为什么你准备“大干一场”时,总是被市场“大干一场”?

投资中，确定性决定一家公司可持有的最高仓位，确定性越高，越值得重仓。但投资者的实际仓位往往是此时投资环境给你带来的“确定感”决定的。

确定性与确定感，一字之差，谬之千里，前者是客观概率的胜算，后者是主观意志的幻觉。

索罗斯曾言：“市场总是通过制造确定感，引诱你在最脆弱的位置下注。”

索罗斯的警告被很多人的经历验证，当投资者感觉很好，准备“大干一场”时，接下来很可能就是被市场“大干一场”。

相对应的，很多投资者赚得最多的投资交易，往往一开始都是抱着试试看的心态买入，以至于事后总是后悔，为什么当初就建这点儿仓位？

其实，仓位不重，不就是因为“确定感”不足吗？

那么，人脑中的“确定感”是怎么来的呢？我总结了四种来源，第一来源就是“线性外推”。

如果过去三年季度利润都是环比上升，那么第四年大概率也会升——这种简单线性外推源于人脑生理本能的“确定感”，在财务报表环比提升次数越多，感觉越强烈。

可惜这种线性外推并不符合企业经营实际：

格雷厄姆曾指出，企业长期利润增长若超过经济体增速的两倍，往往是不可持续的；而且长期来看，企业ROE会向社会平均资本回报率约8%-12%靠拢。

迈克尔·莫布森在《预期投资》一书中，对高增长的可持续性做了大量定量测试，数据表明，在任意10年跨度内，能够保持20%以上复合增速的公司极少，且“增长的衰减率”与“当前的增长强度”成正比，即：现在跑得越快，未来慢下来的动能越强。

国内也有相关量化策略回测：A股上市公司如果连续3年扣非净利润增长超过30%，第4年维持该增速的概率不到15%。一旦增速下滑，即便业绩依然是正增长，股价通常也会出现20%以上的剧烈调整。

每一份高增长的季度财报，都在消耗未来的确定性，提高下一季“均值回归”的概率。然而，大部分投资者没有企业经营的经历，不但缺乏对高增长的警惕，反而把由此产生的“确定感”当成确定性。

更可怕的是，业绩连续20%以上增长的季度越多，市场往往会给予越高的PE倍数，实际上是在为一个“即将化掉的冰”支付最高的价格。

所以从高增长回归常规增长的阶段，当线性预期被非线性的现实，如需求透支、竞争加剧、成本上涨打断时，如果只是从财务报表进行简单环比线性外推，市场往往会从一个极端走向另一个极端，得到“企业会陷入停滞甚至亏损”的悲观结论，股价又会发生惨烈的双杀。

当泡泡玛特的labubu火遍全球时，投资者一次次地提高未来的增长预期，而当CEO王宁冷静地表达“F1进站休整”“努力做到不低于20%的成长速度”时，市场又脑补出未来IP青黄不接、海外市场遭遇重挫，增长陷入停滞的悲观预期，之前30倍PE直呼低估，现在15倍PE还是觉得不值。

这样的事总是重复发生，投资者从来没有吸取过教训，过去十年，真正的经营周期逆转，在医药、消费、光伏、房地产、5G通信、军工上多次出现；而预期过度悲观就直接双杀，实际上是经营“软着陆”的例子，也在锂电池、消费电子、家电、煤炭电力等多个行业中反复出现。

管理层给出的业绩指引、各种调研中的暗示，是“确定感”的第二大来源。

相比于枯燥的数据，这种口头背书，具有极强的心理暗示作用。投资者容易产生一种错觉：既然公司内部人都这么看好，指引给得这么精确，那么未来盈利应该很高。

这种“确定感”同样是投资者缺乏经营管理经验的结果，事实上，公司管理层往往是产业里最乐观的那群人，且他们同样无法预见系统性风险。

以财报后的业绩说明会为例，高管们的措辞都是事实反复酝酿的，不仅是信息的传递，更是情绪的操纵，大量基于自然语言处理的量化研究显示，这种“积极感”往往具有欺骗性。

有量化对冲基金的策略因子研究表明，当管理层在电话会议中使用超出常规比例的积极词汇，如fantastic, extraordinary, unprecedented时，短期内确实能提振股价，但在随后的1-2个季度内，这些公司出现业绩暴雷或向下修正指引的概率，比措辞平实的公司高出约15-20%。

研究发现，预先准备好的“陈述环节”往往经过公关润色，与业绩相关度低；而Q&A（问答）环节中管理层的即兴语气才是真信号，量化模型显示，Q&A环节的情绪骤变，通常领先于基本面拐点约60天。

简单说，当沟通会上的积极词汇密度超过临界点时，叠加股价正面表现，实际上是一个中期反转因子。它不再代表增长的信心，而代表了“叙事补偿”——即当业务本身开始吃力时，管理层倾向于用更宏大、更确定的措辞来安抚市场。

