每周聚焦 | 左右横跳的白宫,改变市场心态
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全球财经一周一窥
左右横跳的白宫，改变市场心态
本周，市场情绪接近崩溃边缘。
●国际方面，以伊朗电设施遭受轰炸为标志，中东冲突严重升级。
●华盛顿方面，白宫和美联储在利率问题上矛盾尖锐。
●融资方面，私人信贷，被市场认为可能和2008年次贷MBS类似，从AI投资的繁荣到资金外流、去杠杆以及对项目的严格审查。
●市场配置大幅度波动，导致局部市场流动性不足，放大价格波动。
特别是伊朗问题，四个星期过去了，局势升级稳步上升。白宫的政策完全不具有一致性，反复横跳。市场从中性解读（白宫宣布升级则油价涨、市场跌，白宫TACO市场则迅速反向运动）到本周的底线思考（白宫宣布升级则油价涨、市场跌，白宫TACO市场犹豫不决）。特别是周四收盘后，白宫宣布对伊朗基础设施轰炸再度推迟10天后，周五开盘并没有象上周TACO推迟5天后迅速反弹，而是持续暴跌。周五，CNN的恐慌贪婪指数10，处于严重恐慌状态。
横向比较，最受伤害的不是美国市场，而是受能源影响更大的欧洲、东亚市场。欧洲Brent原油周五收盘114.57美元，高于德州WTI原油价格101.18美元10美元以上。这是连续第二周，价差远超平均运费5美元，显示欧洲油、气短缺的严峻程度。德国迫于上涨油价和天然气，现在计划重启之前闲置的燃煤发电厂。对比2025年3月，德国刚刚拆除了投资60亿欧元营运仅仅6年的欧洲最先进的超临界燃煤电厂莫尔堡火力发电站。于是乎，在全球市场混乱的同时，我们看到美元指数走强，突破100。
本周，新闻头条依然是中东冲突带来的风险。市场连续四周下滑，标普周五击穿6400点，较2月7000点高位，下跌超过8%，纳斯达克击穿20100点，较2月23900点，下跌12%。
美元指数重回100，日元接近160元/1美元水平，创疫情来新低。日经指数也从2026年6000点高位回落到5100点。
市场的联动性，特别是大宗商品之间的价格联动性，被资金流动扰乱。例如，有消息显示，除中东国家外，土耳其、波兰等国央行开始出售黄金；另一方面，黄金价格在油价攀升同时，反弹；同时，美元指数攀升到100以上；而国债利率走高，10年期国债利率过去4周上述49bps，周五收4.43%。正常市场的关联性，在目前都失效或部分失效。
| 正面消息 |
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●美用工成本季度上升1.8%，低于上季度2.8%和2024年平均2.1%。 ●周失业救济申请21.0万，略高于上周20.5万和安全线25万。 |
| 负面消息 |
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●日本督促国际能源组织（IEA）释放第二批储备石油，目前，美国已经启动了1.72亿桶原油储备释放。 ●日元跌破160关口，市场谣传，本周日本央行出售6000亿美元国债筹资。日本10年期国债利率上升到2.37%，1999年2月来新高。 ●英国10年期国债一度触及5.1%，为2008年5月来的新高、30年期国债突破5.7%，创1998年新高。德国10年期国债利率3.13%，创2011年9月来新高。欧盟主要国家10年期国债在过去30天上升45BPS到78BPS。 ●被喻为AI三大顶级会议之一的NeurIPS表示，2026年年会将不接受美制裁名单下关联学者的论文，如华为、中芯、商汤科技等。中国计算机协会（CCF）自动化协会（CAA）和科协（CAST）表示将抵制NeurIPS。 |
| 危险消息 |
| ●胡塞入局。 |
| 微观消息 |
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●继GPU、内存、存储供应短缺后，本周爆出CPU短缺，CPU可能涨价。对AI赢利和算力、数据中心投资负面消息。谷歌推出burboquant技术，大幅度提高AI计算时内存使用效率。 ●OpenAI宣布停驶Sora AI视频服务，Sora去年9月推出。取消和韩国SKHynix710亿美元的内存订购。 ●Nokia裁员20%，约1400人， ●甲骨文债券的CDS（风险溢价）创2008年12月来最高水平。 ●脸书在未成年人网络成瘾的法律诉讼中败诉，股价暴跌，全周下跌超过11%，该诉讼同时涵盖谷歌。 ●Ares资产管理公司（ARCC）旗下溢价私募限制赎回，股价从年初20+下跌至17，创疫情来最低值。 ●德国大众汽车表示将参与以色列铁穹生产。 ●SpaceX宣布在其IPO过程中将向私人投资者提供30%的份额。 |
对伊战争战场技术性优势VS.战略目标
