随着我国资本市场深化发展与金融科技创新，证券期货违法犯罪行为日益呈现出复杂化、隐蔽化与智能化的特征。其中，操纵证券市场行为严重侵蚀市场诚信基础，扭曲价格发现机制，损害投资者合法权益，始终是刑事司法与行政监管打击的重点。在诸多操纵手段中，蛊惑交易操纵作为一种典型的信息型操纵，因其不依赖于巨额资金或持股优势，而是通过编造、传播虚假或不确定信息来误导投资者决策，从而影响证券交易价格或交易量，在实践中发案率较高，且认定难度较大。

2020年12月通过的《刑法修正案（十一）》对《刑法》第182条操纵证券、期货市场罪进行了重要修订，将原先由2019年“两高”司法解释所明确的“蛊惑交易操纵”、“抢帽子交易操纵”及“幌骗交易操纵”正式纳入刑法明文规定，形成了“联合（连续）交易操纵”“约定交易操纵”“自买自卖操纵”“幌骗交易操纵”“蛊惑交易操纵”“抢帽子交易操纵”以及“以其他方法操纵证券、期货市场”的“6+1”行为模式体系。这一立法变动不仅是对司法实践经验的总结与回应，更是应对新型市场操纵行为、严密刑事法网的重要举措。

然而，立法的明确化并未完全消弭理论与实务中的争议。蛊惑交易操纵在行为构造、主观故意证明、与相关罪名的界分、兜底条款的适用边界等方面，仍存在诸多亟待厘清的问题。本文旨在结合我国刑事法律规定、司法解释、权威学术观点及典型司法案例，对蛊惑交易操纵的行为方式、司法认定中的核心争议与理论难题进行系统性梳理与深度剖析，以期为司法实务与理论研究提供参考。

（一）从司法解释到刑法明示

在《刑法修正案（十一）》之前，我国《刑法》第182条仅明确列举了连续交易操纵、约定交易操纵和自买自卖操纵（洗售操纵）三种传统操纵行为类型，对于其他操纵方式则以“以其他方法操纵证券、期货市场”这一兜底条款予以概括。这种“列举+概括”的立法模式，虽保持了刑法规范的适应性，但也因边界模糊而引发了诸多适用争议。其中，关于“抢帽子交易”等新型行为能否入罪等问题争论不休。

为统一法律适用标准，最高人民法院、最高人民检察院于2019年6月联合发布《关于办理操纵证券、期货市场刑事案件适用法律若干问题的解释》（以下简称《解释》），其第一条首次以司法解释的形式明确了六种可认定为“以其他方法操纵证券、期货市场”的情形，其中第一项即为“蛊惑交易操纵”。根据《解释》第一条第一项，蛊惑交易操纵是指“利用虚假或者不确定的重大信息，诱导投资者作出投资决策，影响证券、期货交易价格或者证券、期货交易量，并进行相关交易或者谋取相关利益的”行为。

2019年修订的《证券法》第五十五条亦同步增加了对蛊惑交易操纵等行为的禁止性规定，实现了行政法与刑法的前置法衔接。最终，2020年《刑法修正案（十一）》将“利用虚假或者不确定的重大信息，诱导投资者进行证券、期货交易的”行为正式增设为《刑法》第一百八十二条第一款第五项，完成了蛊惑交易操纵从司法解释到刑法明文规定的“身份升级”。

（二）规范文本的比较

对比《解释》与《刑法》条文，二者在表述上存在细微但可能影响解释方向的差异：

1.行为目的要件

《解释》在描述蛊惑交易操纵时，明确要求“并进行相关交易或者谋取相关利益”。这意味着在司法解释的框架下，行为人除了散布虚假或不确定信息外，还必须伴有与之相关的证券期货交易行为或明确的谋利目的。而《刑法》第一百八十二条第一款第五项的表述仅为“诱导投资者进行证券、期货交易”，并未明文要求行为人自身进行交易或谋利。有学者指出，这一差异可能反映了立法者更侧重于行为对证券市场管理秩序这一集体法益的侵害，而《解释》则更强调对行为人主观获利意图的证明，二者在保护法益的侧重点上略有不同。

2.结果要件的位置

两者均将“影响证券、期货交易价格或者证券、期货交易量”作为构罪要素，但《解释》将其置于行为描述之中，而《刑法》将其作为该罪整体的构成要件置于条文起始部分。可见，无论何种操纵类型，对市场价量的影响（或影响之虞）都是其不法本质的核心体现。

