稳定币正在影响传统外汇市场——BIS最新研究的核心结论
2026年3月，国际清算银行（BIS）发布了一篇工作论文，题目叫《Stablecoin flows and spillovers to FX markets》。
它用2021-2025年数据、六十四家交易所、四种主流稳定币（USDT, USDC, DAI, 和 BUSD）、二十七种法币，第一次在学术层面证明了一件很多人隐约感觉到、但没人能量化的事：
稳定币市场和传统外汇市场，已经不是两个独立的世界。
他们研究的是什么问题
问题的起点是一个观察：稳定币绝大多数以美元计价，但它的购买者遍布全球。论文数据显示，稳定币累计净流入中，超过70%来自非美元货币。
意味着全球每天有大量人在用自己的本国货币——巴西雷亚尔、土耳其里拉、韩国韩元、印度卢比——换成USDT或USDC。这个过程，实际上隐含了一次外汇转换（implicit FX conversion），只不过发生在加密交易所里，而不是银行。
于是一个自然的问题出现了：这个平行的、链上的外汇生态，和传统的、银行间的外汇市场，到底有多深的联系？
核心结论和数字
稳定币净流入每外生增加1%，会同时在三个市场产生可测量的影响。
简单说，就是在加密交易所用本国货币买美元（通过稳定币），比去外汇现货换美元，要多付0.4%的成本。这个溢价因为流入冲击而扩大了。
这不是发生在加密世界里，是发生在真实的外汇现货市场里。买稳定币的人抛出本国货币，在传统外汇市场上留下了可测量的汇率压力。
③ 短期CIP下降约5–10bps（美元溢价上升）
CIP（利率平价）是衡量美元合成融资成本的指标。这个数字变化意味着：那些完全不碰加密货币、只用传统外汇掉期来融资的企业和银行，他们的通过掉期获取美元的融资成本，也被稳定币市场的热度悄悄推高了。
反事实模拟：四个"如果"
论文不只是测量现状，还用模型做了一系列反事实推演，回答了几个"如果XX改变，结果会怎样"的问题。
CIP溢出效应会减少约二分之一，汇率效应会减少近三分之一。这说明溢出效应的根源，不是稳定币本身有多大，而是连接两个市场的中间人（做市商、套利者）把两边绑在了一起。
论文发现，在存在资本管制或宏观不稳定的经济体中，这类偏差通常更大。因为资本管制阻止了中间人把风险分散到境外，他们只能在本地消化，压力全部留在国内市场。
同样规模的稳定币冲击，产生的价格影响会显著放大。这解释了为什么金融危机期间，市场波动会越来越剧烈——第一波冲击削弱了市场的缓冲能力，后续冲击的破坏力成倍放大。
流量冲击和赎回摩擦同时爆发，溢出效应可以达到正常情形的数倍以上。这是最坏的情景，也是最现实的风险。
政策建议：两件事，方向截然相反
第一件事：降低稳定币市场的特定摩擦对降低稳定币价格偏差有效果
提供监管明确性、增加合规入金通道——这会压缩平价偏差，让稳定币价格更贴近公允价值。但论文指出，这类政策主要作用在稳定币市场内部，对CIP和汇率的跨市场传导影响其实有限。
真正决定溢出规模的，是中间人同时持有稳定币头寸和外汇掉期头寸时的跨市场成本。这里有一个反直觉的结论要注意：如果监管同时收紧中间人在两个市场的活动，以为这样更安全——论文的结论是，这样做反而会放大跨市场传导，因为中间人作为"减震器"的能力被削弱了。
后面我还会写一系列文章来简单解释这篇文章里的结论。
下一篇：《稳定币正在影响传统外汇市场- 为什么买USDT，会让你们国家的货币贬值？》
参考文献：Aldasoro, Beltran & Grinberg, "Stablecoin flows and spillovers to FX markets", BIS Working Paper No.1340, March 2026.
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