鹏扬市场观点:全球担忧“断油缺电”,A股跟随外盘大跌是否非理性?

内容提要：

• 当前国内经济处于被动补库周期，叠加房地产边际改善，后续有望转向主动补库，国内经济仍处在抵抗物价下行压力大于防范通胀压力的阶段。

• 中东冲突升级，市场担忧“缺油断电”对全球需求和供应链的物理性冲击

• 海外军事冲突加剧背景下，我国能源安全战略的价值显现，有望支持国内经济保持平稳，A股短期剧烈下跌提供低吸机会，市场震荡或将加快风格切换

一、国内经济

国内经济复苏明确，地产弱修复存隐忧但在边际改善。国内经济复苏趋势清晰，新兴产业数据表现显著优于传统产业，释放产业结构优化与经济回暖信号。新兴产业与传统产业分化加剧，新兴产业增长优势明显，预计成为长期趋势。

库存数据显示当前处于被动补库周期，后续有望转向主动补库，这一趋势或将对债券市场形成一定压制，但对股票市场相对有利。工业企业产成品存货同比增速从2023年3月的约20%峰值持续回落至2025年12月的3.9%，已处于历史低位区间。当前需求弱于生产，2月制造业PMI新订单指数（48.6%）低于生产指数（49.6%），显示需求端相对疲软。库存波动性减弱，与历史周期相比，当前库存周期波动性显著减弱，呈现“窄幅波动、行业分化”特征。

截至2025年三季度，全A非金融板块库存降幅收窄，补库现金支出同比转正，显示企业备货意愿回升。电子、汽车及基础化工等行业已出现主动补库的现象。

今年房地产市场呈现阶段性“小阳春”，新房销售止跌回稳，但新开工、施工面积仍处于下行通道，房企国内贷款渠道仍未恢复，但对经济的拖累边际下降。与此同时，1-2月固定资产及在建工程增速上行，表明企业扩产意愿增强，在约有一半的行业库存水平已降至极低的情况下，周期力量随时可能启动进入补库。

二、海外经济

由于中东地缘局势紧张推升油价，全球资产定价转向滞胀逻辑，A股低开低走。美国与伊朗紧张局势持续升级，双方和谈条件差距悬殊，短期达成和解概率偏低。当前市场已告别单纯博弈油价短期冲高，转而开始定价油价上行带来的通胀抬升、全球央行加息预期重启、需求抑制。市场亦担忧战火波及能源核心基础设施，并进一步担忧“缺油断电”对全球需求和供应链的物理性冲击。

受此影响，全球市场整体呈现补跌格局，发达市场央行普遍转向鹰派，黄金、工业金属等大类资产同步面临调整压力。

三、能源安全

2024年以来，我国围绕能源安全出台的系列保障政策与落地的重大投资项目，从生产、电力、供应全链条发力，以“先立后破、多元协同”为核心思路，系统性推动能源结构加速低碳转型、提质增效。

政策层面，通过煤炭产能储备、煤电“三改联动”、可再生能源规模化布局、油气增储上产等举措，明确能源结构优化方向；项目层面，沙戈荒大型风光基地、跨区域特高压输电工程、高效炼化一体化项目、电网升级改造等重大工程落地见效，同步筑牢保供底线与绿色转型根基。此举推动非化石能源发电快速崛起，成为电力新增装机主体，装机总占比突破六成，风光装机规模首次超越煤电；煤电逐步从主力发电电源转型为系统调峰兜底的稳定器，功能定位完成核心转变，供电效率与清洁度同步提升。同时，油气增储上产有效降低对外依存度，特高压与储能配套工程大幅提升绿电跨区消纳与系统调节能力，破解新能源消纳难题。

2025年全国能源重点项目投资超3.5万亿元，同比增近11%。风电光伏新增装机4.3 亿千瓦，可再生能源装机占比56%；油气增储上产、煤炭先进产能释放、跨区输电与储备体系完善，形成多轮驱动、安全韧性的能源供应格局，自给率稳定在80%以上。

整体而言，我国能源结构彻底摆脱“一煤独大”格局，加快向非化石能源与化石能源协同发力、清洁低碳与安全高效并重的新型体系转型，终端能源消费低碳化趋势凸显，能源自给能力与结构韧性同步增强，不仅推动绿色低碳转型，而且有力保障国家能源安全。