尽管存在表述差异，但在司法实践中，《解释》仍是理解和适用《刑法》相关条款最为重要的指引。最高检的解读明确指出，蛊惑交易操纵的行为特征在于行为人通过公开传播虚假、不确定的重大信息来影响投资者的交易行为，进而影响特定证券、期货的交易价格或交易量，并从中谋取利益。

（一）主观要件

蛊惑交易操纵要求行为人具备影响证券交易价格或交易量的故意，这是区分合法信息发布与违法操纵的关键。

1.明知或应知信息的虚假性或不确定性

行为人必须明知或应当知道其所利用的信息是虚假的或不确定的。对于“虚假信息”的认定相对直接，即信息内容与客观事实不符。难点在于“不确定的重大信息”的界定。所谓“不确定”，是指信息的真实性、准确性或完整性尚未得到证实，但该信息一旦传播，足以对理性投资者的决策产生重大影响。有观点认为，对于“不确定信息”，可考虑适用举证责任倒置的规则：当控方证明信息真伪存疑且行为人予以利用时，除非辩方能提供有效证据证明该信息为真实、准确、完整，否则可推定其为“虚假”信息。这在一定程度上缓解了控方在证明信息“虚假性”上的困难。

2.影响证券交易价格或交易量的操纵故意

即行为人主观上具有人为影响或控制市场价量的目的。这一意图往往难以通过直接证据证明，司法实践中主要依靠客观行为进行推定。综合考察的因素包括：信息发布与相关证券交易行为在时间、方向上的高度关联性；信息内容的夸张性、煽动性及其与客观事实的背离程度；信息传播渠道的广泛性与针对性；行为人的身份、专业知识及其与所涉证券的利害关系；行为人事后是否实施了与信息诱导方向相反的交易（反向交易）等。

（二）客观行为要件

1.行为对象：虚假或不确定的“重大信息”

“虚假信息”，指完全捏造、部分歪曲或故意隐瞒重要事实，导致信息内容与客观真实情况不符的信息。“不确定的重大信息”是蛊惑交易操纵区别于单纯编造传播虚假信息罪的核心要素之一，其认定需结合信息的来源可靠性、可验证性、具体程度以及对证券市场价格可能产生的影响进行综合判断。市场传闻、未经证实的研报、来源不明的“内幕消息”等，均可能构成“不确定信息”。“重大信息”则参考《证券法》关于内幕信息重大性的标准，指可能对上市公司证券的交易价格产生较大影响的信息。通常包括公司的经营方针、经营范围、重大投资行为、订立重要合同、发生重大债务、重大亏损、重大诉讼、公司合并分立解散等。

2.行为方式：诱导投资者进行交易

即行为人主动编造、散布、传播或放任上述虚假或不确定重大信息的扩散，其行为足以误导投资者，使其基于对信息的错误信任做出交易决策。这里的“诱导”是一种行为犯层面的要求，不要求实际诱导成功的具体结果，只要行为具有诱导投资者交易的高度可能性即可。传播渠道可以包括传统媒体、网络平台、社交媒体、自媒体、投资咨询报告等多种形式。

3.关联行为：进行相关交易或谋取相关利益（基于《解释》）

根据《解释》，蛊惑交易操纵通常要求行为人“进行相关交易或者谋取相关利益”。这体现了此类操纵的最终目的——从人为制造的市场波动中获利。“相关交易”是指与所散布信息涉及的证券品种相同或高度相关的交易行为。交易行为与信息散布在时间上的紧密衔接、方向上的关联性（如散布利好前买入、散布后卖出），是证明行为人主观操纵故意和客观行为关联性的重要依据。

（三）结果与因果关系

根据《刑法》第一百八十二条，操纵证券市场罪要求行为“影响证券、期货交易价格或者证券、期货交易量，情节严重的”。传统观点倾向于将其视为结果犯。然而，在信息型操纵中，证明行为人的信息散布行为与市场价量波动之间存在直接的、排他的因果关系极为困难，因为市场价格受多重因素影响。

因此，理论与实务界逐渐呈现出向抽象危险犯或行为犯解释的倾向。即只要行为人实施了符合构成要件的蛊惑交易行为，且该行为具有影响证券交易价格或交易量的高度可能性（抽象危险），即可认定构罪，而不必苛求证明实际的影响结果。若行为人释放虚假信息或控制信息发布，影响了证券交易价格或者交易量，其操纵市场的目的就已经得以实现。这种转向降低了控方的证明难度，更符合打击此类犯罪的实践需要。

