投资故事

本周重要事件解读：
要素市场化配置政策解读：推动资本市场升级，优化金融机构经营质量。2020年4月9日，中国首份要素市场化配置文件《中共中央 国务院关于构建更加完善的要素市场化配置体制机制的意见》发布。综合来看，我们认为要素市场化配置改革在非银行业体现出两大内容：（1）推动资本市场转型升级。在市场方面，监管意图要推进股票市场的注册制改革工作、规范和发展债券市场，希望达到的目的是引入市场资金来推进直接融资市场的发展，从而服务于实体经济、推进国民经济的转型升级，而市场资金可能来自境内居民财富通过资管机构入市以及境外的机构资金。（2）优化金融机构的经营质量。这里有三种方式，一是扩大准入标准和开放力度；二是推进现有非银金融牌照的改革和整合工作，尤其是国有金融机构；三是在业务上给予更多业务机会（如参与国企改革、发展国际业务等），通过资本市场的发展带动金融机构的转型升级。

子板块观点：
（1）券商板块，估值“黄金坑”下应做左侧布局。近期政策维持宽松、国内疫情好转下A股股指出现回暖，对于券商股是确定的利好，截至4月10日券商股整体估值为1.63xPB，低于我们提出的“1.7xPB”黄金布局线，建议加大配置力度。中长期来看政策层面利好券商业务创新和存量业务转型，券商ROE有望持续提升。
（2）保险板块，我们认为此次疫情对于险企新单销售以及代理人管理短期影响仍保持延续，预计新单销售将于4-5月份迎来显著复苏。本周，海外疫情仍在持续，新单增速随着市场复工而缓慢修复，不过资产端利率下行、股市疲软以及权益投资高基数等因素，保险投资端压力加大，一定程度制约保险板块估值水平提升。从估值来看，险企估值已经处于历史低位，下行空间有限，建议重点关注保险股配置属性，布局低估值、龙头险企。标的方面，建议重点关注受海外资金青睐、个险业务边际改善的中国平安，低估值、基本面边际改善的新华保险。
（3）多元金融板块，我们认为短期看，虽然央行货币政策以及财政政策边际放松，市场流动性显著改善，但是当前环境之下，海外疫情蔓延以及国内疫情防控仍不放松的环境，实体经济收到疫情冲击的影响仍在持续，市场信用风险持续放大，多元金融板块受市场风险偏好、违约率提升、实体经济增速下滑等多因素影响，预计整体多元金融板块仍保持承压态势。

本周，保险板块指数上涨2.67%，其中新华保险（1.23%）/中国平安（3.09%）/中国太保（0.90%）/中国人寿（0.68%）。我们认为此次疫情对于险企新单销售以及代理人管理短期影响仍保持延续，预计新单销售将于4-5月份迎来显著复苏。本周，海外疫情仍在持续，新单增速随着市场复工而缓慢修复，不过资产端利率下行、股市疲软以及权益投资高基数等因素，保险投资端压力加大，一定程度制约保险板块估值水平提升。从估值来看，险企估值已经处于历史低位，下行空间有限，建议重点关注保险股配置属性，布局低估值、龙头险企。标的方面，建议重点关注受海外资金青睐、个险业务边际改善的中国平安，低估值、基本面边际改善的新华保险。
 
险企举牌潮再现，低估值高分红蓝筹是关键。截至4月10日，今年以来保险公司举牌次数已达15次，已超越2019年全年的10次。不同于2015年、2016年中小险企通过万能险举牌上市公司，谋求控股权扰乱市场正常秩序，此次险企举牌更多是基于多方原因。其一，受此次疫情影响以及之前香港政治局势动荡影响，目前恒生指数和恒生香港中资企业指数的市盈率分别为8.7和7.5，大幅低于历史平均值和中位数，银行、地产等港股蓝筹股下跌明显，长期资金投资吸引力显著提升；其二，以国寿举牌农业银行、中国太保来看，举牌标的地产、银行均为较高分红率而且分红稳定的特点，当股价处于低点举牌无论是从投资角度还是股息率角度，险企进退游刃有余；其三，国寿、太保、新华将于2021年实施IFRS9会计准则，通过举牌将相应股权投资纳入长期股权投资，以降低因公允价值变动对利润表的大幅波动。

本周券商股上涨1.1%，天风证券（+9.3%）/东方财富（+5.6%）/国金证券（+5.5%）表现相对较好。近期政策维持宽松、国内疫情好转下A股股指出现回暖，对于券商股是确定的利好，截至4月10日券商股整体估值为1.63xPB，低于我们提出的“1.7xPB”黄金布局线，建议加大配置力度。中长期来看政策层面利好券商业务创新和存量业务转型，券商ROE有望持续提升。

3月业绩下降主要系权益市场下跌所致，符合我们判断。此前我们提示了券商3月业绩数据可能大幅低于预期，主要原因是市场低迷+高基数效应，从数据披露结果来看符合我们的判断。3月券商营业收入241亿元，可比口径下同比减少28%，环比减少20%；净利润99亿元，可比口径下同比减少38%，环比减少23%。3月股基交易额与2月基本持平，两融余额环比下降3.4%，股权融资规模和券商主承销债券规模均较2月有所上升，因此券商3月业绩环比下降的主要原因是股指大幅下跌导致权益自营出现浮亏：3月沪深300/上证综指/深证成指分别下跌6.4%/4.5%/9.3%；同比下降则主要与同期业绩高基数有关。券商4月业绩存在同比高基数效应，但环比则有改善空间，主要关注A股市场的反弹力度。

券商估值处于“黄金坑”，不必过度担忧短期的扰动。截至2020年4月10日，券商股估值已跌至1.63xPB(MRQ)，通过历史经验可以总结出当券商股在1.7xPB以下时具有非常显著的左侧布局价值。一旦负面因素消除导致市场情绪出现反转，券商股的股价弹性十分可观。当前在央行降准和对外开放背景下，国内疫情得到控制、基本面更扎实的A股市场有望迎来反弹，券商股的“高贝塔”投资价值凸显；境外金融机构的加入和境外资金的流入有利于优化我国资本市场和国内金融机构的业务能力，也有利于我国居民财富增值和实体经济融资。

本周，多元板块上涨0.57%，信托板块上涨0.20%，创投指数上涨0.65%。我们认为短期看，虽然央行货币政策以及财政政策边际放松，市场流动性显著改善，但是当前环境之下，海外疫情蔓延以及国内疫情防控仍不放松的环境，实体经济收到疫情冲击的影响仍在持续，市场信用风险持续放大，多元金融板块受市场风险偏好、违约率提升、实体经济增速下滑等多因素影响，预计整体多元金融板块仍保持承压态势。
 
平安纳入消金牌照，科技赋能差异竞争。近日，平安消费金融有限公司正式获批开业，成为第25家开业的持牌消费金融公司，注册资本达50亿元，仅次于行业龙头捷信消费金融80亿元。此次，平安拿到消费金融牌照，一方面可以解决网贷业务的“持牌经营”问题，另一方面也为陆金所将来IPO扫除政策障碍。从市场定位来看，平安消费金融将定位为科技型消费金融公司，从精准获客、产品创新、场景开发、信用评审、流程风控、贷后管理、客户服务等消费金融全周期的各个环节实现成本下降、效率提升的效果，与平安普惠、新一贷等信贷产品形成相应互补，覆盖更为广泛的用户群体，提升整体盈利能力。