段永平又给市场上了一课
作者 | 高凌朗
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5月7日午间，段永平在社交平台上宣布，已将持有多年的中国神华全部卖出，资金转入泡泡玛特。消息出来后，泡泡玛特港股两日收涨约7.41%，报168.1港元，总市值触及2254亿港元。
段永平对泡泡玛特的这一波操作并非突然。从今年4月初通过卖出看跌期权”开张保险公司”，到意外卖出22.5万张期权险些成为公司第三大股东，再到4月底Put到期未被行权、收走约1.58亿港元权利金。
如今，段永平对泡泡玛特的态度，已经完成了从”看不懂”到”重仓”的完整转变。
2025年8月，泡泡玛特股价还在339港元附近的高位，段永平当时对这家公司的结论很直接：看不懂10年后会怎样。他拿电子宠物、呼啦圈做类比，意思是潮玩的热度说不准哪天就散了。
这个判断在此后几个月里没有变过，2026年1月他仍然公开说，无法理解人们为什么需要这类产品。
态度转变的导火索是一份财报。2026年3月25日，泡泡玛特公布2025年全年业绩：总营收371.2亿元，同比增长184.7%；经调整净利润130.8亿元，同比增长284.5%；毛利率从2024年的66.8%提升至72.1%。
段永平说，这份财报的盈利数字激活了他的好奇心，他连续花了好几天重新理解这家公司，”很久没有这种兴奋感了”。
他随后读完了王宁的访谈录《因为独特》，并专程飞去考察了泡泡玛特的伦敦门店，之后在帖子里写道，泡泡玛特或许是中国产品走向全球做得最扎实的公司之一。
理解创始人，是段永平历来的投资习惯。他对王宁的评价是”还能好好干25年以上”，这和他当年认可黄仁勋”十几年前说的和今天一模一样”，用的是同一套判断逻辑——看人，看执行定力，而不只是看当期数字。
对泡泡玛特的护城河，他梳理了四块：品牌认知积累、艺术家签约体系、覆盖全球的线下门店网络，以及王宁团队本身。他也坦诚，这些壁垒并不保证潮玩文化永远流行，”但足以让喜欢潮玩的人持续关注泡泡玛特”。他下注的逻辑不是潮玩能不能长存，而是只要这个品类有持续性，泡泡玛特就会是里面最强的那个。
段永平这套打法能在高波动资产上运转，根本原因是他用的钱和普通投资者用的钱不是一回事。
他的资金主要来自步步高系的实业积累——步步高拆分为OPPO、vivo等公司后，相关股权和每年持续的分红，构成了一个源源不断的长期资金池。
他旗下低调运营的H&H国际投资公司，管理资产规模接近150亿美元，前十大持仓集中度超过90%（数据来源：公开持仓披露）。
这家只有两名员工的机构本质上是家族办公室，没有季度排名压力，没有赎回约束，不需要向任何人解释为什么重仓一只股票。
正是这种资金结构，让他的每一笔操作都有充足的缓冲空间。
以泡泡玛特这笔交易为例，他当时卖put策略能够执行，前提是三件事同时成立：本就打算买、被行权时手里有现金接货、接货之后即便继续跌也不必被迫卖出。这三条加在一起，对大多数人来说根本凑不齐。
此次清仓神华换仓泡泡玛特，也不是一时冲动。神华是他大约在2010年前后建仓的老持仓，中间经历过清仓再入场的循环，他自己也说过”对神华的了解度不如茅台”，这次离场时的表态是”将来有机会还会再回来”——这是机会成本的切换，不是否定这门生意。
目前市场估算，泡泡玛特在他整体仓位里大约占2.5%至4%，属于试探性参与，并非孤注一掷。这个仓位比例，也对应着他对这类”持续性待验证”资产一贯的处理方式：先用小仓位建立观察，确认后再加码。
机构之间对泡泡玛特的判断分歧很大。浦银国际和花旗均维持买入评级，招商证券国际则将评级从”买入”直接下调至”沽售”，目标价从380港元大幅下调至127港元。
段永平本人也多次提醒，不要轻易跟着抄操作，”因为你不知道我的持仓结构”。他真正值得学的，不是哪个标的或哪种期权工具，而是在进场之前就拥有稳定的场外现金流，以及对一门生意长期持续的认知积累。
这两件事，比任何一次换仓都难做到。
