市场会重现“沃什冲击”吗?|大类资产专题研究
5月15日，沃什就任美联储主席，并预计于6月主持议息会议。与此同时，上周五美债利率快速上行，全球AI为主的权益、贵金属市场面临快速调整，全球资产似乎在重现2025年11月、2026年1月底的“沃什时刻”。那么，后续市场会重现“沃什冲击”吗？本轮交易较之前强度或有所下降吗？
01 “沃什冲击”的成因
市场对沃什就任的冲击，主要源于对其后续“缩表回收美元流动性”的恐惧。缩表或将推高实际利率和后续融资成本，对美国成长股、高估值科技板块及全球风险资产形成压制。
在阐述“沃什冲击”前，我们首先回顾下沃什的美联储后续政策框架。市场将沃什的政策改革特点提炼为“沃尔克的抗通胀信誉+格林斯潘的自由裁量权+提升资产负债表质量”的三位一体。
第一，通胀指标方面，沃什或用截尾均值PCE（Trimmed Mean PCE）替代“核心PCE”，过滤短期干扰。沃什认为核心PCE极易受到关税调整、地缘政治引致的能源价格上行影响，截尾均值PCE则过滤掉极端值影响，过滤掉短期干扰。
第二，其认为AI具有强大的通缩力。AI的核心价值在于不触发通胀的前提下大幅提升社会生产力。
第三，沃什认为有必要对美联储进行精简改革，收缩资产负债表。沃什认为有必要对美联储进行机构精简，从原来的3200人削减至2000人左右，同时完成资产负债表正常化，即通过收缩资产负债表减少对市场的干预。这也是“沃什冲击”的主要风险来源。
第四，在央行独立性方面，沃什提出“独立性必须通过表现来赢取”，而非“央行独立性是天然权利”。“央行的独立性源于其对核心职责的履行，当美联储未能实现稳定通胀的承诺时，自然会招致政治干预”。
在上述政策思路下，沃什或“缩表”的同时“降息”。无论是关税引发的价格上行，还是美伊冲突引致能源价格上行所带来的影响，或均在沃什货币政策思路下得以缓释，鉴于截尾均值PCE通胀目标或将上述影响过滤掉，降息又可以减少融资成本，方便AI科技巨头降低后续融资成本，继续实现AI驱动美国经济增长的目标。
但受制于油价上行所带来美国PPI同比的影响，降息似乎仍旧遥遥无期，市场短期内关注的仍是“缩表”所带来的流动性收缩，这也解释了为何沃什提名、沃什就任等重点时间点后，股债商三杀的局面。
02 本轮冲击的影响
从5月15日开始的市场表现看，市场已经开始交易“沃什冲击”。但相较于25年11月和26年1月，我们预判本轮冲击的强度或逐步下降。
上周，除了美国国债收益率上行外，30Y日债也再破新高。与此同时，纳斯达克指数、标普指数5月15日分别下跌1.54%和1.24%，日韩股市下跌，韩国股市更是面临熔断困境。贵金属价格也有一定程度回调，COMEX黄金和COMEX白银分别下跌3.02%和10.59%。
但和1月相比，本轮债券利率的上行并非全由“沃什冲击”导致，油价上行引致通胀预期升温、再次推高利率以及部分资金获利了结或是主因。自2月以来，贵金属和海外主要经济体债券均受到霍尔木兹海峡封锁带来油价上行的压制影响。市场从前期对战争的反复定价，到对战争脱敏、对特定事件定价，金融市场似乎暂时搁置高油价的影响。而上周美国PPI同比的快速上行、中美领导人会晤后对美伊局势的影响较小等事件冲击下，油价在上周重回高位，叠加4月以来AI主线的快速上行，权益板块的高位回调也在预料之中。
但和1月相比，本轮流动性收缩预期引致的冲击影响或下降。和1月相比，市场流动性已经边际收紧。美伊冲突后市场流动性已较年初收紧，各主要经济体的货币政策态度已有收紧倾向。而沃什上任后货币政策中的“降息”选项仍在，鉴于新的通胀目标或忽略供应链冲击对货币政策的影响。为保中期选举，美国政府或继续施压美联储“降息”，特朗普TACO的可能性在上升。在此影响下，流动性收缩的影响冲击或弱于年初。
对权益市场而言，AI受流动性冲击的影响也在减弱。1月市场还在定价AI泡沫、AI影响后续就业等事件中，HALO交易盛行，对大宗商品价格的投资热度远高于AI产业链。而市场现在更多定价的是AI景气度，即AI内部具有盈利上修和景气度足够强的板块，如A股的光通信，美国的半导体，日韩的AI供应链。虽然后续仍有“利率上行→融资成本上行→AI企业估值承压”影响，但相较于现在的高投入、高回报、高景气度，其受冲击的影响在下降。
那么后市应该如何投资？短期内无论是A股还是美股科技，或均承压，但不改AI的主线机会，可在回调中逐渐建仓。第一，光通信仍是最具确定性的方向，北美算力链对国内的映射仍未结束。3月大跌和近期回调，似乎都印证了光通信板块的韧性。第二，AI内部主线的轮动或仍是主题，关注半导体设备、芯片、人形机器人、液冷、航天通信等细分主题的轮动机会。第三，关注原油替代逻辑下的电力电网、海上风电、新能源锂电池、煤炭等新旧能源机会。
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