美团渡劫记:234亿学费教会了市场什么?
一、王兴的”至暗时刻”
美团年报出了。这可能是王兴创业以来最分裂的时刻：一方面，营收再创新高，3649个亿，同比增长8%；另一方面，净亏损234个亿，而去年同期，这个数字是盈利358亿。一年之间，592亿的利润人间蒸发。
这不是普通的业绩波动。这是从”现金牛”到”现金坑”的断崖式崩塌。
消息一出，资本市场反应很快：股价当天跌了将近4个点。紧接着，标普和穆迪这两家评级机构像约好了一样，先后下调了美团的信用评级展望。理由很直白：这家公司现在的现金流状况，比我们之前担心的还要糟糕。
但奇怪的是，如果你现在打开美团的App，一切看起来都很正常：外卖准时到达，骑手照常穿行，优惠券照发不误。小象超市的配送依然快得像变魔术，Keeta在香港的市场份额还在噌噌往上涨。
二、一场关于”谁掌握入口”的战争
要理解美团为什么亏钱，得先搞懂一件事：本地生活服务这门生意，到底在抢什么？
很多人以为美团做的是外卖生意——帮你把饭从餐厅送到家。这是一个极其朴素的误解。
流量分发，就是当你想吃东西的时候，你打开美团，它告诉你附近有什么店、哪个好吃、现在有什么优惠。这是信息服务的生意。
履约配送，就是你下单之后，有人真的去店里取餐，然后骑车送到你家。这是苦力活的生意。
这两件事，美团都做得很好。尤其是履约配送——覆盖全国几百万骑手的配送网络，是美团真正的护城河。
但问题来了：谁掌握了流量入口，谁就掌握了这个生态链的上游。
以前，美团同时掌握流量和配送，所以它是这个领域的绝对王者。商家想卖饭，必须找美团；用户想点餐，也必须打开美团。美团两头收钱，日子过得美滋滋。
抖音不掌握骑手，不掌握配送，但它掌握了最值钱的资产：注意力。
每天有7亿人打开抖音，每天刷几个小时。它可以在你刷美食视频的时候，顺手给你推送一个外卖链接。你不需要主动搜索，系统”懂你”，直接推荐你附近最好的餐厅、最划算的套餐。
这就是字节跳动最可怕的地方：它不需要自己做配送，它只需要在你”种草”的那一刻截胡。
当用户在抖音上被美食视频吸引，然后直接在抖音下单，外卖平台就变成了单纯的”履约工具”。谁掌握配送，谁就变成给字节打工的。
美团不想当打工人。所以它开始疯狂补贴，试图把用户拉回自己的平台。
这就是2025年销售费用暴涨60%、从639亿飙升到1029亿的根本原因。
三、1029亿烧出了什么？
1029亿的销售费用，相当于美团全年营收的28%。这是什么概念？
如果把这些钱换成百元大钞，堆在一起大概能堆满好几个足球场。
美团依然保持着60%以上的外卖GTV市场份额，在中高客单价的正餐市场更是绝对的老大。这60%不是白来的，是用真金白银守住的。
但也烧出了一个致命问题：核心业务从盈利变成了亏损。
2024年，核心本地商业板块盈利524亿。2025年，这个板块亏损69亿。
如果你是美团的股东，这593亿就是你的利润损失。但如果你是美团的竞争对手，这593亿就是你逼出来的战果。
这就是”内卷”的本质：大家一起把利润卷没了，谁也没占到便宜。
四、美团的底牌：1669亿现金
截至2025年底，美团账上有现金1068亿，加上短期理财，总共1669亿。
外卖还在送，小象超市还在扩张，Keeta在香港已经实现了单位经济效益转正——这意味着海外业务模式是可行的，只是需要时间培育。
更重要的是，骑手网络、商家生态、供应链体系，这些东西不是靠钱能短时间建立起来的。抖音可以抢流量，但它建不起一个覆盖全国的配送网络。
美团现在的处境，更像是抗日战争时期的”以空间换时间”。
它确实在丢地盘（利润），但它守住了核心资产（份额、基础设施、用户心智）。
五、王兴的”以战养战”
在美团2025年的财报电话会上，王兴说了一句话：”我们坚决反内卷。”
因为美团自己就是最大的”内卷制造机”——1029亿的销售费用，绝大部分都花在了补贴和竞争上。
它不想打价格战，但它必须打。抖音和高德已经证明了”内容+本地生活”的模式是可行的。如果美团不跟进，用户就会被抢走。一旦用户流失，商家就会流失。一旦商家流失，骑手就会失业。这是一个连锁崩塌。
