0. 一个让你意外的开头

在明星基金经理的名单里，约翰·聂夫的名字不如彼得·林奇响亮。林奇13年年化29%，聂夫31年年化13.7%。单看数字，聂夫差了一大截。但如果把时间拉长到30年，你会发现另一件事：聂夫管理的温莎基金，31年里只有3年亏损，且亏损幅度从未超过10%。他的累积回报是55.46倍——同期标普500的累积回报大约是22倍。

这意味着，如果你在1964年给他1万美元，到1995年，这笔钱会变成55万美元。放在标普500里，只有22万。他不是最赚钱的基金经理，但他是最稳定的基金经理之一。他的方法很简单：买低市盈率的股票，然后等。

在那个“成长股为王”的年代，聂夫是一个逆行者。所有人都在追IBM、可口可乐、宝丽来，他在买银行、买汽车、买那些“没人要”的股票。他的逻辑是：低市盈率意味着市场预期很低。如果公司没有市场想的那么差，股价就会涨。31年后，他用数字证明了自己是对的。

聂夫不是科班出身的金融精英。他读的是工业营销，在通用汽车的工厂里当过油泵工。他转行做投资的时候，已经快30岁了。他没有巴菲特的商业帝国，没有林奇的畅销书，没有西蒙斯的数学模型。他只有一套简单到近乎枯燥的方法——买低市盈率的股票，分散到十几个行业，然后等。这套方法，普通人也能用。

第一部分：这个人是怎么来的

1. 从油泵工到证券分析师

1931年，聂夫出生在俄亥俄州的一个小镇。他的童年并不富裕。父亲在他很小的时候就去世了，母亲带着他和弟弟艰难度日。他在托莱多大学读本科，专业是工业营销。毕业后，他去了通用汽车，在一家工厂里做油泵工。这份工作他干了两年，每天和机器、机油打交道，工资不高，前途不明。

但他有一个兴趣：股票。他用自己的积蓄开了个股票账户，开始试着做投资。他发现自己喜欢研究公司，喜欢读财报，喜欢琢磨“为什么这只股票这么便宜”。1950年代末，他决定转行。他去凯斯西储大学读了MBA，毕业后进入克利夫兰的一家信托公司做证券分析师。

1963年，他加入了威灵顿管理公司——就是后来约翰·博格被解雇的那家公司。1964年，他接手了温莎基金。那一年他33岁。

2. 31年，55倍回报

接手温莎的时候，基金的规模只有几千万美元。聂夫用他那套“低市盈率投资法”，一步一步地做。1970年代，美国经济陷入“滞胀”——高通胀、低增长。成长股跌得惨不忍睹，温莎却因为持有很多金融、能源、公用事业股，表现稳健。1980年代，美股大牛市，科技股和消费股领涨。温莎跑输了大盘几年，很多投资者想赎回。聂夫没有动摇，继续买那些被市场抛弃的价值股。后来市场风格轮动，温莎又跑在了前面。

1995年，聂夫64岁。他宣布退休。31年里，温莎基金的年均回报率是13.7%，比标普500高出3.1个百分点。31年的复利，让这3.1个百分点变成了55倍的累积回报。他退休的时候，温莎基金的规模已经超过了110亿美元。

第二部分：他的核心方法论——“低市盈率投资法”

聂夫的方法，比格雷厄姆的“烟蒂股”更温和，比费雪的“成长股”更保守。它是一个折中的、普通人也能用的选股框架。

1. 核心指标：低市盈率

聂夫最看重的指标，就是市盈率。他要求自己买入的股票，市盈率低于市场平均水平的40%到60%。他的逻辑是：市盈率低，意味着市场对这家公司的预期很低。如果公司表现不好，股价已经反映了，下跌空间有限。如果公司表现尚可，股价就有上涨空间。如果公司表现超预期，那就是戴维斯双击。

他不在乎一家公司是不是“好公司”，他只在乎这家公司是不是“被低估的公司”。他常说：“好公司不一定是好股票。如果它的价格太贵，就不是好股票。”

