高盛闭门会:伊朗冲突下黄金、铝、铜市场深度解析与展望!
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主题：伊朗持续冲突对能源及工业金属供应的干扰，及其引发的全球经济增长、利率水平连锁反应，核心分析黄金、铝、铜三大品种的供需动态、价格走势与投资观点
核心框架：宏观背景与核心观点→黄金市场分析→铝市场分析→铜市场分析→收尾问答与总结
一、宏观背景与核心观点
（一）能源市场核心不确定性与基准情景预测
1、全球能源市场两大核心问题：霍尔木兹海峡航运流量恢复时间、能源供应是否遭受永久性损害，基于不确定性构建基准 + 多种情景分析。
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航运与供应：4 月中旬起霍尔木兹海峡航运逐步恢复，能源供应回升；石油供应无长期影响，卡塔尔液化天然气（LNG）供应或出现 3% 永久性损失。
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价格走势：短期油价、天然气价因供应缺口小幅上涨，后续逐步回落；预计四季度油价降至 80 美元 / 桶，欧洲 TTF 天然气价格降至 40 欧元 / 兆瓦时（介于当前现货价与无伊朗冲突情景预测价之间）。
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经济与利率：全球经济增长预期下调 0.4 个百分点，严重不利情景（供应中断延长） 下或遭受 1.2 个百分点冲击；美联储仍预测 9 月、12 月各降息 25 个基点。
1、黄金看多：地缘政治碎片化背景下，黄金作为地缘政治中性资产，成为央行和私人部门多元化配置的优选。
2、长期全球天然气价格看空：本十年后期全球天然气市场供应充足，即便剔除卡塔尔 3% 供应，至本十年末全球能源供应仍将增长 40% 以上；该观点支撑长期看多铜、看空铝（铝行业对电力、天然气价格依赖度远高于铜）。
3、投资组合配置逻辑：需同时配置传统大宗商品（如能源） 和黄金，前者对冲传统负向供应冲击，后者防范机构可信度、宏观政策相关冲击，二者结合可有效对冲股票、债券组合的两类不同通胀风险。
1、市场与高盛的观点分歧：市场对降息定价显著下调，甚至预期部分欧洲央行加息；高盛对美国市场调整幅度小，仍坚持下半年两次降息的预测。
2、核心逻辑：伊朗冲突的能源供应负向冲击虽推高通胀（理论上推升利率），但同时拖累经济活动和就业；美联储肩负 “控通胀、稳就业” 双重使命，且已上调美国失业率预期，因此降息逻辑依然成立（也是黄金看多的重要依据）。
1、期权需求的脆弱性：冲突爆发前黄金看涨期权需求已达历史高位（2025 年 4 月开始累积，2026 年 1 月爆发式增长），这类需求对冲击高度敏感，轻微事件即可引发平仓；交易商为对冲风险，金价下跌时会进一步抛售，加剧波动。
2、事前预判与市场表现：冲突前一周已预测金价或回调至 4500 美元 / 盎司，实际跌至 4550 美元 / 盎司企稳（与美联储全年不降息定价匹配，叠加 150 美元波动形成），后逐步反弹至 4750 美元 / 盎司左右。
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有效情景（70 年代型）：机构可信度受损、货币贬值担忧加剧，黄金是优质价值储存工具，对冲效果显著；
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当前情景（供应中断型）：供应冲击推高通胀、拖累经济，有效对冲工具是多元化大宗商品组合，而非黄金；叠加美联储政策路径重新定价，金价随股市回调进一步下跌（2022 年曾出现同类模式）。
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央行需求：2026 年底金价 5400 美元 / 盎司的目标价未纳入私人部门配置需求，假设偏保守；新兴市场央行黄金配置比例偏低，金价波动性降低时，央行将加速增持（核心推涨动力）。
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短期：霍尔木兹海峡航运中断超预期、股市剧烈回调，或进一步压制金价；
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中期：上行风险显著（伊朗局势 + 格陵兰岛、委内瑞拉地缘动态，或推动央行 / 投资者减少西方资产配置、增持黄金）。
3、入场时点判断：当前市场环境 “干净”，COMEX 黄金非商业净多头头寸处于 39 百分位（相对低位），2026 年 1 月以来累积的看涨期权需求已完全平仓，是较好的入场时机。
4、私人配置空间：美国私人投资组合中黄金占比仅约 0.2%，远低于部分投资者呼吁的配置比例，长期提升空间大。
1、海湾国家：实行与美元挂钩的汇率制度，更可能抛售美国国债捍卫本币，而非黄金；且其黄金储备占比本就不高，无大规模抛售动力。