“情节严重”的认定则依赖于《解释》第二条、第三条的量化标准。对于蛊惑交易操纵等信息型操纵，主要的入罪标准是“证券交易成交额在一千万元以上”或“违法所得数额在一百万元以上”。对于上市公司及其董监高等特定主体，或在市场异常波动期间作案等情形，违法所得数额在五十万元以上即可入罪。

（一）兜底条款的同质性解释与操纵行为的本质之争

《刑法》第一百八十二条的“兜底条款”如何解释与适用，一直是理论争议的焦点。刘宪权教授指出，对兜底条款必须严格遵守同质性解释规则，即纳入兜底条款规制的行为，必须与刑法明文列举的行为具有相同的实质内涵。那么，操纵证券市场罪的实质内涵究竟是什么？这直接关系到蛊惑交易操纵等新型行为的入罪正当性。关于操纵市场的本质，学界主要存在两种学说：

1.欺诈说

该说源于英美普通法，认为操纵的本质是欺诈，即通过制造虚假的市场行情诱使投资者做出错误投资决定。然而，批评者认为，并非所有操纵行为（如某些纯粹的交易型操纵）都符合“错误认识-错误处分”的传统欺诈模型，且操纵故意不等同于欺诈故意。

2.滥用优势地位说（市场操纵说）

该说认为，操纵的本质是行为人滥用其资金、持股、信息或技术等方面的优势地位，形成对证券市场的非法控制，破坏市场自由、公平的竞争机制和价格形成功能。刘宪权教授进一步将操纵行为类型化为价量操纵（直接作用于交易价格和数量）和资本操纵（通过影响投资者资本配置决策间接影响市场）。蛊惑交易操纵即属于典型的资本操纵，行为人滥用其信息发布或传播方面的优势（可能是虚假信息本身带来的“优势”），误导资本流向，进而非法影响市场。

目前，“滥用优势地位说”日益成为主流观点。它更准确地揭示了操纵行为对证券市场管理秩序这一集体法益的侵害，能够涵盖交易型与信息型等各类操纵行为，也为规制利用技术优势（如高频交易）等新型操纵提供了理论依据。在这一理论下，蛊惑交易操纵的不法性正体现在行为人滥用其制造或传播信息的能力（一种不对称的优势），破坏了信息环境的真实性，干扰了资本的自由、理性配置。

（二）蛊惑交易操纵与相关行为的界分难题

1.与“控制信息操纵”的界限

根据《解释》第一条第四项，“控制信息操纵”是指“通过控制发行人、上市公司信息的生成或者控制信息披露的内容、时点、节奏，误导投资者作出投资决策，影响证券交易价格或者证券交易量，并进行相关交易或者谋取相关利益”的行为。其与蛊惑交易操纵的关键区别在于信息的性质：蛊惑交易操纵利用的是“虚假或不确定”的信息；而控制信息操纵所控制的信息本身可能是真实的，但行为人通过控制其生成、内容或披露节奏，人为制造信息不对称，误导市场。

有学者指出，试图将控制信息操纵强行纳入蛊惑交易条款（利用虚假或不确定信息）或利用信息优势连续买卖条款，均存在涵摄难题。主张突破传统的“交易型操纵”与“信息型操纵”的二分法，从规范机能视角将操纵行为重新划分为基于组织管辖的诈欺操纵与基于体制管辖的优势滥用。蛊惑交易操纵属于前者，行为人通过支配虚假价量信号的生成，欺骗了投资者对市场的合理预期；而控制信息操纵（利用真实信息）则属于后者，是具备动态信息优势（如上市公司内部人）的主体，未履行其维护信息环境公平、促进定价过程自由竞争的积极义务，不当限制了其他变量参与定价。这一理论重构为区分二者提供了新的思路。

2.与“抢帽子交易操纵”的区分

《刑法》第一百八十二条第一款第六项规定的“抢帽子交易操纵”，是指“对证券、证券发行人、期货交易标的公开作出评价、预测或者投资建议，同时进行反向证券交易或者相关期货交易的”行为。蛊惑交易操纵与抢帽子交易操纵同属《刑法》第一百八十二条明示的信息型操纵行为，二者在利用信息影响市场、诱导投资者方面具有相似性，但在行为构造、法律适用及证明逻辑上存在本质区别。准确界分二者，对于司法实践中正确定罪量刑至关重要。

