证券名称	月涨跌幅%	证券名称	月涨跌幅%
上证指数	+5.54%	恒生指数	+5.34%
沪深300	+8.10%	恒生科技指数	+5.60%
创业板指	+15.77%	光伏产业	+2.65%
科创50	+18.88%	通信(申万)	+22.48%
中证500	+9.52%	电子(申万)	+24.06%

数据来源：Choice、沐德资产投研部整理

一、市场回顾

4月，全球主要风险资产呈现“冲突缓和”交易。在美国总统特朗普宣布延长与伊朗停火协议等消息刺激下，市场风险偏好显著回升。纳斯达克指数、日经225指数、韩国综合指数相继创下历史新高。A股市场亦有所反弹，上证指数于月中突破3月前高。资产价格表现反映了市场对地缘局势最乐观情景的定价。然而，这种乐观情绪与严峻的供给侧现实形成了鲜明对比。

中东冲突的外溢效应正通过能源供应链深刻冲击全球经济。从供给侧冲击传导来看，当前扰动已逐步显性化。东南亚、澳洲出现燃料油供应短缺，东亚及东南亚油气化工行业普遍减产，能源供给扰动风险持续加剧。此类供给冲击将直接引发生产紊乱、大宗商品价格上行与终端需求抑制，而短期资本市场仍在交易最乐观情景。考虑到本轮局部冲突呈扩散态势，针对石油设施等民用目标的攻击频次增加，潜在风险尚未完全释放。

考虑到实体经济承受“供应冲击”的宏观背离，基于不确定性仍在高位，我们在4月调整了整体权益仓位，以增强组合的防御性，为潜在的波动预留空间。

二、宏观跟踪

图表：中国宏观数据

数据来源：Wind、沐德资产投研部整理

2026年Q1经济“开门红”兑现，GDP同比5.0%超预期，平减指数逼近转正，价格修复信号积极。宏观呈“供强需弱、外热内冷”特征：生产端工业韧性足，高技术制造领跑；需求端外需强劲拉动出口，但内需修复偏弱，3月社零不及预期，餐饮商品双双回落。投资靠基建与高技术制造托底，地产投资拖累依旧，但销售端及一线城市房价已现边际改善。物价方面，CPI回升与PPI首度转正印证通缩阴霾渐散。展望后市，一季度高增降低了短期强刺激必要，政策将更侧重结构优化与内需广谱传导，同时需警惕地缘冲突及输入性通胀的潜在扰动。

图：近三年固定投资下跌趋稳

数据来源：Wind、沐德资产投研部整理

一季度全国固投（不含农户）同比增长1.7%，相较去年全年-3.8%的降幅实现显著回暖；剔除地产拖累后，固投增速进一步抬升至 4.8%，实体投资内生韧性逐步显现。3月固投累计增速小幅波动，当月同比温和回落，但连续两月保持正增长，整体投资大盘运行平稳。

结构维度分化显著：基建、制造、高技术产业成为核心支撑，基建投资依托重大项目落地、新基建加码维持高增，算力、电网等新型基建与传统基建形成双向发力；制造业投资稳步修复，高技术产业投资高景气延续。反观地产开发投资依旧深度拖累大盘，下行压力尚未明显缓解。

地产端呈现投资弱、销售与房价边际改善的特征。商品房销售降幅持续收窄，高频城市成交数据稳步修复；各线城市房价环比普遍回暖、同比下行压力缓释，二手房市场分化加剧，一线城市率先走出修复行情，其中上海新房价格领涨一线，城市楼市格局持续分化。

图：中采制造业PMI（左）&图：中采非制造业PMI（右）

数据来源：Wind、沐德资产投研部整理

2026年3月中采制造业PMI为50.4%（环比+1.4个百分点），非制造业PMI为50.1%（环比+0.6个百分点）。2026年3月PMI呈现超预期修复态势，中采制造业、非制造业及综合PMI均回升至扩张区间，工业企业盈利修复韧性延续，二者形成共振，印证经济景气度稳步上行，但结构性分化问题仍较为突出。

PMI方面，制造业PMI环比回升1.4个百分点至50.4%，略超季节性修复水平，核心由生产与新订单指数双轮拉动，罕见出现新订单指数（51.6%）高于生产指数（51.4%）的格局，指向需求扩张力度反超供给。受中东地缘冲突影响，能源价格上行带动原材料与产成品价格大幅上涨，价格分项涨幅显著；出口端呈现“广度偏弱、强度偏强”的背离，后续依托能源稳定性与完备产业链，出口支撑有望延续。非制造业中，服务业重回扩张区间，建筑业低位改善，但二者需求端仍存短板，后续复苏节奏需持续观察。

