2026开年 香港RWA市场炸出两颗“核弹”:为什么所有项目都选LPF?

2026年2月，香港证监会接连批了两个标杆级RWA项目——一个是香港首个核心商业地产代币化，一个是亚太首个合规娱乐产业STO。

让全行业意外又在情理之中的是：这两个分属不同赛道的项目，不约而同锁定了同一套核心架构——香港有限合伙基金（LPF）+ 代币化份额。

一夜之间，LPF直接成了香港合规RWA发行的“标配模板”。无数境内从业者、项目方、投资者都在追问：为什么？和传统的离岸SPV比，LPF到底“香”在哪？境内资产想通过LPF赴港发行RWA，路怎么走？

今天一次说清楚。

一、两颗“核弹”到底是谁？

先看两个项目的基本面。

项目一：德林大厦地产RWA
这是香港首个传统商业地产落地的RWA项目，底层资产是香港中环威灵顿街92-96号德林大厦——中环核心商区的稀缺硬资产，德林控股2023年以超2.8亿港元购入。项目采用“LPF+代币化”双层结构：不是直接转让物业产权，而是把“持有德林大厦的LPF基金权益”进行数字化代币化。技术层面基于HashKey Chain区块链协议发行。

项目二：Animoca Brands LPF代币化
同时获批的还有投资Animoca Brands的私募股权类LPF基金代币化项目。这是亚太首个合规娱乐产业STO，同样是“LPF+代币化”架构。

两个项目都由德林控股发起，2026年2月24日获香港证监会出具“无异议函”放行。从2025年10月首次披露到获批，历时约4个月，反映香港监管在审慎与效率间的平衡。

二、为什么都选LPF？和传统离岸SPV比，“香”在哪？

LPF是香港《有限合伙基金条例》（第637章）下设立的基金载体，2020年8月31日开始运作，主要针对私募股权、风险投资和其他封闭式另类基金。它不是一个公司，没有独立法人人格，而是通过有限合伙协议（LPA）进行合同治理。

那问题来了：传统的离岸SPV（比如开曼公司、BVI公司）用了这么多年，凭什么LPF突然成了“标配”？

1. 法律定性清晰，规避产权处置的麻烦

传统离岸SPV如果直接装地产，要转让产权涉及一堆复杂程序——印花税、产权过户、土地注册处登记……又贵又慢。

LPF架构的精髓在于：代币化的是LPF基金份额，不是底层资产本身。
持有德林大厦的是LPF基金，投资者买的是LPF份额的代币，不是直接买大厦的砖头。这样既实现了资产的流动性分割，又绕开了物业产权处置的复杂程序。香港法律对LPF份额的拆分、转让有成熟依据，监管穿透时也清晰。

2. 风险隔离干净利落

LPF架构下，GP（普通合伙人）负责基金管理，LP（有限合伙人）是出资人，享有有限责任保护。只要LP不参与日常经营管理，就不用担心背上无限责任。

这和传统离岸SPV比有个微妙优势：LPF是专门为基金设计的法律载体，它的治理结构、权责分配、安全港条款都写得很清楚。LP成立顾问委员会（LPAC）参与重大事项，也不会因此被视为“参与管理”而丧失有限责任保护。

3. 税务处理穿透透明

香港对RWA的税务处理遵循“实质重于形式”原则。证监会把代币定性为“现有基金权益的数字化表达”，没有创设新资产类别。因此税务处理不针对“代币”本身，而是穿透到底层的LPF基金和底层资产，适用香港《税务条例》及基金、地产相关税收规则。

具体好处：

· 统一基金免税制度适用：香港对私人形式发售的基金给予利得税豁免。LPF作为合资格基金载体，可以享受这项优惠。
· 代币交易免印花税：香港《数字资产发展政策宣言2.0》明确对RWA交易给予印花税豁免。在持牌虚拟资产交易平台（VATP）上进行的代币化金融产品买卖，免徵印花税。这区別于传统基金份额交易及香港证券买卖的印花税规则。
· 附帶权益税务宽免：基金管理人取得的业绩报酬（附帶权益），如果符合条件可享受0%利得税优惠。

4. 监管认可度高，审批路径清晰

德林项目获批花了4个月，说明香港证监会对LPF架构已经建立了相对成熟的审查标准。证监会遵循“相同业务、相同风险、相同规则”的穿透式监管原则。因为代币代表基金权益，归入《证券及期货条例》监管范畴，持牌要求也很清楚——基金管理人需持有第9类（资产管理）牌照，分销方需持有第1类（证券交易）牌照。

