近一个月来，标普500指数连续刷新14次历史高点，看上去一派繁荣。

但翻开高盛投资组合策略团队周五发布的最新报告，会发现这轮上涨的底色远比表面复杂。

因为市场的强势几乎完全押注在一个主题上：人工智能。

许多基金经理私下感慨，今天的美股已经不再是一个由众多股票组成的市场，而是抱团交易。

数据足够直观。

今年以来标普500累计上涨10%，但其中科技板块（信息技术、通信服务，再加上亚马逊与特斯拉）贡献了整整85%的涨幅。

剔除科技后，剩下的指数成分股只贡献了3%。

仅英伟达一家公司，就占据了标普500总市值的9%，并贡献了今年指数涨幅的20%。

再加上谷歌、博通、AMD、英特尔等十只龙头股，前十大贡献者合计撬动了指数涨幅的84%。

换句话说，剩下的490只股票加起来，只推动了不到两成的行情。

与此同步的，是动量因子（Momentum Factor）的飙升。

过去三个月，高盛构造的等权多空动量因子上涨了25%，是历史上最猛烈的几次反弹之一。今年以来该因子累计回报达到34%。

值得注意的是，当前动量因子的多头几乎是AI叙事的镜像。

半导体、科技硬件、AI基础设施相关的资本品，以及受益于电力需求上升的能源股，构成了多头主力。

而软件服务、商业服务等被市场担忧会被AI颠覆的板块，则被压在空头一端。

动量因子的走势，已经和高盛AI多空篮子（GSTMTAIP对GSTMTAIR）几乎完全同步。

历史会重演吗？高盛把目光投向了过去四十多年。

自1980年以来，共有11次类似的三个月动量飙升20%以上的情形。

统计规律显示：动量因子通常会再持续上行约一个月才见顶，随后转入下行通道。

但对大盘而言，结论分两种情况。

如果动量飙升发生在市场低位，例如1990年9月、2020年3月，那往往是反弹的起点。

可一旦动量在市场接近高点时飙升，例如1998年中、1999年末、2015年中、2021年末，之后几个月标普500的回报通常乏善可陈。

今天的情形，无疑属于后者。

不过，高盛的分析师们并没有简单地把警示牌挂出来。

他们指出，与1990年代末或2021年那种纯粹由估值驱动的疯狂不同，本轮上涨背后有实实在在的盈利支撑。

2026年和2027年的标普500每股盈利一致预期都已经被上调了8%。

这在历史上是相当罕见的。通常分析师会随着年份推进而下调盈利预测，而今年的轨迹反而是持续向上修正。

当然，盈利的上修红利高度集中。

把AI基础设施公司和能源公司剔除后，标普500其余成分股的2027年盈利预期年初至今几乎没有变化。

AI基础设施类股的盈利预期上修了32%，能源股上修了19%，而整体指数的8%上修中，绝大部分来自这两个领域。

好消息是，过去一个月，标普500十一个板块全部出现了盈利预期上修多于下修的局面，盈利修正的方向在边际上正在扩散。

这是一个不容忽视的积极信号。

那么对投资者而言，问题就来了：如何在一个由AI主导的市场里寻找不被AI牵着走的机会？这是高盛在与基金经理交流中反复听到的困惑。

报告建议了三条潜在路径。

第一条是板块层面的避风港。

高盛测算了各板块超额收益与AI、与动量因子的相关性，结论是必需消费品几乎是唯一一个对AI和动量都呈现极低敏感性的板块。

能源和非必需消费品对AI的敞口虽然不大，但与地缘政治走势密切挂钩；医疗和房地产则呈现轻度负相关。

在经济可能减速的背景下，配置一些防御性、低AI敏感度的板块，对组合的稳健性是有意义的。

第二条是个股层面的低敏感度组合。

高盛筛选了罗素1000中那些满足以下条件的公司：盈利预期近期被上调、对AI主题敞口低、对美国经济增长定价的敏感度也低。

最终得到一份包含28只股票的”Insensitive Portfolio”。

其中既有页岩油运营商，也有食品加工与农产品贸易商，还有医疗器械公司以及消费品公司。

过去一年里，AI敞口和经济增长敞口解释了罗素1000中位数股票约30%的日度波动，但对这份名单的中位数公司而言这一比例只有13%。

第三条思路更具反向思维色彩，即通过持有部分低动量股票来对冲动量反转风险。

高盛回顾了过去一百年里最剧烈的几次动量崩盘，发现一个反直觉的结论：当动量因子崩盘时，那些前期表现落后的低动量股并不只是相对跑赢，而是绝对上涨。

报告随后列出了25只目前位于动量因子空头端、但近期盈利预期被上调的公司，其中既包括超微电脑、Autodesk、Fortinet等科技公司，也包括奈飞、T-Mobile、Intuitive Surgical等其他领域的龙头。

这份名单不是简单的反向投注，而是寻找那些已经被市场冷落、但基本面正在悄悄改善的标的。

让我们回到大局。

高盛对大盘给出了相对克制的展望：标普500年底目标位7600点，相对当前7501点仅有1%的上行空间；2026年每股盈利预期309美元，对应增速12%。

也就是说，高盛认为当前点位已经基本反映了未来一年的乐观情形。

市场未来的方向，将主要取决于两件事：AI投资浪潮能否延续，以及美国宏观经济能否避免明显减速。

任何一方出现裂痕，都可能触发动量因子的反转。届时今天最强势的标的，可能会成为最先下跌的那一批。

对于投资者而言，这份报告传递的信号是一种成熟的提醒：当所有人都在同一条船上的时候，留一条小艇在手边，并不是胆怯，而是常识。

在AI叙事仍在延续的同时，关注盈利修正、关注板块分散、关注那些被市场遗忘但基本面在改善的角落，或许才是穿越抱团行情的真正路径。