南海呈森网

摩根大通-2026年中国本土市场年中展望-避风港,风平浪静China Local Markets 2026 Mid- Year Outlook Safer harbor, calmer waters

摩根大通-2026年中国本土市场年中展望-避风港,风平浪静China Local Markets 2026 Mid- Year Outlook Safer harbor, calmer waters

  • 报告原文下载

  • 以下是报告内容整理

报告名称：Safer harbor, calmer waters（避风港，风平浪静）
发布时间：2026年6月26日
核心主线：2026上半年人民币汇率、中国国债在全球大类资产波动中走出独立避险行情；下半年维持人民币看多、国内利率中性区间震荡两大核心策略，拆解汇率强支撑逻辑、债券流动性驱动逻辑，同时对比2021年升值周期差异、预判政策与供需变化。

一、上半年市场核心表现（2026H1）

1. 人民币外汇

  1. 离岸USD/CNH上半年再跌2.4%，人民币一篮子指数（CFETS TWI）上涨4.5%，显著跑赢亚洲及G10非美货币。
  2. 关键特殊现象：美中利差持续走阔、国内经济数据持续走弱，但人民币逆势走强，汇率与利率、宏观基本面出现明显脱钩，历史上多次出现类似阶段性背离。
  3. 企业结汇行为反转：2025年二季度起国内企业从净购美元转为持续净结美元，截至统计累计净结汇5430亿美元；2022年以来企业累积超5500-9150亿美元美元闲置存款，若持续兑换将持续施压美元、支撑人民币。

2. 中国国债（CNY Rates）

  1. 全球各国债券大幅抛售、收益率上行周期中，国内各期限国债收益率全线下行，走出避险行情。
  2. 股债双走强带来综合收益：人民币升值叠加债券价格上涨，境内国债上半年总回报约5%，虽低于高收益新兴市场，但在低收益资产中表现突出。
  3. 流动性环境宽松：存款增速持续高于信贷投放，居民、理财、债基持续增配固收，信用债利差压缩至历史低位；央行虽阶段性回笼流动性，但整体维持宽松环境。

二、人民币汇率：逻辑、对比2021、下半年预判与交易策略

（一）人民币四大结构性走强支撑

  1. 出口持续超预期
     光伏、电动车、电池“新三样”+高端芯片存储等高 tech 产品出口量价齐升，中国持续保持月度近千亿美元级货物顺差；科技出口商具备涨价能力，名义出口增速持续超市场预期。
  2. 服务贸易赤字大幅收窄
     多国过境免签政策落地，入境游客规模超越疫情前；出境游热度回落，每年服务收支改善500-600亿美元，缓解外汇流出压力。
  3. 跨境资本持续流入
     北向资金、外资主动增持A股规模创近年新高；全球主动型基金低配中国，仍有加仓空间；国债外资持仓出现边际回暖；中国AI产业链成为全球分散配置替代标的。
  4. 央行温和引导汇率
     中间价持续单向下调，央行控制升值节奏，避免短期暴涨引发投机资金大进大出；人民币一篮子当前仅高于三年均值4.5%，远低于历史峰值，升值空间仍存。

（二）本次升值 vs 2021年升值核心差异

  1. 2021利好：国内消费、地产复苏强劲，中美利差为正，全球流动性宽松，人民币套利吸引力强。
  2. 2026现状：国内地产下行、居民资产负债表承压，内需疲软；美中利差倒挂，持有人民币无息差收益，汇率上涨更多依靠贸易顺差与结汇存量支撑，内生动力弱于2021年，上涨节奏更平缓。

（三）政策环境约束

  1. 央行不会放任人民币过快单边大涨，会通过中间价、大行平滑工具管控升值速度；
  2. 重大中美高层会晤前夕，央行倾向维持稳定偏强汇率环境，短期主动贬值概率极低；
  3. 只有当CFETS指数大幅偏离趋势后，央行才会出手调节，当前不存在政策打压升值的条件。

（四）2026下半年预测+交易策略

  1. 点位预测：年末USD/CNH目标6.70，CFETS人民币指数年底104.0。
  2. 策略：看多人民币，买入3个月USD/CNH看跌期权；若美元指数持续走强，可切换至其他人民币交叉盘获取一篮子升值收益。

三、国内利率市场：基本面、流动性、全年预判与配置观点

（一）上半年债券走牛核心驱动

  1. 流动性过剩：央行年初大规模投放，虽二季度回收资金，但整体流动性维持2022年来最宽松区间；隔夜利率走廊收窄至±25bp，资金波动大幅降低。
  2. 信贷需求疲软：地产长期下行、制造业与基建投资增速走弱，贷款增速持续低于存款增速，市场资金被动涌入固收资产。
  3. 资产配置“寻息”：理财、公募债基规模扩张，持续增持利率债与高等级信用债，信用利差压缩至历史极低水平。
  4. 与全球利率脱钩：国内低相关性属性凸显，成为海外分散配置工具；后续港交所国债期货、央行FIMA回购工具将进一步提升外资配置意愿。

