卖带来短期抛压，完成后股权结构出清。

天海防务的核心资产是饱满的手持订单和一季报展现出的利润弹性。与盈利未转正的同行比，已经跑出了身位，说明EPC模式和降本增效的效果是真实的。悲观者看到周期高点和减持抛压；乐观者则看到，在行业红利之上，一个运营更健康、效率在提升、且正在清理历史包袱的公司正在浮现。它的价值或许不止于眼前的订单。

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