四、资产策略

大类资产配置：整体而言，当前债券市场仍以票息策略为核心，但考虑到短端资产性价比也开始下降，不宜过度杠杆。权益市场波动加大，但国内经济基本面支撑强劲，我国经济仍处在抵抗物价下行压力大于防范通胀压力的阶段，政策预计将保持宽松。坚守核心配置主线，耐心等待信号明朗，更易把握中长期投资机遇。

货币市场：1年期同业存单利率已至1.5%附近，预计难以进一步下行。短端利率资产性价比尚可，但长端收益率曲线持续走陡，交易难度加大。

利率：上周，债市在1-2月经济数据超预期复苏的冲击下开局走弱，随后于“滞胀”预期与外围市场波动中反复拉锯。周初，超预期经济数据引发债市全面调整，中长端收益率普遍上行，30年期国债收益率突破2.3%关口，国债期货创年内新低，市场情绪显著悲观。此后几个交易日，权益市场持续走弱、资金面平稳支撑短端，债市波动放大，配置盘逐步入场，市场情绪缓慢修复。中短端表现更优，10Y-1Y利差一度走阔，30年期国债下探至2.2870%附近，超长债上周四日内波动创下近期最高。

全周来看，利率债方面，截至上周五，30Y、10Y、1Y国债收益率分别较前一周变化2.16BP、1.56BP、-2BP，收于2.39%、1.83%、1.26%。期限利差方面，30Y-10Y、10Y-1Y利差分别较上周变化0.6BP、3.56BP至55.82BP、57.31BP。

信用：信用债呈现短端强、长端弱的特征，中短端弱资质利差压缩，1Y期AAA级信用利差持平，3Y期AA+及以上等级利差持平。

展望后市，油价上涨扰动全球宽松周期、国内基本面改善和通胀预期仍是当前债市的利空主线，短期内难以证伪，美伊战争对大类资产带来巨大不确定性，但资金稳定仍构成债市最明确的支撑，导致资金拥挤在短端资产上。短期看，短端仍是占优资产，但已出现估值走高、利差收窄等特征。

权益：本周一，由于中东地缘局势紧张推升油价，全球资产定价转向滞胀逻辑，A股低开低走。截至收盘，沪深300下跌达3.26%，中证A500下跌3.38%，沪深两市仅化石能源板块收涨（申万一级行业）。

市场在强美元、高利率及地缘冲突不确定性中震荡。微盘股大跌显示局部流动性风险，但市场整体价值中枢稳定。权益投资策略坚守左侧布局，聚焦价值主线，以防御和捕捉结构性机会为主，在恐慌中逆向布局高性价比资产，并耐心等待明确的右侧信号。

当前A股市场经历深度调整，市场风险偏好整体偏低，不必过度纠结地缘政治短期扰动，重点跟踪稳定市场力量的介入信号，理性布局、避免情绪化操作。考虑到国内能源安全战略降低对单一化石能源进口来源的依赖，支持实体经济和制造业投资扩产，在遭遇全球能源供给冲击的情况更具韧性，或进一步扩大全球制造业份额。

相较于欧洲、东南亚等高度依赖海外能源、用能成本居高不下的制造业经济体，我国能源自主带来的产业韧性与成本优势，成为吸引全球制造业产能回流、稳住全产业链供应链的核心底气。稳定的能源供给不仅能保障传统高耗能制造、高端装备制造连续高效生产，更能支撑新能源、动力电池、光伏组件等优势新兴产业规模化扩能，进一步巩固全球产业链主导地位。在全球制造业格局重构、各国愈发重视供应链安全的趋势下，我国依托能源安全筑牢的产业抗风险能力与综合竞争力，可稳步抢占全球制造业市场空间，实现能源安全与制造业全球份额双向提升，长期增长潜力充足。

行业配置层面，重点关注以下方向：一是价值与周期板块，适配当前经济复苏与市场回调的特征；二是受益于能源安全战略的“广谱能源”主线，涵盖煤炭、石油及可再生能源相关产业，抵御地缘波动带来的能源风险；三是科技投资关注算电协同的基础设施、硬件及扩大内需政策可能带来的应用场景机会。

可转债估值已从前期高点回调，但市场仍显脆弱，投资者结构不稳定带来波动加剧。继续观察何时能先企稳，再寻投资机会。

鹏扬基金成立于2016年7月6日，由多位拥有20年左右经验的老将领航。截至2025年12月末，在优良业绩带动下，公司资产管理总规模1934亿元，创造投资收益312亿元，分红133亿元。

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