工业企业盈利方面，修复态势持续，价格端改善与利润率提升形成双重支撑，但盈利结构分化加剧。输入性通胀背景下，PPI同比加快回正，带动石油加工、有色等上游资源类行业盈利高增，同时挤压下游消费与公用事业利润空间。值得关注的是，国内产业升级与全球AI革命叠加，电子、新能源、新材料等中游新周期赛道盈利表现亮眼，成为本轮盈利修复的核心压舱石，有效对冲传统板块拖累，筑牢整体盈利韧性。

图：近5年消费社零总额

数据来源：Wind、沐德资产投研部整理

一季度，服务零售额同比增长5.5%，增速与上年全年持平。社零相对偏弱，以旧换新分化。3月社零增速回落至1.7%（Wind一致预期2.5%），前值2.8%，环比0.14%，与同样春节较晚的年份相比，也相对偏弱（均值0.78%）。结构上看，餐饮收入（2.9%，-1.9pct）以及商品零售（1.5%，-1.0pct）增速均较上月有所回落。中国3月城镇调查失业率5.4%，预期5.2%，前值5.3%。

3月社会消费品零售总额同比增长1.7%，达41616亿元，节后消费趋于平稳，增速放缓主要系春节需求集中在2月释放、部分3月需求提前透支所致。结构上亮点凸显：分消费类型，餐饮收入增速（2.9%）持续快于商品零售（1.5%），一季度服务零售额表现强劲，文体休闲、旅游咨询租赁等品类实现两位数高增。

图：近5年进出口

数据来源：Wind、沐德资产投研部整理

一季度，货物进出口总额118380亿元，同比增长15.0%。其中，出口68467亿元，增长11.9%；进口49913亿元，增长19.6%。一般贸易进出口同比增长9.0%。对“一带一路”国家进出口增长14.2%。

3月我国出口规模3210亿美元，同比增长2.5%，1-2月累计同比增速达21.8%，当月增速略高于近十年同期2.2%的均值水平；进口规模2699亿美元，同比大增27.8%，1-2月累计同比增长19.8%，远高于近十年同期-0.9%的平均增速。当月贸易顺差511.3亿美元，较前期909.8亿美元有所收窄。一季度整体来看，出口、进口累计同比分别增长14.7%、22.7%，贸易顺差规模达2647.5亿美元。

3月出口增速较前期明显走弱，主要受两方面因素共同影响：节后复工时间偏晚，叠加去年同期基数偏高，对当月出口增速形成明显压制；与此同时，全球经济持续温和复苏、AI产业维持高景气，再叠加中东地缘局势变化带动部分海外订单转移，又对出口形成一定支撑托底。

图：近5年CPI&PPI同比

数据来源：Wind、沐德资产投研部整理

一季度，全国居民消费价格（CPI）同比上涨0.9%，涨幅比上年四季度扩大0.4个百分点。扣除食品和能源价格后的核心CPI同比上涨1.2%。3月份，全国居民消费价格同比上涨1.0%，环比下降0.7%。

3月CPI同比涨幅收窄，PPI同比提前转正。2026年4月10日，国家统计局发布3月通胀数据：3月CPI同比1.0%，前值1.3%；CPI环比-0.7%，前值1.0%；3月PPI同比0.5%，前值-0.9%；PPI环比1.0%，前值0.4%。

2026年3月通胀数据呈现显著结构性分化，消费端与生产端走势背离。数据显示，3月CPI同比涨幅有所收窄，节后消费需求季节性走弱，叠加春节错位效应消退，食品、服务类价格同步回落，消费端物价整体温和偏弱。生产端改善则更为突出，PPI同比结束长达41个月的负增长、如期转正，环比涨幅亦创下阶段新高，核心源于国际原油等大宗商品价格上行带来的输入性通胀，同时国内部分行业供需格局优化，进一步助推工业品价格回暖。

图：2026年3月工业企业利润增速回升

数据来源：Wind、光大证券研究所

2026年4月27日，国家统计局公布2026年3月工业企业盈利数据。1）2026年1-3月工业企业利润累计同比增速为+15.5%，1-2月累计同比增速为+15.2%；2）2026年1-3月工业企业营收累计同比增速为+5.0%，1-2月累计同比增速为+5.3%。

今年一季度工业企业盈利显著修复，整体利润增速由去年四季度-5.7%回升至15.5%，核心依托产品价格改善驱动，但产业链盈利分化格局进一步加剧，上下游结构性矛盾凸显。

3月工业企业盈利修复态势持续延续，价格端改善与利润率提升形成双重支撑，行业整体景气度稳步上行，但盈利结构不均衡问题进一步凸显，利润分配呈现明显的中上游倾斜特征，下游消费板块及公用事业领域盈利承压态势未改。从驱动因素来看，输入性通胀背景下，PPI同比增速加快回正，直接带动石油加工、化学原料、有色金属等上游资源类行业盈利实现高增长，行业盈利弹性充分释放，同时也对下游行业利润空间形成一定挤压。值得关注的是，国内产业升级持续推进叠加全球AI革命浪潮，电子、航空航天、新材料、新能源等与新周期紧密相关的中游行业，盈利表现持续亮眼，有效对冲了部分板块的盈利压力，支撑整体盈利韧性。