2、土耳其：个例，央行投资组合中黄金占比超 60%（全球罕见），为获取流动性可能抛售黄金，不代表新兴市场央行普遍行为。
1、黄金的资产属性转变：金价跌破 5000 美元 / 盎司前，已呈现风险资产交易特征；市场叙事转向 “央行抛售黄金弥补石油收入损失”，实则是全资产承压下的叙事调整，黄金因前期多周期上涨，在全面避险中未能幸免。
2、避险使命的完成：金价跌至 4500 美元 / 盎司时市场极度紧张，但黄金能在高于年初的价格水平提供大量流动性，已完成避险功能。
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长期：若金价在 4500 美元 / 盎司企稳，长期前景向好；
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短期：地缘消息向好时，金价或反弹至 4800-4900 美元 / 盎司，但两个月内重返历史高点难度大（杠杆零售投资者损失、市场叙事转变的影响尚未消退）。
1、供应端：今年全球原铝供应预期下调 200 万吨，拆分如下：
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50 万吨：与中东局势无关，莫桑比克莫塞尔冶炼厂强制维护，暂时退出市场；
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150 万吨：中东地区供应缩减（占全球原铝产量 2%），其中 30 万吨为冲突前卡塔尔、巴林生产线有序关停，110 万吨为冲突后阿联酋、巴林产能遭袭击所致。
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额外不确定性：霍尔木兹海峡航运中断时长，影响依赖该海峡进口原材料的冶炼厂生产；阿联酋、巴林受损产能的实际受损程度及恢复时间未知。
2、需求端：受全球经济增长放缓拖累，核心规律为 “全球 GDP 增速每放缓 1 个百分点，原铝需求增速放缓近 2 个百分点”；因 GDP 增速下调 0.4 个百分点，2026 年全球原铝需求预期下调近 1 个百分点（约 60 万吨）。
3、市场平衡反转：年初预计 2026 年全球原铝市场 80 万吨过剩，现预测约 60 万吨短缺；短缺主要集中在第二季度，下半年随受损产能恢复、其他地区新增产能释放，供需状况将缓解（基准情景：4 月中旬海峡航运恢复，无进一步原材料短缺导致的供应中断）。
1、短期与全年预测：上调伦敦金属交易所（LME）铝价预测，第二季度均值至 3450 美元 / 吨（或短暂突破，较年初预测高 350 美元 / 吨，较几周前高 300-350 美元 / 吨）；2026 年全年均值 3200 美元 / 吨（较此前上调 300 美元 / 吨），下半年随产能恢复价格回落。
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未纳入进一步产能中断风险（如原材料航运持续中断、新增袭击、天然气供应受限）；
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供应冲击已接近严重不利情景下的需求减少规模（150 万吨），若供应进一步收缩，即便需求继续下滑，供应冲击仍将远超需求冲击。
3、2027 年价格预测：均值维持 2750 美元 / 吨左右（小幅上调），预计市场 130 万吨过剩；核心前提为 “中东受损产能 2026 年下半年恢复、2027 年正常运营，印尼新增产能如期释放”；若产能受损超预期且 6-9 个月无法恢复，2027 年铝价将面临显著上行压力。
1、当前市场特征：冲突前铝净多头头寸接近五年来高点，盈利兑现导致三个月期铝价反应温和；但铝价升水波动剧烈（上涨数百美元），价差结构呈深度现货升水（未来两年月均价差约 30 美元 / 吨，近期收窄至 15 美元 / 吨）。
2、供应中断的超预期判断：路透社报道阿尔法公司减产 100 万吨、阿联酋环球铝业减产 160 万吨、卡塔尔铝业减产 30 万吨（企业未证实，属市场假设）；若出现 300 万吨供应中断，3-6 个月仅能恢复 100 万吨，完全恢复需一年，将成为铝行业史上最大规模供应中断之一。
3、价格与成本判断：铝综合成本目前约 4100 美元 / 吨，若油价上涨拖累 GDP，仅减少 100 万吨需求，仍有 200 万吨供需缺口；中国难以大幅出口弥补缺口，需通过价格上涨平衡市场，综合成本或升至 4500 美元 / 吨甚至更高。
4、价格走势预判：铝价绝对价格或再涨 250 美元 / 吨，升水或再涨 200 美元 / 吨，价差已基本调整到位；若供应问题持续至中期，2027 年铝价将获得支撑。
1、产能配额猜测：市场讨论中国或悄悄放宽 4500 万吨铝产能配额（目前有放宽 80 万吨的传闻）；若铝价大幅上涨，即便出口关税提高，中国或增加铝半成品出口弥补全球缺口；暂无放宽产能上限的确认信息，放宽程度或取决于铝价上涨幅度。