传统离岸SPV当然也可以装资产、发代币，但监管审批时可能要重新解释架构、论证合规性，路径不如LPF清晰。

三、香港LPF和内地的有限合伙基金是一回事吗？

完全不是一回事。

内地有限合伙基金依据《合伙企业法》设立，受中国证监会、基金业协会监管，主要投资境内资产，涉及境内募资、境内管理、境内退出。

香港LPF依据香港《有限合伙基金条例》设立，由香港公司注册处注册，受香港证监会监管（通过持牌管理人），可以投资全球资产，面向全球投资者，适用香港法律和税收政策。

两者名字像，但法律体系、监管机构、适用范围、税务处理完全不同。跨境操作时要分清楚：境内资产赴港发行RWA，用的是香港LPF，不是内地有限合伙。

四、跨境操作要踩哪些坑？

境内资产想通过LPF赴港发行RWA，有几个坑必须提前知道。

坑1：境内监管备案是前提

2026年2月6日，中国人民银行等八部门联合发布42号文，证监会同步发布《关于境内资产境外发行资产支持证券代币的监管指引》。这是内地首次对RWA确立监管框架——不是禁止，是纳入监管。

《指引》规定：境内主体直接或间接赴境外开展RWA业务，应按照“相同业务、相同风险、相同规则”原则，向证监会备案。备案门槛不低——基础资产不能存在境内ABS负面清单规定的禁止情形，必须是权属清晰、现金流稳定的标准化资产。

简单说：没备案，别想走。

坑2：外汇管制是硬约束

《指引》强调：涉及境外募集资金汇回境内等问题，由外汇局监管。资金怎么出去、怎么回来、以什么形式、受什么限制，都要提前设计清楚。不要等到发完代币才发现钱回不来。

坑3：双重合规成本不低

内地备案+香港持牌，两套监管体系都要满足。内地侧重资产质量和国家金融安全，香港侧重投资者保护和市场行为规范。项目方需要同时应对两边的法律、财务、技术合规要求，成本比单纯离岸发行高不少。

坑4：境内个人不能投

42号文明文：个人投资虚拟货币及违规RWA代币，民事法律行为无效，损失自行承担。这意味着境内个人投资者想投香港合规RWA，目前没有明确路径——能投的只有境外机构投资者和合格的专业投资者。

五、境内资产想通过LPF赴港发行RWA，合规路径怎么走？

结合两地监管框架，一个可行的路径大概是这样的：

第一步：资产筛选
选权属清晰、现金流稳定、不在境内ABS负面清单里的资产。最好是大型国企、上市公司或头部金融机构持有的优质标准化资产——备案门槛决定了这不是小玩家的游戏。

第二步：境内备案
向中国证监会提交全套材料：发行方案、资产信息、法律意见书等。证监会不仅做完备性核对，还会征求多部门意见。不符合规定的不予备案。这个环节建议请有经验的法律团队介入。

第三步：香港设立LPF
找香港律师行提交LPF1表格，注册LPF。需要确定：

· GP（普通合伙人）：通常是一家香港或离岸公司
· 投资管理人：需持有香港证监会第9类牌照
· 负责人（Responsible Person）：负责AML/CFT合规，可由律师、会计师或持牌机构担任
· 审计师：安排年度审计

注册费：HK$2,555 + 备案费HK$479。时间：约4-6周。

第四步：与香港证监会沟通
虽然LPF本身不需要证监会审批，但如果涉及代币发行且可能被认定为“证券”，需要向证监会金融科技团队履行通知义务（私募）或申请授权（公募）。德林项目走的是“无异议函”路径，体现早期探索阶段的个案审批灵活性。

第五步：技术实施
找合规技术服务商，基于香港持牌的区块链基础设施（如HashKey Chain）发行代币。注意：目前链下法定登记册仍是最终法律依据，链上登记册是平行登记。技术方案要设计好两者的协作规则。

六、核心红利是什么？

说一千道一万，境内资产赴港LPF发RWA，核心红利是三个：

1. 资产流动性溢价：把数亿港元的整栋写字楼，变成数万美元就能投的代币，投资者群体从少数机构扩展到全球合格投资者。流动性的提升本身就是价值。
2. 合规背书价值：能同时拿到内地备案和香港证监会“无异议”，本身就是对资产质量和主体资质的强力背书。以后融资、合作、品牌溢价都受益。
3. 制度套利空间：内地对虚拟货币是禁令，但对合规RWA开了口子。香港对RWA是鼓励创新、监管跟上。两头政策红利都吃到的项目，目前还是稀缺资源。

写在最后

LPF成标配，不是偶然。

它是香港近年在基金载体领域的制度创新，专门为私募股权、房地产、另类资产设计。灵活性高、税务透明、监管路径清晰，恰好契合RWA“资产上链+合规发行”的所有需求。

德林项目的意义，不只是批了两个项目，而是提供了一套可复制的“LPF+代币化”合规范本。从资产选择、架构设计、监管沟通到技术实施，全流程跑通了。

接下来要看的，是内地监管备案通道能不能真正跑通，是香港稳定币制度落地后能不能实现链上结算，是二级市场能不能建起来、流动性能不能活起来。

2026年开年这两颗“核弹”，炸开的是一条新赛道。跑在前面的，已经拿到了先手。

---

参考资料：香港证监会公告、德林控股披露、通力律师事务所解读、招银国际研报、香港有限合伙基金注册指南等