三、重点事件

(一)DeepSeekV4舍英伟达转用华为芯片

DeepSeek24日发布新一代AI模型V4预览版，该模型针对华为芯片架构进行优化，象征中国在关键算力基础上加速摆脱对外依赖；而英伟达执行长黄仁勋先前已警告，DeepSeek并非微不足道的进步。一旦中国AI模型全面转向本土芯片运行，恐对美国带来“可怕的结果”，相关发展正牵动全球科技与资本市场神经。

此次DeepSeek与华为合作深化，与过去高度依赖英伟达(芯片形成对比。华为表示，其Ascend芯片已参与V4部分训练过程，显示中国AI模型逐步转向本土硬体体系。。

资料来源：集微网

(二)原料断供！日本光刻胶巨头告急！

中东地区冲突导致霍尔木兹海峡被封锁，制造芯片的关键材料——光刻胶所必需的基础化工原料“石脑油”供应出现严重缺口。受此影响，日本多家光刻胶巨头已向三星电子、SK海力士等客户发出正式警告：关键原材料的采购已陷入中断。

据了解，石脑油是原油炼制过程中的一种轻质油，经过高温裂解后可生产丙烯等中间体，进而用于生产环氧丙烷（PO），而PO正是合成PGME和PGMEA的关键前驱体。也就是说，如果石脑油供应受阻，必将影响到PGME和PGMEA的生产。在半导体制造中，PGME和PGMEA的应用极为广泛，几乎覆盖光刻工艺的全流程。需要用到这两种溶剂的核心材料包括：

第一，光刻胶。PGMEA是光刻胶配方中的核心溶剂，占比高达80%至90%，PGME则作为共溶剂使用，两者合计占光刻胶溶剂的90%以上。一块晶圆从投料到出货，超过30%的工序涉及光刻，每一次光刻都离不开这些溶剂。第二，底部抗反射涂层，用于减少光刻过程中的反射现象，提高图案精度。第三，旋涂硬掩模，在刻蚀工艺中保护特定区域的材料。第四，HBM临时粘合剂，用于高带宽内存封装过程中的临时键合工艺。第五，光刻胶稀释剂与清洗剂，用于调节光刻胶粘度和清洗设备。

从全球供应来看，目前生产光刻胶所需的PGME和PGMEA总产能约为每年95万吨，其中57%集中在亚太地区，日本、中国和韩国是主要生产国。虽然这三个国家都依赖石脑油作为上游原料，但日本、韩国对中东地区的石脑油供应的依赖尤为突出。相比之下，中国的石脑油对于中东地区的依赖程度相对较低。

此次断供事件再次凸显了全球半导体供应链在地缘政治风险下的脆弱性。日本在光刻胶市场的垄断地位与上游原料的外部依赖形成了结构性矛盾，一旦上游断供，整个生产链条同步受冲击。对于中国半导体材料企业而言，这既是警示也是机遇。

资料来源：芯智讯

(三)复苏信号：德州仪器暴涨近20%，创25年纪录

模拟芯片龙头的成绩单，成了半导体行业复苏的最强信号。德州仪器公布2026年第一季度财报，业绩全面碾压市场预期。公司Q1营收达48.3亿美元，同比增长19%，环比增长9%；EPS为1.68美元，同比增长31%，远超市场预期的1.36美元。

公司延续了自行业周期谷底以来的强劲复苏势头，连续第八个季度实现环比增长。首席财务官拉斐尔·利扎尔迪表示，增量收入的毛利率应保持在75%至85%的范围内，Q2毛利率指引为59%中低水平。

分业务看，公司增长并非单一领域驱动，按终端市场划分，增长最为亮眼的是数据中心业务，营收同比增长约90%，环比增长超过25%。首席执行官指出，德州仪器将广泛的通用模拟产品组合与特定应用电源交付产品相结合，是实现这一增长的结构基础。该业务目前每年贡献超过10亿美元销售额，2025年全年增长超过60%。

工业业务同比增长30%，复苏覆盖所有地区、所有细分市场及所有客户规模，包括大市场尾部的首次有意义复苏。伊兰表示，工业领域营收仍比2022年峰值低约15%，“仍有很大的增长空间“。

汽车业务整体环比持平，中国市场有所下滑，但全球其他地区实现增长。个人电子产品受季节性影响出现下滑。

德州仪器给出的第二季度指引同样大幅超出市场预期。此次业绩爆发，标志着半导体行业的复苏正从AI向更广泛的工业与汽车领域蔓延。AI不仅拉动了英伟达、AMD等数字芯片巨头的需求，也正在把模拟需求“拉上一个台阶“。相比于GPU/HBM的爆发式出货，数据中心模拟器件呈现为“更广谱、更稳健、更长周期“的复苏节奏。。