2. 五大选股标准

聂夫在《约翰·聂夫的成功投资》里，把自己的选股方法总结成了五条：

标准一：低市盈率。 这是基础。他会计算一家公司过去5到10年的平均市盈率，以及当前行业的平均市盈率，然后要求当前的市盈率显著低于这两个基准。

标准二：基本面良好，增长尚可。 他不买烂公司。他要求公司有稳定的盈利、健康的资产负债表、合理的增长率（7%-20%）。他不是在买“垃圾”，是在买“被低估的优质资产”。

标准三：股息率有吸引力。 聂夫喜欢分红。他认为，分红是公司对股东诚实的表现。如果一家公司有稳定的分红，即使股价不涨，你也能获得回报。他的要求是：股息率至少是市场平均水平的两倍。

标准四：总回报率相对于市盈率有优势。 他发明了一个指标，叫“总回报率/市盈率”。总回报率=盈利增长率+股息率。如果这个比值大于2，说明股票很有吸引力；如果大于3，就是绝佳机会。

标准五：有催化剂。 这是聂夫和格雷厄姆最大的区别。格雷厄姆说“买便宜货，然后等”。聂夫说“等可以，但最好有催化剂”——比如，公司换了新CEO、行业政策有变化、公司正在剥离亏损业务。催化剂的作用是：缩短等待时间。

3. 逆向投资：买那些“没人要”的东西

聂夫有一个著名的习惯：在市场最恐慌的时候买入。 1987年“黑色星期一”，道琼斯一天跌了22%。所有人都在卖。聂夫在做什么？他在买。他在那一天买入了数亿美元的股票。后来这些股票给他带来了巨大的回报。他说过一句话：“温莎基金的成功，很大程度上是因为我们在别人恐慌的时候保持冷静。”

他还有一个特点：不喜欢热门股。他认为，热门股意味着预期很高，容错率很低。一旦公司表现不及预期，股价就会暴跌。他更喜欢那些“被遗忘的”、“被讨厌的”、“被误解的”股票。他说：“我喜欢买那些没人要的股票。不是因为我喜欢没人要的东西，而是因为它们便宜。”

第三部分：他的经典案例

案例1：花旗银行（1980年代）

1980年代初期，花旗银行陷入了困境。拉美债务危机导致坏账激增，市场认为花旗可能要破产。股价从30多美元跌到了10美元左右。聂夫开始买入。他的判断是：花旗的坏账问题被夸大了。即使坏账全部核销，花旗的账面价值依然高于股价。更重要的是，花旗是美国最大的银行，政府不会让它倒。

他持续买入，平均成本大约在10-15美元之间。几年后，花旗的坏账问题逐步解决，股价涨回了30多美元。聂夫在30-40美元之间逐步卖出。这笔投资的回报超过2倍。

案例2：福特汽车（1970年代末）

1970年代末，美国汽车行业被石油危机和日本进口车双重打击。福特的股价跌到了个位数，市盈率只有2-3倍。聂夫研究了福特的资产负债表，发现它的现金储备远高于总负债。即使公司不赚钱，它也能撑很多年。而且，福特的管理层正在推出新一代车型，油耗更低、质量更好。

他买入了福特，平均成本大约在5-6美元。1980年代，美国经济复苏，福特的销量反弹，股价涨到了30多美元。聂夫卖出，回报超过5倍。

案例3：大西洋富田公司（ARCO，石油公司）

1980年代中期，油价暴跌，石油公司的股价集体腰斩。ARCO的市盈率跌到了4倍以下，股息率高达8%以上。聂夫判断：油价的下跌是周期性的，不是永久性的。ARCO的资产负债表中规中矩，管理层也在削减成本、回购股票。

他买了。后来油价反弹，ARCO的股价涨了3倍多。他在书里写道：“ARCO教会了我一件事：周期股要在市盈率最高的时候卖，市盈率最低的时候买。这跟成长股完全相反。”

案例4：通用电气（GE）

1980年代初期，通用电气正处于转型期，股价低迷。聂夫买入了GE，持有了十几年，赚了大约10倍。他说过一句话：“GE教会了我一件事：真正优秀的公司，你不需要在最低点买。你只需要在合理的价格买，然后持有足够久。”

案例5：美国银行（1980年代末）

1980年代末，美国银行同样受到坏账问题的困扰，股价跌到了10美元以下。聂夫买入，后来股价涨到了30多美元，回报超过2倍。

第四部分：他不做什么

聂夫的“不为清单”也很长。

1. 不追热门股。 他说：“热门股意味着高预期。高预期意味着高风险。”

