本文来自方正证券研究所于2026年4月26日发布的报告《大本营市场复苏助力Q1增长，或率先走出调整》，欲了解具体内容，请阅读报告原文。

王泽华SAC执业证书编号：S1220523060002

卢潇航SAC执业证书编号：S1220525080008

点评内容

事件：公司发布2025年年报及2026年一季报，2025年公司实现总营收60.19亿元，同比-18.0%；实现归母净利润19.86亿元，同比-23.3%；实现扣非归母净利润19.12亿元，同比-25.5%；其中25Q4实现营业总收入15.03亿元，同比-17.9%，实现归母净利润4.74亿元，同比-18.6%；实现扣非归母净利润4.38亿元，同比-23.1%。26Q1公司实现总营收22.30亿元，同比+8.9%；实现归母净利润8.35亿元，同比+0.7%；实现扣非归母净利润8.18亿元，同比+0.2%。

边际改善初现，26Q1同比恢复增长。25年公司中高档白酒/普通白酒分别实现营收46.83/10.04亿元，同比-18.0%/-22.1%；其中25Q4分产品营收分别为11.32/2.92亿元，同比-22.8%/+3.0%。25年公司中高档白酒/普通白酒销量分别为2.95/2.28万千升，同比-14.4%/-15.3%；吨酒价格分别为15.89/4.40万元/千升，同比-4.2%/-8.1%。26Q1公司中高档白酒/普通白酒分别实现营收18.72/2.64亿元，同比+8.9%/+9.1%。公司较早开启主动调整，已逐渐走出底部区间，一季度同比恢复增长；其中洞6在合肥市场渠道反馈较为突出，有望作为抓手持续释放洞藏系列产品势能。

直销渠道持续高增长，省内大本营率先复苏。分渠道，25年公司直销/批发代理分别实现营收4.52/52.34亿元，同比+1.6%/-20.2%；其中25Q4分渠道收入分别为1.04/13.21亿元，同比+20.7%/-20.7%。26Q1公司直销/批发代理分别实现营收2.25/19.12亿元，同比+30.6%/+6.8%。分区域，25年公司省内/省外分别实现营收42.66/14.21亿元，同比-16.2%/-25.6%。26Q1公司省内/省外分别实现营收18.13/3.24亿元，同比+11.0%/-1.4%。截至26Q1，公司经销商数量合计1357家，环比25年末净减少13家，其中省内/省外经销商数量分别-6/-7家。

26Q1销售投入重新发力，合同负债与现金流向好。费用端，25年公司期间费用率为15.5%，同比+2.46 pct；其中销售/管理费用率分别为11.1%/4.3%，分别同比+2.06/+1.12 pct。26Q1公司期间费用率为12.8%，同比+2.99 pct；其中销售/管理费用率分别为9.2%/3.0%，分别同比+1.52/-0.10 pct。26Q1公司加大销售费用投入，同比增加30.3%。利润端，25年公司毛利率/归母净利率分别为72.5%/33.0%，分别同比-1.40/-2.27 pct。26Q1公司毛利率/归母净利率分别为75.6%/37.4%，分别同比-0.90/-3.04 pct。合同负债方面，至26Q1公司合同负债为5.32亿元，同比+16.6%。现金流方面，25年公司销售收现66.38亿元，同比-15.3%，经营净现金流12.34亿元，同比-35.3%。26Q1公司销售收现26.36亿元，同比+19.3%，经营净现金流11.35亿元，同比+129.0%。

盈利预测与投资建议：我们预计26-28年公司实现营业收入64.37/70.02/77.23亿元，同比+7.0%/+8.8%/+10.3%；预计实现归母净利润20.85/22.84/25.56亿元，同比+5.0%/+9.6%/+11.9%，维持“推荐”评级

风险提示：宏观经济增长不及预期风险；行业竞争加剧风险；食品安全风险。

分析师声明 

作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，保证报告所采用的数据和信息均来自公开合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。研究报告对所涉及的证券或发行人的评价是分析师本人通过财务分析预测、数量化方法、或行业比较分析所得出的结论，但使用以上信息和分析方法存在局限性。特此声明。

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