（二）下半年制约收益率上行的三大核心因素

  1. 居民资产负债表、地产下行两大结构性约束，内需难以出现持续性强复苏，通胀缺乏持续上行基础，大幅收紧无依据。
  2. 财政发力、中东冲突缓和仅能小幅拉动投资，难以扭转内需偏弱格局，通胀仅温和修复。
  3. 市场降息预期温和：远期曲线仅定价5bp左右降息，央行大幅宽松或收紧概率都偏低。

（三）潜在利空（收益率小幅上行风险）

  1. 下半年国债、地方债供给集中放量，带来阶段性流动性缺口；
  2. 当前10年期国债收益率约1.74%，低于模型公允值1.85%，估值略微偏贵，存在小幅回调压力。

（四）全年观点与目标

  1. 策略评级：中性（Market Weight），收益率区间震荡，不存在单边牛市/熊市。
  2. 年末10年期国债目标收益率1.80%，小幅上行但无趋势反转行情。

四、全球配套关键资产年末基准预测

品种
2026年末预测
美联储政策利率
3.75%
美2年期国债
4.15%，10年期4.75%
DXY美元指数
104.0
EUR/USD
1.10
USD/JPY
164
布伦特原油
67美元/桶
黄金
1585美元/盎司

五、报告核心风险提示

汇率风险

  1. 超预期美联储持续加息，美中利差进一步拉大，压制人民币；
  2. 国内地产、消费硬着陆，资本集中外流；
  3. 央行出手引导人民币阶段性贬值；
  4. 企业存量美元存款集中兑换结束，结汇支撑消退。

利率风险

  1. 内需超预期回暖，通胀快速反弹，央行收紧流动性；
  2. 地方债、国债发行超预期，流动性持续收紧；
  3. 外资大幅减持境内债券，引发收益率上行。

六、报告整体结论

  1. 2026上半年人民币、中国国债凭借独立基本面、贸易顺差、宽松流动性成为全球避险资产；
  2. 外汇：多重国际收支利好支撑人民币，政策无打压意愿，下半年维持升值趋势，期权做多USD/CNH看跌；
  3. 利率：内需疲软压制通胀与收益率，供给仅带来短期扰动，全年区间震荡，维持中性久期策略；
  4. 中长期隐患：国内地产、居民消费结构性弱复苏约束资产上行空间，人民币升值高度依赖企业结汇行为，需持续跟踪资本流动、财政与地产数据。当前文件内容过长，豆包只阅读了前 71%。

  • 以下是今日整理的外资投行报告

野村-长飞光纤光缆(6869.HK)YOFC- 公平技术 行业产能加速扩张的迹象- EQUITYTECHNOLOGY Signs of accelerated industry capacity expansion-260626-7页.pdf

野村-LG Display(034220.KS) -关于企业规范化-On normalization of businesses-260626-15页.pdf

野村-美国经济周刊经济版 – 北美就业数据稍作喘息US Economic Weekly Economics – North America Payrolls take a breather-260626-14页.pdf

野村-百润股份(002568)Bairun Investment Holding – 股票-餐饮业即饮产品正在复苏，威士忌仍在陈化中- EQUITY-Food and Beverage RTD on the mend, whisky still maturing-260626-15页.pdf

野村-科达利(002850)Shenzhen Kedali – 股权-电气设备的电池结构部件领导者，附带机器人技术优势- EQUITY-Electrical Equlpment Battery structural parts leader with a robotics kicker-260626-14页.pdf

野村证券-野村科技月报-2026年6月股票-日本电子行业观点Nomura Tech Monthly-June2026EQUITY-JAPAN ELECTRONICS Sector view-260626-35页.pdf

摩根士丹利-美国经济周刊I 北美篇 通往加息的数据路线图US Economics Weekly I North America The data road map to rate hikes-260626-19页.pdf

摩根士丹利-G10FX策略 – 日本等待逢低买入机会G10FX Strategy – Japan Waiting for a Dip-Buying Opportunity-260626-12页.pdf

摩根士丹利-能源I 北美 更新价格表Energy I North America Refreshing the Price Deck-260626-68页.pdf

摩根大通-立讯精密(002475)Luxshare – iPhone需求超预期，光学模块潜在增长推动业绩提升-逢低买入- A Stronger-than-expected iPhone demand and potential optical module ramp to drive growth- buy on c-260626-12页.pdf

花旗-大族激光(002008)Han＇s Laser – 宣布投资高达25.2亿元人民币的光纤及预制棒项目- Announced Investment in Optical Fiber and Preform Project of up toRmb2.52bn-260625-11页.pdf

摩根大通-2026年中国本土市场年中展望-避风港，风平浪静China Local Markets 2026 Mid- Year Outlook Safer harbor, calmer waters-260626-19页.pdf

高盛-中国-5月份工业利润环比下降China- Industrial profits fell sequentially in May-260627-5页.pdf

摩根大通-联想集团(0992.HK)Lenovo Group – 美国投资者日主要收获- Key takeaways from US Investor Day-260626-12页.pdf

摩根大通-韩国汽车、电池和核能出口促进委员会Korea Autos,Batteries,and Nuclear EPc-260626-58页.pdf

高盛-美洲科技-硬件-专家网络系列-由更新和代理式人工智能驱动的CPU服务器需求Americas Technology-Hardware-Expert Network Series- CPU server demand driven by refresh, agentic AI-260626-6页.pdf

chengsenw