近日，网红口腔护理品牌“参半”的母公司深圳小阔科技股份有限公司正式向港交所递交上市申请，拟冲刺港股主板上市。招股书勾勒出一幅两极分化的发展图景：一边是营收的高速增长，2025年营收达24.99亿元，同比激增82.5%，跻身中国口腔护理市场第三大集团；另一边则是高额营销投入、对赌负债高悬的现实困境，三年营销费近27亿，5.8亿对赌赎回负债如达摩克利斯之剑，让这场IPO究竟是品牌突围的跳板，还是资本解套的无奈之举，成为市场热议的焦点。

作为新消费浪潮中崛起的代表性品牌，参半的快速成长离不开资本的强力助推与激进的营销打法。自2018年品牌诞生以来，小阔科技密集完成多轮融资，累计募资约4.22亿元，背后集结了梅花创投、字节跳动旗下量子跃动、基石资本等豪华投资方阵容，公司估值在短短几年内从2019年的1.25亿元飙升至2021年的18.72亿元，上演了一场资本狂欢。

资本的注入的同时，也带来了严苛的对赌条款。招股书披露，小阔科技与投资方签署的协议约定，若自投资日期起60个月内未能完成合格上市，投资方可要求公司按年单利8%回购相应股份。截至2025年末，公司确认的赎回负债总额高达5.82亿元，而同期账面现金及等价物仅为2.23亿元，远不足以覆盖这笔潜在支付义务。尽管该对赌协议已在提交上市申请时中止，但一旦上市被撤回、被拒或24个月内未能完成，相关赎回权利将自动恢复，这意味着上市已成为小阔科技的“生死线”，容不得半点闪失。

支撑参半高速增长的，是堪称“疯狂”的营销投入。招股书数据显示，2023至2025年，小阔科技的销售及营销开支分别达6.85亿元、8.35亿元及15.34亿元，三年累计超30亿元，其中近27亿元用于品牌营销，占营收比重始终维持在60%以上，部分年份甚至更高。这笔巨资被精准投向抖音、小红书等社交平台，通过“饱和式攻击”抢占用户心智——高峰期日均投放6576个带货短视频，邀请赵露思、华晨宇等明星代言，围绕职场、约会等场景打造素人种草内容，其中华晨宇代言后单日GMV高达1500万元，益生菌漱口水上线80天销售额便破亿。

营销驱动的增长模式，在带来营收飙升的同时，也埋下了诸多隐忧。与高额营销投入形成鲜明对比的，是研发投入的严重不足。2025年，小阔科技的研发开支仅为1939万元，占营收比重从2023年的1.6%下滑至0.8%，同期营销开支是研发投入的79倍。招股书披露的专利多为外观设计专利，唯一的发明专利与产品宣传的美白、抗敏等核心功效关联度不高，甚至曾因虚假广告两次被罚，引发市场对其产品核心竞争力的质疑。

更令人玩味的是，在上市前夕，小阔科技出现了一系列争议性操作。2023年、2024年公司均未进行分红，但2025年却突击宣派并支付股息1.3亿元，创始人尹阔通过直接及间接持股约38.98%，一人便分得约5000万元。同期，公司以权益结算的股份支付开支达1.15亿元，其中1.13亿元归属尹阔，叠加赎回负债账面值变动的影响，直接导致2025年账面净亏损1825.1万元。尽管剔除非经常性项目后，主营业务仍处于盈利通道，但上市前的突击分红的举动，让外界对其上市融资的真实用途打上了问号。

不可否认的是，参半在口腔护理市场已走出了差异化路径。以便携果味漱口水为切入点，主打“不辣口”的温和体验，逐步拓展至牙膏、口腔喷雾等全品类，精准抓住Z世代对情绪价值的需求，通过高颜值包装、IP联名等方式吸引年轻消费者，2025年抖音平台老客贡献月零售额占比达43%，线下销售网络也覆盖超11万个零售终端，线上线下协同的格局初步成型。据弗若斯特沙利文数据，以2025年零售额计，小阔科技已成为中国口腔护理产品市场第三大集团，线上渠道零售额更是位居行业第一。

但光鲜的业绩背后，是激烈的市场竞争与增长的不确定性。口腔护理行业流量红利逐渐见顶，高露洁、佳洁士等传统巨头加速布局线上，冰泉、BOP等同类新消费品牌也凭借相似的营销打法抢占市场，参半若想维持增长，需持续投入高额营销费用，这无疑会进一步加剧其盈利压力。与此同时，公司正尝试多品牌扩张，孵化“小箭头”等个护品牌，试图跳出口腔护理单一赛道，但如何实现品牌协同、规避“非专业”陷阱，仍是不小的挑战。

此次IPO，小阔科技计划将募集资金用于完善销售渠道、加强品牌营销、扩展供应链及提升研发能力。对于参半而言，上市或许能缓解当下的对赌压力，为业务扩张注入资金，完成从“网红品牌”到“成熟企业”的转型；但如果无法改变“重营销、轻研发”的模式，无法将短期流量转化为长期品牌竞争力，即便成功上市，也难以摆脱对资本的依赖，更无法真正实现突围。

业内人士分析指出，参半的IPO之路，折射出中国新消费品牌的普遍困境：依靠资本和营销快速崛起容易，但要实现可持续发展却难度重重。如今，IPO的闸门已正式开启，这场关乎生存与发展的闯关，不仅决定着小阔科技的未来，也为众多依赖流量驱动的新消费品牌，提供了一个值得深思的样本。参半最终能否跳出“营销依赖”的怪圈，从资本博弈中真正突围，仍有待市场的进一步检验。