王兴这个人，创业多年，从校内网到饭否，从团购到外卖，他最擅长的就是在资源有限的情况下打消耗战。美团的骨子里，流淌着”持久战”的血液。
因为对手是字节跳动——中国最有现金、最有流量、最有耐心的公司。
六、被忽视的”新大陆”：Keeta
在美团全线溃败的2025年财报里，有一个数字值得关注：
UE（Unit Economics）转正的意思是：Keeta在香港的业务，每做一单生意，已经能赚钱了。
因为这证明了美团的海外扩张战略是可行的。Keeta不只是在香港打，它已经进入了沙特、阿联酋、卡塔尔、科威特，今年又进入了巴西。
香港的成功，意味着美团有能力把”外卖+本地生活”的模式复制到其他市场。
想象一下，如果有一天，Keeta在东南亚、中东、甚至欧洲都能做到香港的水平，那美团就不是一家中国公司，而是一家全球公司。
但这条路很长，也很贵。2025年，新业务板块亏损101亿，主要就是亏在Keeta身上。
这是美团押注的”第二曲线”，成不成，还得再等两三年。
七、AI时代的”管道化”危机
如果说竞争是美团的”近忧”，那AI时代被”管道化”，就是美团的”远虑”。
就是你的服务还在，但你失去了跟用户直接对话的能力。用户不再打开你的App，而是通过ChatGPT、字节豆包、或者微信的AI助手来下单。
“小美，帮我点一份附近的川菜，要两个人吃，预算100块以内。”
AI接到指令，自动搜索、比较、下单，整个过程你不需要打开任何App。
如果这一天到来，美团就从一个”平台”变成了一个”履约供应商”。平台收走大部分利润，美团只赚一个配送费。
现在很多AI助手已经能帮人订外卖、订酒店、买电影票了。当AI足够智能，用户习惯就会改变。
美团当然也意识到了这个问题。它在2025年推出了”小团”AI助手，还研发了LongCat多模态大模型，研发投入260亿，同比涨了23%。
但问题在于：美团的AI更像是”锦上添花”，而不是”战略核武器”。
腾讯把AI能力嵌入微信生态，阿里在做企业Agent平台，字节的豆包用户量已经过亿。美团的”小团”，更多还是一个功能，而不是一个入口。
当巨头们在争夺AI入口的时候，美团还在打外卖战争。这可能是美团最危险的战略盲区。
八、关于抄底的思考
说了这么多，很多人最关心的问题还是：美团能不能抄底？
现金底牌厚实，1669亿现金，对应现在约1万亿港元的市值，现金占比超过60%。这是安全垫。
份额守住了，60%的市场份额，只要竞争缓和，利润弹性巨大。
海外模式验证成功，Keeta香港转正，说明国际化路径可行。
竞争看不到头，抖音、高德还在猛攻，鹿死谁手不知道。
AI时代变数多，一旦用户习惯改变，美团可能被”管道化”。
盈利时间不确定，甬兴证券预测美团2026年才盈利9亿，2027年才能恢复到300亿以上。这个等待期很长。
如果你认同”本地生活是刚需、外卖不会消失、美团会活到最后”这三个前提，那现在的美团是一个赔率不错的博弈机会。
但如果你追求的是”确定性”，那可能还要再等等——等竞争格局明朗，等美团真正证明自己能盈利。
九、234亿买来的教训
美团2025年的234亿亏损，教会了市场几个道理：
第一，”护城河”不是永恒的。美团以为骑手网络是护城河，但抖音证明了流量才是上游。护城河需要不断加深，否则就会被绕过。
第二，”规模”不等于”利润”。美团3600亿的营收，照样能亏234亿。规模再大，如果不能转化为定价权，就是虚胖。
第三，”内卷”是集体困境，没有赢家。美团烧了1029亿，抖音和阿里也没赚到什么钱。整个行业在为争夺用户注意力付出巨大的代价。
第四，”现金”是最后的底牌。在漫长的消耗战中，谁先没钱谁先死。美团还有1669亿，够它继续撑下去。
尾声：王兴还能赢吗？
从团购时代的千团大战，到外卖时代的饿了么对决，再到酒旅时代硬刚携程，王兴从来没在正面战场上输过。
以前的美团战争，都是”线下重资产”对”线下重资产”——比的是执行力、供应链、地推能力。这是美团擅长的领域。
但抖音战争，是”线上流量”对”线下配送”。字节在打一场它更擅长的战争。
我不知道。但我知道，只要美团还在，只要骑手还在跑，这个故事就还没有结束。
至于234亿的学费值不值——市场最终会给出一个答案。