如果说战争初期，面对模糊的战略目标，市场对美国的速战速决的乐观基于战场上压倒性技术优势和白宫的发言（白宫对战争主导权的绝对控制）；那么当战争进入一个月后，上述乐观情绪被消磨殆尽。面对战争，我们引述米尔斯海默的最新评论。
●伊朗开战本身是一场错误，比伊拉克和阿富汗战争更严重的战略失误。
●川普目前在“宣布胜利”和“陷入绝望”之间摇摆，完全没有可行的退出策略。
●解除对俄罗斯和伊朗石油的制裁，在轰炸伊朗的同时，却在经济上让伊
●朗受损极小。
●几千名轻型步兵去占岛无异于自杀。
●川普不信任专业机构（如CIA、五角大楼），依赖女婿、商业伙伴或福克斯新闻评论员（他对国防部长的称谓甚至不是海排长，而是新闻评论员）
●极度绝望时，会激发赌性，川普可能做出极其愚蠢且毁灭性的孤注一掷
●伊朗只需拖延时间，就能获得最终的屈辱性胜利。
对市场而言，白宫发言和美国“官方”消息对市场的含金量，急剧下降。《华尔街日报》报道，有关“谈判的虚假新闻”、夸大的军事威胁以及美国总统的“谈话疗法”等，已无法阻止股价下跌或控制油价。
战争以及战后新秩序对市场的迷雾更浓，中期无法消退。
●冲突的持续，其影响幅度将从单纯能源，向其它经济领域拓展，从各种（特供）工业原料，如用于半导体生产的惰性气体，如氦气，到影响整个现代农业的化肥生产。
●即便冲突结束，海峡能否恢复战前的营运模式依然是一个问号。伊朗似乎验证了一种以瘫痪全球金融市场维护其安全的新道路。如果这个模式落实到冲突结束后的协议，必然产生一个新的营运模式。
本周，作为Q1的结束，又有两家私募融资公司限制赎回。一家是老牌资管Ares（ARCC）旗下的Ares Strategic Income Fund，目前资产规模107亿，第一季度收到赎回申请11.6%；另一家是Apollo旗下的Apollo Debt Solution，资产规模151亿美元，第一季度收到赎回申请11.2%；两家资产管理公司表示，将按5%的最大赎回上限执行。
于此同时，黑石（BlackStone）旗下的BCRED收到7.9%的赎回申请，Brookfield旗下Oaktree Capital收到8.3%赎回申请，均超过合同5%每季度赎回上限，但是黑石和Brookfield选择执行全部申请。
结合前期私募赎回限制，彭博社报道，2026Q1私募领域出现了超过130亿的赎回申请，而私募赎回限制下，投资者实际净退出超过90亿美元。这个数字绝对值不大，但是如果这个资金流向逆转的趋势持续，将是私募债券这个过去几年极度繁荣的一个转折。
市场估算，目前私募融资的总规模在1.8万亿到2万亿之间，其绝对数量和2008年次贷危机前次级贷款总规模相当（1.3到1.5万亿之间）。对于这个市场的以及可能产生的系统性风险，前纽约联储主席比尔在WSJ上撰文，表示 “私募信贷目前的情况非常糟糕……但相较2008年前的次级贷款，严重性还不是系统性的……足以扰乱市场”
对大盘，特别是AI的持续投资而言，这显然不是好消息。
目前高度不确定的国际环境下，主要银行面临融资成本上升， 周五美前20大银行CDS平均上升接近3个基点），其中美国银行75BPS、摩根士丹利80BPS、花旗集团75BPS、高盛75BPS、富国69BPS和摩根大通55BPS，均处于去年4月份“解放日”以来的高位。全球而言，美国银行的全球金融压力指数 (GFSI)（“追踪全球金融市场焦虑和压力水平的指标”）超过了“解放日”水平，交易价格略低于 2023 年 3 月SVB危机峰值。可以说，整个金融系统的供给成本，在伊朗局势落地前，不会显著下降。
而在需求端，AI和AI相关的算力基础设施投资，背后的赢利模式愈发让人焦虑。据The Information早前报道，OpenAI与Anthropic均未能达成各自设定的2025年度毛利率目标。两家公司均设立了十年实现60%以上毛利率目标。这一目标和目前谷歌搜索毛利润率59.7%、微软69%、脸书毛利润率82%、腾讯56.2%、亚马逊50.3%等做比较并不是非常意外。但是2025年，OpenAI毛利率从40%降至33%，低于其自身预测的46%；Anthropic方面，毛利率从2024年的负94%大幅改善至30%左右，但和其预计的2025年毛利率40%，低出10个百分点。推理成本的超预期增长是主要拖累因素，这一财务压力在用户规模持续扩张的背景下尤为突出。这正是我们对AI算力盈利模型的最大担忧，对比传统科技大厂，极其低的边际成本带来的极高的边际收益，扩展市场直接暴力提高盈利；AI目前的盈利模式，边际效用极其有限，扩展市场甚至带来的是更低的边际收益。而OpenAI取消内存订单，显然增加了市场对赢利模式更加小心翼翼。
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