2. 不做波段。 他说：“我从来不知道什么时候是市场最高点，什么时候是最低点。我只知道，如果一只股票很便宜，我就买；如果它变得昂贵，我就卖。中间的过程，我不在乎。”

3. 不用杠杆。 他管理的是共同基金，不允许用杠杆。他自己也反对借钱投资。

4. 不预测宏观经济。 他说：“我从来不做宏观预测。我只研究公司。如果你能看懂一家公司，你不需要看懂经济。”

5. 不跟风。 他说：“如果所有人都在买某只股票，我不会买。如果所有人都在卖某只股票，我会研究一下。”

第五部分：他犯过的错

聂夫在书里很坦率地写了自己的错误。

错误1：错过了科技股。 1980年代到1990年代，科技股是涨幅最大的板块。聂夫很少碰科技股，因为他“看不懂”。他说：“我错过了微软、思科、英特尔。但我不后悔。我看不懂，就不碰。”

错误2：过早卖出了好公司。 他在1980年代买过一只叫“菲利普莫里斯”的烟草股，涨了一倍就卖了。后来这只股票继续涨了十几倍。他说：“我犯的最大的错误，不是买错了股票，而是卖得太早了。”

错误3：1987年股灾前，他没有减仓。 他说：“我不是没看到风险，我是觉得估值还不算贵。结果股灾来了，温莎基金在1987年10月跌了15%。但后来证明，不卖是对的——因为1988年和1989年涨回来了。”

第六部分：普通人能从他身上学到什么

聂夫的方法，可能是价值投资流派里最适合普通人的一个。格雷厄姆的“烟蒂股”在今天几乎找不到了，费雪的“成长股”需要你对行业有很深的理解，巴菲特的“护城河”需要你有商业判断力。聂夫的方法，只需要你学会一个指标：市盈率。

1. 学会看市盈率。 市盈率=股价/每股盈利。市盈率越低，说明你花的钱买到的盈利越多。聂夫买的是“低市盈率”的股票——低于市场平均的40%-60%。

2. 用“总回报率/市盈率”筛选。 总回报率=盈利增长率+股息率。如果这个比值大于2，说明股票有吸引力；大于3，说明是绝佳机会。

3. 买那些“被抛弃”的行业。 聂夫最喜欢在行业低谷期买入——银行、石油、汽车、公用事业。这些行业不会消失，只是周期性的困难。

4. 要有耐心。 聂夫持有一只股票的平均时间是4-5年。他说：“如果你没有3年以上的耐心，不要买低市盈率股票。因为市场可能需要很长时间才能发现它的价值。”

5. 不要被恐慌吓倒。 1987年股灾、1973-1974年熊市、1990年衰退……每次市场大跌，聂夫都在买。他说：“市场的恐慌，是你最好的朋友。”

第七部分：他的成绩和遗产

聂夫退休后，把温莎基金交给了接班人。基金继续存在，但再也没有达到聂夫时代的业绩。他写了两本书：《约翰·聂夫的成功投资》和《投资之道》（与史蒂文·明茨合著）。这两本书都是价值投资的经典读物。2000年以后，低市盈率策略的表现不如以前。原因是：互联网时代，资本越来越追逐“成长”，价值股被长期冷落。但聂夫的逻辑没有变——他说：“低市盈率策略不会永远有效，但也不会永远失效。周期会回来。”

2019年，聂夫去世，享年87岁。他的去世没有引起太大的轰动——因为他太低调了。但在价值投资圈，他的名字永远被铭记。他是那个用最朴素的方法，证明价值投资有效的人。

最后：他自己是怎么说的

聂夫在《约翰·聂夫的成功投资》的序言里写了一句话，可以作为他投资哲学的总结：

“我喜欢买那些没人要的股票。不是因为我喜欢没人要的东西，而是因为它们便宜。”

他还说过一句更直接的话：

“在华尔街，情绪是投资者最大的敌人。如果你能在别人恐慌的时候保持冷静，你就已经赢了一半。”

聂夫不是天才，他只是一个会算账、有耐心、不被情绪牵着走的人。而这三件事，普通人也可以做到。