2、高盛官方判断：中国铝产能上限为 “软性上限”，政策有效且对行业有利；2026 年中国铝产量预计增加 60 万吨（仅需维持 2025 年 12 月产量水平即可实现）；还可通过整合小型资产为大型资产、减少设备维护时间提升有效产能，该增量或对全球铝价形成一定压制。
1、3 月铜价下跌约 10%，近期小幅反弹；年初涨至 13000 美元 / 吨并非由基本面支撑，而是投机资金流入推动（投资者寻求配置实物资产获利）。
2、基本面与价格的脱节：2025 年是二十年来铜市场第二大过剩年份，2026 年仍将过剩；即便忽略美国 “锁定” 的铜库存，全球其他地区显性库存仍高于历史同期平均水平，短期铜市场无短缺，高价格易引发回调。
1、核心驱动：电网和电力基础设施投资是本十年末前铜需求增长的最大单一驱动因素，背后逻辑为：
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中国以外的电网系统是能源安全的薄弱环节，亟需升级；
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伊朗冲突进一步凸显国防和能源安全的重要性，强化电网系统投资的必要性，而电网建设对铜的需求强度极高。
2、观点强化：近期地缘事件未改变长期看多逻辑，反而进一步凸显铜需求的结构性、主题性驱动。
1、当前铜价 12000 美元 / 吨仍高于基本面公允价值（约 11000 美元 / 吨下方，已考虑美国以外库存和适度库存囤积风险溢价），从基本面看仍有进一步下行空间。
2、短期反弹空间：有望反弹至 12800 美元 / 吨（冲突前两周，多头头寸减少但铜价仍稳定在该水平，中国实物需求表现强劲）；突破 13500 美元 / 吨难度大（需时间积累头寸和动能，且需确认中国市场接受度）；极端情景：全球经济大幅收缩下，铜价灾难情景价格远低于 12000/12500 美元 / 吨；当前状态：铜价表现稳健，投机头寸已大幅清理，短期无大幅下跌的强驱动。
1、交易策略：若铜价反弹至 12800 美元 / 吨，将尝试做空；判断铜价短期呈区间震荡，此前通过做空铜价波动率表达中性观点，目前已平仓。
2、关键关注因素：未来几周重点关注霍尔木兹海峡航运进展、全球经济增长预期修正、中国实物需求持续性。
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套利空间：短期曲线套利空间小，18 个月后的曲线存在合理套利机会（过去数月持续）；
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曲线形态：呈温和期货升水，库存充足，无大规模方向性头寸；
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长期布局时机：若避险事件导致铜价从高点下跌 2000-3000 美元 / 吨，是买入良机（长期趋势未改，冲突结束后结构性驱动将重新显现）。
4、市场对比：相较于铝，铜的主题性交易和头寸规模明显更少，市场情绪更谨慎。
1、核心结论：铜需求增长对中国 GDP、全球 GDP 增长的敏感度，约为铝的一半。
2、结构性、战略性需求（如电网、新能源、国防），这类需求对全球经济增长的反应相对不敏感。
3、趣味提法：建议将铝称为 “铝博士（Dr. Ali）”，凸显其对经济周期的强指示性。
1、宏观层面：伊朗冲突引发的能源供应冲击，导致全球经济增长预期下调，但美联储降息逻辑仍成立；能源市场短期偏紧，长期供应充足，支撑大宗商品板块的差异化判断。
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黄金：短期受期权平仓、政策定价影响波动，中期受央行增持、地缘碎片化推动，长期看多逻辑强化，5400 美元 / 盎司目标价存在上行风险；
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铝：短期受中东产能中断、海峡航运影响，供应缺口推升价格，上行风险显著；长期因全球天然气供应充足、中国产能增量，价格仍存回落压力；
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铜：短期受投机资金退潮、基本面过剩影响回调，长期受电网投资的结构性需求支撑，看多格局未变，大幅下跌后是优质布局时机。
3、配置层面：坚持 “传统大宗商品 + 黄金” 的组合配置，对冲不同类型通胀风险；品种上长期看好铜、看空铝，短期关注铝的供应缺口机会和黄金的低吸时机。
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4、区域层面：中国是全球铝、铜市场的重要变量，铝产能的 “软性上限” 或压制价格，铜的实物需求是短期反弹的重要支撑。
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