（1）行为内核的本质差异：客观事实陈述与主观投资建议

这是区分二者的核心标准，直接决定了行为的不法类型与证明路径。

蛊惑交易操纵的行为对象是 “虚假或者不确定的重大信息” 。这里的“信息”特指关于客观事实的陈述，其内容具有可验证的真伪属性。例如，编造某上市公司即将签订重大合同、获得政府巨额补贴、研发取得突破性进展等。信息的“虚假性”指其与客观事实不符；“不确定性”指其真实性、准确性或完整性尚未得到证实，但具有影响市场的重大可能性。行为的不法性根植于对信息真实性原则的破坏，行为人通过虚构或扭曲事实基础，制造虚假的市场信号。

抢帽子交易操纵的行为对象是行为人对证券或其发行人公开作出的“评价、预测或者投资建议”。这属于主观意见、观点或建议的范畴。例如，证券分析师在电视节目中宣称“某股票极具投资价值，目标价位XX元”，或网络“大V”发文强烈推荐买入某只股票。这些内容本质上是行为人的主观判断，其“真假”难以用客观标准衡量，可能基于部分事实但进行了夸大，也可能纯粹是个人臆测。行为的不法性并非源于观点本身的“虚假”（因为观点无真假），而在于行为人未向市场披露其与该证券存在的重大利益冲突（如其已提前持有该股票），并利用其影响力诱使投资者跟进，随后进行反向交易获利。正如学者所指，抢帽子交易的本质是“具有利益冲突信息披露义务的从业人员，通过未披露利益冲突的荐股信息，诱使投资者按照行为人的预期进行资金配置”。

简言之，蛊惑交易是“撒谎”，抢帽子交易是“说违心话”。前者欺骗的是投资者对事实真相的认知；后者滥用的是投资者对其专业身份或市场影响力的信任。

（2）行为模式的法定要求：交易方向的严格限定

《刑法》条文对两者的行为模式描述存在关键性区别，这直接影响了构成要件的证明。

抢帽子交易操纵明确要求行为人“同时进行反向证券交易或者相关期货交易”。这意味着，行为模式具有严格的先后顺序和方向对立性：先建立仓位（买入或卖空）→ 公开发布看多或看空的评价、预测、建议 → 在价格受其推荐影响后，进行与推荐方向相反的交易（卖出或平仓）获利。这种“先买后荐再卖”或“先卖空后唱空再平仓”的闭环模式，是认定抢帽子交易的关键特征。

蛊惑交易操纵的条文仅规定“诱导投资者进行证券、期货交易”，并未限定行为人自身交易的方向。行为人可能进行同向交易（散布利好消息前买入，散布后高价卖出），也可能进行反向交易（散布利空消息前卖空或融券卖出，散布后低价买回），甚至可能不直接交易，而是通过影响股价为其关联方（如质押、减持、定增）谋取其他利益。因此，其行为模式更为多样，核心在于“利用信息诱导”与“从中谋利”之间的因果关系，而非交易的方向性。

（3）行为主体的影响力来源：身份公信力与信息冲击力

虽然《刑法修正案（十一）》及《解释》已将抢帽子交易的主体扩大为一般主体，不再限于证券公司、咨询机构从业人员，但司法实践表明，其犯罪主体通常仍具有特定的市场影响力或公信力。这种影响力是其荐股行为能够产生市场效果的基础。传统上如证券分析师、财经评论员、知名基金经理等；在自媒体时代，则扩展到拥有大量粉丝的财经“大V”、网红博主等。他们的不法性在于滥用了投资者对其专业能力或声誉的信任。

相比之下，蛊惑交易操纵对行为主体的身份没有特殊要求。任何个人或组织，只要编造或传播了足以影响市场的虚假或不确定信息，都可能构成此罪。其行为的影响力主要来源于信息内容本身的爆炸性或迷惑性，而非发布者的身份。例如，普通网民在股吧编造上市公司重大利空谣言，同样可能构成蛊惑交易操纵。

（4）理论视角：欺诈类型与义务违反

从更深层的理论看，二者的不法归属根基有所不同。有学者提出，操纵市场罪可根据归属原理分为基于组织管辖的诈欺操纵与基于体制管辖的优势滥用。在这一框架下：

蛊惑交易操纵更接近诈欺操纵。行为人通过积极的行为（编造、传播虚假信息）支配了虚假市场信号的生成，直接欺骗了投资者对市场信息真实性的合理预期。

抢帽子交易操纵则更偏向优势滥用。具备特定身份或市场影响力的主体，因其地位而负有向公众披露利益冲突、保持荐股中立性的积极义务。其不法性在于，未履行这一义务，反而滥用其影响力（一种优势地位），通过发布带有偏向性的投资建议，不当引导了资本流向，破坏了市场的公平竞争环境

