今年以来，一级市场的市场氛围出现了肉眼可见的明显反转，暖风频吹。

母基金研究中心近期和一批一线VC、PE 机构投资人深度交流发现，行业共识非常一致：一级市场正在重新回到“抢”项目的状态。

跟前两年行情截然不同，2024、2025 年不少项目还频繁出现估值下调、downround 融资，机构普遍谨慎观望，出价保守、谈判强势；但进入今年之后，优质赛道项目估值快速回弹，不少标的新一轮融资估值直接翻倍。与此同时，专项基金再度走热，重新成为机构卡位优质项目、LP 配置一级市场的重要选择。

“现在好项目根本不愁融资，反而是机构在排队抢份额，稍微优质一点的硬科技、AI 赛道标的，基本都是多家机构同时尽调、竞价报价。”某头部 VC 投资人坦言，过去两年那种可以慢慢砍估值、拉长尽调周期的日子，今年基本一去不复返了。

回望前两年，一级市场处在深度调整周期：退出不畅、募资遇冷、LP 信心偏弱，大量中后期项目融资被迫接受估值下调，不少初创企业甚至因为估值谈不拢，直接暂缓融资节奏。整个行业心态偏保守，大家都以 “控风险、保安全” 为主，对高估值项目普遍避而远之。

但今年市场画风骤变。某中型PE 机构合伙人表示：“今年明显能感觉到市面上热钱变多了，只要技术壁垒够硬、商业化有眉目，估值直接往上走，不少去年估值承压的项目，本轮融资直接翻倍很常见。”

行情变化的另一大特征，是专项基金再度迎来爆发。今年无论是产业资本、地方国资还是高净值LP，都重新青睐专项基金模式。一位VC机构募资负责人直言：“现在不少高净值 LP 更看重确定性，比起看不到投向的盲池基金，大家更愿意投项目已经锁定、投向清晰的专项基金，既能快速卡位优质标的，风险也更可控。而前两年专项基金热度下降的原因主要是由于退出难，现在一级市场退出渠道正在逐步畅通，去年以来港股火热，并购和S基金也发展很快。尤其是火热的AI赛道，融资轮次频繁估值翻的也快。”

可见，这一轮行情回暖，背后核心逻辑十分清晰：退出端持续好转叠加募资端信心回暖，双向共振之下，一级市场的投资情绪、资金供给和估值定价逻辑都已彻底切换。

过去两年，最大痛点就是“退出堰塞湖”。IPO 节奏偏紧、二级市场表现偏弱、并购和 S 交易活跃度不足，基金回款效率低、DPI 表现乏力，直接导致 LP 出资意愿下降，投资机构出手也变得极度保守，进而压低整个市场项目估值。

而2025年以来，退出渠道明显畅通。A 股上市节奏稳中有进，2025年，共170家具有VC/PE背景的中企实现上市，与2024年具有VC/PE机构背景的133家企业相比上涨27.82%，VC/PE机构渗透率为57.82%。回报方面，VC/PE机构IPO账面退出回报规模为4318亿元，与2024年账面回报1999亿元相比上涨116%；平均账面回报率达到2.89倍，这组数据至少说明两点：一是IPO退出并未失效，二是对一批进入退出阶段的基金而言，上市仍然是能够兑现回报的重要渠道。

比A股更值得关注的，是港股市场在2025年重新成为重要退出窗口。2025年港股IPO市场迎来强势复苏，IPO筹资额时隔四年再度突破2000亿港元，重回近五年第二高峰。从行业感受看，这一轮港股回暖不仅带动了新消费项目的活跃，也给硬科技企业提供了新的资本化出口。尤其是在港交所持续优化未盈利生物科技公司、特专科技公司上市制度，并在2025年5月推出“科企专线”之后，港股对科技类项目的吸引力进一步增强。对于VC/PE而言，港股的意义并不只是“多了一个上市地点”，而是意味着退出路径变得更有弹性，也使得一批原本依赖A股单一路径的项目重新拥有了退出预期。

同时，并购市场、S 基金交易持续放量，给一级市场提供了多元化退出路径。

某老牌VC 投资总监分析：“退出看得见、回报能落地，机构就不再过度担心‘投进去退不出来’，定价自然就放开了。退出端一通，整个一级市场的估值情绪和投资胆量都回来了。”

退出回报的改善，也让LP 实实在在看到收益，不再一味悲观观望，为新一轮资金入场打下了基础。

退出预期修复，直接带动一级市场募资端回暖。政府引导基金、国资母基金、产业资本、险资等长期资金持续加码，市场整体募资规模明显回升。

在资金供给变得充裕的背景下，叠加优质硬科技项目标的稀缺，自然就形成了资金追着项目跑的局面，机构生怕错过稀缺标的，FOMO 情绪升温，进一步推高项目估值，也让专项基金这种灵活高效的模式再度走红。

多位投资人普遍认为，今年的回暖并非全面普涨，而是结构性行情。资金高度集中在AI、半导体、先进制造、生物医药等硬科技主线，普通模式创新、缺乏技术壁垒的项目，依旧很难获得高估值和高关注度。

“现在不是所有项目都能涨，只有真技术、真壁垒、真落地的标的，才会被资本争抢。”一位深耕硬科技赛道的投资人表示，市场虽然重回抢项目节奏，但机构并没有回到盲目追高的阶段，大家依旧看重基本面、看重商业化落地能力。

与此同时，业内也开始形成共识：短期热钱涌入、估值快速反弹的背景下，也要警惕局部估值泡沫、赛道内卷的问题。后续投资不能只跟风抢份额，更要沉下心甄别技术真伪、判断长期成长空间。

总的来看，在退出端好转与募资端信心回暖的双重驱动下，一级市场已经走出前两年的估值低谷，重新进入热钱集聚、机构抢项目、估值反弹、专项基金回温的新阶段。

投资人普遍判断，接下来一段时间，一级市场结构性热度仍会延续，但行业会更偏向重技术、重实质、重退出的投资逻辑，狂热之下保持理性，将成为接下来机构布局的主旋律。