就像恋人们一样，最动听的山盟海誓，往往是为了掩盖内心的不确定。

投资中最危险的事情，莫过于你为一只股票编织了一个逻辑自洽、因果完美的故事，这是“确定感”的第三大来源。

我们的大脑厌恶随机性，渴望因果关系。当你建立了一个如“老龄化→医药需求增加→某药企垄断→业绩必然爆发”的逻辑链条时，你会陷入其中，怎么想怎么觉得有道理。因为这个故事太完美了，以至于对任何不符合该闭环的信号都视而不见。

这一类故事中，最打动投资者，实际上也是最脆弱的，往往是宏观政策、地缘政治、产业趋势等过于宏大的命题，投资者往往会产生一种“上帝视角”，觉得自己是在参与“历史的必然”。

诺贝尔经济学获奖者罗伯特·席勒的著作《叙事经济学》，其核心观点是，流行的叙事就像病毒一样具有传染性，而经济波动的本质往往是这种叙事传染后的结果。

书中指出：“人类大脑总是试图将零散的事实编织成具有因果关系的故事。一个具有传染性的叙事，其威力不在于它的真实性，而在于其逻辑的简洁性和在群体中传播的情绪张力。”

投资者追求的不是真相，而是一个能让自己“听懂”并感到心安的故事，把这种叙事造成的“确定感”当成确定性，成为一个能让自己重仓的理由。

然而，宏观逻辑到微观股价的传导链条极长，且充满了非线性的扰动，总是以牺牲对真实复杂性的敬畏为代价。你可能看对了美联储降息，看对了产业趋势的爆发，却可能因为看错了供需矛盾的着力点，看错了一个行业的库存周期，或者看错了一个公司的现金流，导致最终颗粒无收。

《叙事经济学》一书认为：“当一个叙事变得足够强大时，它会改变人们的证据判定标准。人们不再根据数据来修正观点，而是寻找符合故事的数据来强化信心。这种‘叙事驱动’的决策，是资产价格偏离基本面的主因。”

“确定感陷阱”不是智商问题，而是心理层面的“证据筛选”，当投资者沉浸在“消费升级”或“国产替代”这种宏大闭环叙事中时，会对反面证据产生免疫力，也让人在最微观的定价环节上丧失警惕。

叙事经济学最核心的观察是：当一种解释市场的叙事达到“人人皆知”的巅峰时，它对行为的影响力也达到了上限。此时，任何微小的、不符合叙事的事实，都可能会像推倒第一块多米诺骨牌一样，引发逻辑崩溃，这就是索罗斯所说的“诱导人们在最脆弱的位置下注”。

《叙事经济学》反复提到“传染性”这个词，事实上，它也是“确定感”的第四个来源，即“同温层效应”。

当你的朋友圈、研报列表、持仓列表和讨论群全是一片唱多之声时，个体很难不产生确定感。这种“同行都在买”的归属感，能够极大地对冲内心的恐惧。

这就是所谓的“同温层效应”。在多头讨论群里，利空观点被视为“不懂”，利空消息被视为主力洗盘，逻辑瑕疵被视为“瑕不掩瑜”。

在这种环境下，仓位不仅是投资，更是一种身份认同。大家互相加杠杆，互相强化逻辑，誓言“打爆空头”，理性的声音要么闭嘴，要么被驱逐，直到把一个脆弱的共识推向泡沫化。

这种同温层效应，过去十年在白酒、光伏、医药等有故事的行业反复出现，很多人其实对持仓并不确定，所以才会在各种“交流群”中寻找内心的“确定感”。

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学会与“不确定性”共存

“确定性”是一种数学上的胜算，而“确定感”是一种情感上的满足，确定性是罕见的奢侈品，无法用廉价的“确定感”来代替：

财务报表的持续环比增长往往带来的是周期性的波峰，不能带来确定性；

管理层的过度乐观往往是未来业绩崩塌的前兆，不能带来确定性；

完美的叙事往往只是逻辑自治，不能带来确定性；

“大家都说好”提供的往往是脆弱的共识，不能带来确定性；

真正的职业投资者，应该时刻警惕那种“放心”的感觉。当你觉得逻辑闭环、数据完美、众人拾柴、高层背书、大势在我时，正是你心理防御最薄弱、仓位最危险的时刻。

真正好的投资机会，必须接受一定程度的“不确定性”，并利用赔率和容错空间去与之共处。索罗斯另一个著名观点：投资不在于你对还是错，而是对了能赚多少，错了会赔多少。

那些给你带来“确定感”的投资机会，如果正确，往往只是常规的利润，如果错误，往往带来致命的亏损。

下一次当你想要满仓下注时，不妨问自己一个问题：我现在的笃定，究竟是来源于客观的概率，还是来源于那些被精心伪装的幻觉？

P.S.

每周末，我的知识星球都有周末问答专场，本周的回答包括：

1、美伊谈判和霍尔木兹海峡通行，未来将对油价和股市的影响有哪些？

2、对未来一年经济情况怎么看？是倾向于滞胀还是温和复苏？

3、A50指数走强，会是一个趋势变化吗？

4、AIDC的供需拐点何时出现？

5、港股今年是否会有超额收益？

6、XX电气近期暴涨，其背后的逻辑是什么？

7、造船板块最近为什么走弱？市场在担心什么？

8、近期持续看对了机会但赚不到钱，很迷茫，怎么办？