资料来源：电子工程专辑

(四)马斯克展示AI5处理器样品，称性能较前代飙升40倍

4月15日，特斯拉马斯克展示了特斯拉最新的AI5处理器的首个样品，该处理器旨在推动自动驾驶技术的发展。

马斯克还意外地感谢了台积电和三星电子，并声称AI5在某些情况下的性能比前一代AI4提升了40倍。随着AI5处理器的流片完成，标志着即将进入生产阶段。这款处理器将支持特斯拉的全自动驾驶（FSD）计划，马斯克表示，AI5是实现先进自驾能力的关键，并透露公司正在推进AI6和Dojo3等相关项目，以强化其AI生态系统。

AI5处理器将由台积电（3nm制程）和三星电子（2nm制程）共同生产，这个生产链还与马斯克主导的其他项目有关，包括英特尔在德州的Terafab计划，该计划支持AI5在自动驾驶、Optimus机器人（具备增强处理能力和Grok语音互动）及xAI基础设施中的应用。

资料来源：芯智讯

(五)机构：Q1中国智能手机出货量下降4%，华为份额创五年新高

4月17日，CounterpointResearch在报告中指出，2026年第一季度中国智能手机出货量同比下降4%。下降的主要原因是去年政府补贴政策带来的高基数效应，以及今年成本上涨。

从厂商排名上看，2026年第一季度，华为以20%的市场份额领跑中国智能手机市场，创下自2020年第四季度以来的最高纪录。苹果公司在第一季度跃升至第二位，这主要得益于iPhone17系列的持续强劲表现、促销降价以及政府补贴。同时，苹果的出货量同比增长20%，在前六大品牌中增幅最高。小米排名第六，其第一季度出货量同比下降35%，主要原因是其核心机型在没有大幅降价促销的情况下表现逊于上一代产品，以及在成本压力增大的情况下采取了更为谨慎的定价策略。。

资料来源：集微网

(六)中国央行：发挥增量政策和存量政策集成效应，加强货币政策调控

会议指出，要引导大型银行发挥金融服务实体经济主力军作用，推动中小银行聚焦主责主业，增强银行资本实力。用好各类结构性货币政策工具，优化工具管理，扎实做好金融“五篇大文章”，加强对扩大内需、科技创新、中小微企业等重点领域的金融支持。持续做好支持民营经济发展壮大的金融服务。维护金融市场稳定运行。切实推进金融高水平双向开放，提高开放条件下经济金融管理能力和风险防控能力。

资料来源：华尔街见闻

(七)华为2025年营收、净利润温和增长，智能汽车收入大增72%、云计算小幅下滑

公司全年实现销售收入8809亿元，同比增长2.2%，净利润680亿元，同比增长8.7%。增长动能更清晰地指向AI与汽车：智能汽车解决方案收入450亿元，同比大增72.1%；数字能源收入773亿元，同比增长12.7%。相较之下，ICT基础设施与终端两大基本盘维持小幅增长；云计算收入321亿元小幅下滑。

资料来源：华尔街见闻

(八)中央台办授权发布十项促进两岸交流合作的政策措施

推动恢复上海市及福建省居民赴台（本岛）个人游试点。推动福建沿海地区在条件具备情况下同金门、马祖通水、通电、通气、通桥，增进金马民众利益福祉。推动全面恢复两岸空中客运直航正常化，进一步便利两岸人员往来，支持尽快恢复乌鲁木齐、西安、哈尔滨、昆明、兰州等城市两岸航班，支持金门共用厦门新机场。

资料来源：华尔街见闻

三、后市展望

2026年5月投资展望，“稳定”是核心关键词。我们将持续聚焦国内经济结构转型与产业政策支持的方向，重点把握以下两条主线：

一是国产半导体，从“替代”到“自强”，进入订单驱动与盈利兑现期。半导体产业的自主可控已进入实质性加速阶段。2026年初，半导体设备国产化率已突破35%的关键临界点，在刻蚀、薄膜沉积等关键环节国产化率超过40%。标志性事件如长江存储三期产线国产设备采购占比首超50%，订单已排期至2027年，表明国产替代正从“政策驱动”迈向“订单驱动”。

二是光伏，我们继续在供给里面找机会，供给创造需求。光伏行业正经历从“野蛮生长”到“高质量发展”的关键转折。4月全面取消光伏产品出口退税和中共中央政治局强调深入“内卷式”综合治理，推动行业从“卷价格”向“优价值”转变。拥有技术、成本、资金和全球化布局优势的龙头企业市场份额与盈利能力有望迎来双重改善。

祝大家投资顺利！