AI制药第一股—晶泰科技终于赚钱了,但市场为什么不买账?

2026年3月，晶泰科技交出了一份让整个AI制药行业都侧目的成绩单：全年营收8.03亿元，同比增长201%，经调整净利润2.58亿元，首次实现年度盈利，成为港股AI for Science领域首家盈利的上市公司。

然而，这份财报公布之后，公司股价在短暂冲高后便开始了漫长的回调。到2026年4月1日，股价报9.66港元，总市值416亿港元，相比2026年1月13.98港元的高点已经跌去了近三成。

一家刚刚盈利的“第一股”，资本市场似乎并不买账。这中间藏着怎样一条线索？这一年发生了什么？这家公司的未来，到底应该怎么看？

一、从烧钱到赚钱，晶泰这一年做对了什么

将时间拨回到2024年6月，晶泰以“港股特专科技第一股”的光环挂牌港交所，开盘市值近200亿港元。但彼时，公司处境有些尴尬。根据招股书披露，2020年至2023年上半年，公司累计净亏损超过49亿元。AI制药赛道的商业模式一直备受质疑：卖算法还是卖药？钱烧了这么多年，客户到底认不认？

答案在2025年逐步浮出水面。

晶泰2025年上半年首次实现半年盈利，营收同比增长404%至5.17亿元。到全年，这一势头进一步加速——营收8.03亿元，其中药物发现解决方案收入同比暴增419%至5.38亿元。

这一增长的背后，是公司商业模式的根本性转变。财报显示，晶泰的收入结构已从单一项目服务向“平台授权+联合开发+里程碑收益”模式升级。说白了，以前是“接一单挣一单”，现在开始从客户的长期管线中持续分钱。最典型的例子是：2025年8月，晶泰收获了总额达60亿美元的框架性合作订单——订单规模已进入全球头部服务商的量级区间。

与此同时，公司创收客户数同比增长62%，已覆盖全球前20大药企中的17家，累计合作金额达数百亿元人民币。这意味着，在药物研发这条漫长而艰难的赛道上，晶泰已经拿到了进入主赛道的入场券。

截至2025年底，公司现金储备达70.68亿元。对于一家仍在持续投入研发的AI制药公司来说，这是一个相当厚实的“弹药库”。

二、从卖水人到平台，晶泰的野心不止于制药

但如果你以为晶泰只是一家“AI制药CRO”，那就太小看它了。

2025年，公司智能自动化解决方案收入同比增长62.6%至2.65亿元，业务形态从机器人解决方案升级为全流程智能化研发服务。这个看起来有点拗口的业务，其实指向一个更大的想象空间：晶泰正在把在制药领域验证的技术平台，复制到材料科学、化工、能源等领域。

2025年，公司与光伏龙头晶科能源、化工巨头巴斯夫等跨界巨头达成合作。2026年1月，又与东阳光药达成数亿元战略合作，共同成立合资公司，推动“模型即服务”（MaaS）商业模式。这些跨行业布局传递出一个信号：晶泰不是在做一个“AI制药公司”，而是在做一个“AI for Science”的基础设施平台。

有分析认为，晶泰的跨行业布局并非“失焦”，其平台化本质恰恰代表了AI for Science最底层的范式——正是这种强大的通用性和可迁移性，支撑其横跨多元领域。

不过，这个判断需要时间来验证。目前，制药业务仍占公司收入的近七成，材料科学等新业务还处于早期探索阶段。平台化的故事固然宏大，但从“讲故事”到“兑现业绩”，中间至少隔着三到五年的技术打磨和商业验证。

三、隐忧藏在风光背后

8个亿的营收和2.58亿的调整后利润只是硬币的一面。另一面同样值得关注。

首先是估值逻辑的争议。如果将晶泰看成是CRO公司，按照目前的市场环境，可能至少要创造20亿左右的年营收额，才能支撑住500亿市值所需要的信心。而晶泰2025年全年营收仅8亿元，距离这个门槛还有相当距离。目前公司PE高达303倍，市场给的溢价，赌的不是它现在的业绩，而是它未来的平台化想象空间。

其次，竞争格局正在变得拥挤。与晶泰并称“AI制药双雄”的英矽智能，于2025年底成功挂牌港交所，市值迅速突破400亿港元。与此同时，AI药物发现工具正逐渐成为药企内部标配，晶泰面临的获单压力也在上升。国内外还有一批AI制药初创公司正在追赶，赛道的“先发优势”窗口正在收窄。

第三是盈利可持续性的疑问。晶泰2025年实现盈利，主要得益于收入结构优化带来的毛利率提升，以及药物发现解决方案的爆发式增长。但这类增长能否持续？一个重要的不确定因素是：公司手中持有的60亿美元框架性合作订单，究竟能在未来几年兑现成多少实际收入。在技术落地仍存在不确定性的情况下，任何不及预期的交付都可能导致股价进一步回调。

第四，技术落地的风险始终存在。AI预测到临床成功之间仍有漫长距离，失败风险高。晶泰的模式虽然是“卖铲人”而非自己造药，但其收入的可持续增长高度依赖客户管线的推进速度。如果某一个大客户的候选药物在临床试验中失败，不仅会直接影响晶泰的里程碑收益，还可能动摇市场对整个AI制药赛道商业化路径的信心。

最值得玩味的一个信号是：2026年1月，晶泰完成了28.66亿港元的零息可转换债券发行。公司账上明明有70亿现金，为什么还要发债？

市场上有两种解读：一种是“财务优化”，用零息债置换更高成本的融资工具；另一种则是“弹药储备”——公司可能正在酝酿更大规模的战略布局。结合此前晶泰频繁的产业链投资和收购动作，后一种可能性显然更值得关注。

晶泰用十年时间，从三位MIT物理学家的实验室构想，成长为全球AI制药领域的标杆企业。它证明了“AI for Science”这个方向不是空中楼阁。

但接下来的十年，比的是谁能在漫长的商业化跑道上跑得最稳、最久。平台的想象空间固然宏大，但一个朴素的判断标准始终不变：能持续赚钱的业务，才是好业务。