2025年第四季度市场评论——铂族金属

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铂族金属在第四季度继续强劲上涨，铂金和钯金价格均大涨约28%，铑价上涨19%。全年来看，铂族金属位列表现最强的大宗商品之一，铂金价格上涨约125%，钯金上涨80%，铑价上涨近100%。

铂族金属相关股票同样表现亮眼，原英美资源铂金公司Valterra、因帕拉铂金公司和西巴亚-斯蒂尔沃特公司第四季度涨幅分别为19%、23%和27%；全年以美元计价的涨幅更为惊人，Valterra和因帕拉铂金分别上涨约200%和240%，西巴亚-斯蒂尔沃特则大涨近330%。

尽管黄金和白银的大涨无疑推动了本季度铂族金属的走强，但两大重要进展显著改善了铂族金属的基本面前景。市场对铂族金属的长期看空逻辑，始终建立在“电动汽车渗透率将快速提升，导致内燃机汽车销量持续下滑”的假设之上。由于铂族金属约65%的需求来自汽车催化剂，许多分析人士认为其消费将面临持续的结构性下滑。

但近期的政策变化表明，这一看空逻辑的瓦解速度可能远超预期。在美国，特朗普政府经国会批准后，废除了加利福尼亚州依据《高级清洁汽车二号法规》制定更严格汽车排放标准的权力。该法规曾要求，2035年起加利福尼亚州销售的新乘用车100%为零排放车型，且有17个州曾表示将效仿这一框架。此次废除，是美国加速淘汰内燃机汽车努力的重大挫折。

同时，特朗普政府还将拜登政府时期的企业平均燃油经济性标准，从原计划的每加仑50英里下调至34.5英里。原标准计划2031年生效，被汽车行业普遍认为过于激进，将迫使制造商大幅转向电动汽车生产；而燃油经济性标准的下调，实则取消了许多人眼中的“电动汽车间接强制令”。此外，政府还废除了新电动汽车购买的7500美元联邦税收抵免，并取消了国家电动汽车基础设施充电计划的资金支持。

最后，政府终止了允许汽车制造商交易零排放汽车信用的长期惯例。在原有体系下，仅生产电动汽车的企业（最典型的为特斯拉）可产生大量信用，出售给未达电动汽车生产目标的制造商，使其免于监管处罚，这一体系实则是对电动汽车生产商的间接补贴。而零排放汽车信用计划的取消，意味着这一补贴机制已彻底瓦解。

欧洲也出现了第二项重要进展。2025年底，欧盟委员会释放出汽车政策重大转向的信号，放弃此前提议的对内燃机汽车的严格禁令，转向更灵活的框架，以保护欧洲本土汽车产业。欧盟现已提议，将原2035年新售汽车100%零排放的要求，调整为更务实的90%减排目标。尽管未明确说明，但放弃2035年内燃机全面禁令，反映出欧盟逐渐认识到，过快推动消费者转向电动汽车可能引发严重的意外后果，包括欧洲汽车制造基础的潜在萎缩。

市场对铂族金属的看空叙事，很大程度上建立在“内燃机注定快速衰落”的假设之上，而我们长期对此持反对意见。如今，美国和欧洲均开始取消旨在加速淘汰内燃机、大力补贴电动汽车的政策，我们认为，铂族金属的需求预测将从当前的极度悲观水平大幅上调。

在我们看来，铂族金属市场的长期熊市，建立在存在缺陷的叙事之上，而这一叙事如今正开始改写。随着市场重新评估铂族金属的前景，其牛市仍处于初期阶段，且可能持续多年。