3.与“编造并传播证券交易虚假信息罪”的竞合与界分

《刑法》第一百八十一条规定了编造并传播证券、期货交易虚假信息罪。两罪都可能涉及编造传播虚假信息。关键区别在于：

(1)主观目的：蛊惑交易操纵要求具有影响市场价量并从中获利的操纵目的；而编造传播虚假信息罪只要求故意编造并传播，不要求具有操纵市场或获利的目的。

(2)行为要件：蛊惑交易操纵通常伴有相关的证券交易行为；编造传播虚假信息罪则无此要求。

(3)保护法益：前者主要保护的是证券市场的管理秩序和公平定价机制；后者更侧重于保护证券市场的正常信息传播秩序以及投资者对信息真实性的信赖。

（三）“不确定信息”的边界与行刑衔接

“不确定信息”作为蛊惑交易操纵的行为对象，其边界把握是司法实践中的一大难点。过于宽泛的解释可能不当扩大刑事打击面，压制市场正常的信息交流和观点表达；过于狭窄的解释又可能放纵犯罪。有学者建议，应结合信息的具体性、来源的可信度、传播者的主观状态以及市场当时的环境进行综合判断。对于仅是表达模糊观点、市场普遍猜测或来源相对可靠但未经最终确认的信息，应慎用刑事手段。

此外，还需注意行刑衔接问题。对于情节显著轻微、危害不大，或者信息“不确定性”程度较低、行为人获利微薄或未获利的行为，应优先适用《证券法》予以行政处罚，保持刑法的谦抑性。

（一）主观故意的证明：综合推定与客观化判断

如前所述，蛊惑交易操纵的“双重故意”证明是实务难点。司法机关逐渐形成了一套综合推定的证明方法，即通过一系列客观事实和行为模式来推定行为人的主观故意。认定当事人具有操纵故意的主要依据包括：行为人的身份和专业知识（如是否为业内人士）；信息发布与相关交易的时间关联性、方向一致性；信息内容的夸张程度和煽动性；行为人是否采取了掩盖其交易行为或信息源的措施；行为人的历史交易模式等。从客观到主观的推论路径，已成为司法实践中的常见做法。

（二）因果关系的认定：抽象危险与推定规则

在因果关系认定上，鉴于直接证明的困难，司法机关越来越多地采用推定和抽象危险的认定思路。只要行为人散布的信息具有“重大性”，传播范围达到一定广度，并在信息影响期内实施了与之相关的交易行为，即可推定其行为与随后发生的证券价量异常波动之间存在因果关系。除非被告方能提出反证，证明价量波动完全由其他市场因素（如行业政策、大盘走势、公司基本面重大变化等）导致。

（三）信息型操纵的复合形态与罪名适用

实践中，纯粹的蛊惑交易操纵较少，更多是与其他操纵手段相结合的复合型操纵。例如，“信息优势+连续交易”模式、“蛊惑交易+抢帽子”模式等。对于复合型操纵，如何选择适用法条？

一种观点认为，应按照主要行为特征或核心不法内涵来定性。如果行为的核心在于利用虚假信息诱导市场，即使伴有少量交易，也应优先认定为蛊惑交易操纵。如果交易行为（如连续买卖）是主要手段，信息操纵只是辅助，则可能认定为利用信息优势连续买卖。另一种更具包容性的观点认为，当多种操纵手段交织时，可以视为一个整体的操纵计划，根据其整体上最符合的构成要件来定罪，或者在法条竞合时择一重处。

有学者提出“组织管辖”与“体制管辖”二分理论，为处理复合型操纵提供了另一种视角。对于内外勾结的案件，应准确认定正犯。例如，在控制真实信息发布的案件中，真正违反体制管辖下积极义务（保障信息公平披露）的是掌握动态信息优势的上市公司内部人员；外部交易者若仅提供建议或配合交易，可能仅构成共犯，除非其自身也具有资金、持股等传统优势。这有助于纠正实践中“重罚外部人员、轻罚内部人员”的倾向。

（四）违法所得的计算与罚金刑的适用

违法所得的准确计算直接影响量刑。《解释》对违法所得的计算方法作出了规定，但在复杂案件中，特别是涉及信息型操纵、股价波动受多因素影响时，如何剥离出操纵行为直接带来的收益，仍是技术难题。实践中可能采用实际收益法、虚拟收益法（如以操纵行为影响消除后的基准价计算）等多种方法，需根据案情选择最合理的方式。

编 辑 ｜ 高雨馨