东海研究 | 资产配置:关注市场对中东事件的长短期定价

证券分析师：

王鸿行，执业证书编号：S0630522050001

谢建斌，执业证书编号：S0630522020001

刘思佳，执业证书编号：S0630516080002

张季恺，执业证书编号：S0630521110001

陈伟业，执业证书编号：S0630526020001

邮箱：cwy@longone.com.cn

// 报告摘要 //

全球大类资产回顾。4月10日当周，全球股市普遍收涨，A股领涨；主要商品期货中黄金、铝、铜收涨，原油下跌；美元指数下跌，人民币、欧元、日元升值。1）权益方面：创业板指>科创50>深证成指>日经225>纳指>沪深300指数>恒生科技指数>法国CAC40>标普500>恒生指数>道指>德国DAX30>上证指数>英国富时100。2）美伊停火并在巴基斯坦开启谈判，黄金当周小幅上涨，原油价格高位调整。3）工业品期货：南华工业品价格指数下跌，螺纹钢、水泥、炼焦煤小幅下跌，混凝土当周维持不变；高炉开工率继续环比小幅上涨；乘用车当周销量2.48万辆，环比-53.70%；BDI环比上涨6.53%。4）国内利率债收益率收跌，全周中债1Y国债收益率下跌2.49BP至1.2113%，10Y国债收益率下跌0.71BP收至1.8128%。5）2Y美债收益率当周下跌3BP至3.81%，10Y美债收益率下跌4BP至4.31%。6）美元指数收于98.6997，周下跌1.49%；离岸人民币对美元升值0.9%。

国内权益市场。4月10日当周，风格方面，成长>周期>金融>消费，日均成交额为21281亿元（前值18851亿元）。申万一级行业中，共有29个行业上涨，2个行业下跌。其中，涨幅靠前的行业为通信（+10.74%）、电子（+10.64%）、机械设备（+7.08%）；跌幅靠前的行业为银行（-1.13%）、食品饮料（-0.03%）。

关注市场对中东事件的长短期定价。受美伊谈判预期的影响，至4月10日当周，全球主要股指多数上涨，工业品多上涨但原油回落，美债收益率回落。当前市场对于油价的敏感性提升，我们认为从原油的区域价差、远近月价差、不同原油产品之间的价差等角度，市场波动加大。由于运输瓶颈，短期供应的安全保障的需求高于套利，即使目前原油基准价格回落，但是企业实际采购成本或高于基准价格。美国3月CPI显示能源价格并未明显向核心通胀传导，预计后期劳动力成本和需求影响将是关键。由于中东事件仍存在较大的不确定性，关注市场对中东事件尤其是原油的长短期定价影响，我们认为当前近月及现货溢价的大幅回落与产能损失后的中长期供应不足仍存矛盾。国内方面，3月PPI时隔41个月后同比回正，库存影响下预计工业企业利润持续向好，关注海外需求影响。高油价背景下，海外需求或将受到影响，但是国内制造的供应链完整性的溢价或将得到提升，板块建议国内自主的科技（如安全保证下的算力、新能源等）、服务消费（如国内旅游业）、创新药（如AI应用、BD交易等）；化工行业中关注化纤、染料、农化等集中度提高、资产负债表修复完善的标的。

利率与汇率。资金方面：政府债净融资回升、央行公开市场继续净回笼，但DR001、DR007及同业存单利率仍处低位，显示流动性宽松格局未改。利率债方面：3月CPI温和回升、PPI同比转正，价格端修复得到确认，但增长修复仍待月中数据进一步验证，长端收益率下行后仍以震荡思路看待。美债方面，美国3月CPI受能源带动明显反弹，但美伊在巴基斯坦的谈判使市场开始从最坏情景转向谈判验证，美债定价继续在通胀与增长之间摆动。汇率方面，美元指数回落、外部风险阶段性缓和，人民币继续升值并创年内新高，短期仍会在国内数据验证与外部事件演变之间反复定价。

风险提示：周度基金仓位为预估，存在偏差风险；关税政策存在不确定性；特朗普政策不确定性；国内价格走弱的影响等。

// 正文 //

▌1.核心观点：关注市场对中东事件的长短期定价

1.1市场观点与资产配置建议

1）关注市场对中东事件的长短期定价。受美伊谈判预期的影响，至4月10日当周，全球主要股指多数上涨，工业品多上涨但原油回落，美债收益率回落。当前市场对于油价的敏感性提升，我们认为从原油的区域价差、远近月价差、不同原油产品之间的价差等角度，市场波动加大。由于运输瓶颈，短期供应的安全保障的需求高于套利，即使目前原油基准价格回落，但是企业实际采购成本或高于基准价格。美国3月CPI显示能源价格并未明显向核心通胀传导，预计后期劳动力成本和需求影响将是关键。由于中东事件仍存在较大的不确定性，关注市场对中东事件尤其是原油的长短期定价影响，我们认为当前近月及现货溢价的大幅回落与产能损失后的中长期供应不足仍存矛盾。国内方面，3月PPI时隔41个月后同比回正，库存影响下预计工业企业利润持续向好，关注海外需求影响。高油价背景下，海外需求或将受到影响，但是国内制造的供应链完整性的溢价或将得到提升，板块建议国内自主的科技（如安全保证下的算力、新能源等）、服务消费（如国内旅游业）、创新药（如AI应用、BD交易等）；化工行业中关注化纤、染料、农化等集中度提高、资产负债表修复完善的标的。

2）利率与汇率。资金方面：政府债净融资回升、央行公开市场继续净回笼，但DR001、DR007及同业存单利率仍处低位，显示流动性宽松格局未改。利率债方面：3月CPI温和回升、PPI同比转正，价格端修复得到确认，但增长修复仍待月中数据进一步验证，长端收益率下行后仍以震荡思路看待。美债方面，美国3月CPI受能源带动明显反弹，但美伊在巴基斯坦的谈判使市场开始从最坏情景转向谈判验证，美债定价继续在通胀与增长之间摆动。汇率方面，美元指数回落、外部风险阶段性缓和，人民币继续升值并创年内新高，短期仍会在国内数据验证与外部事件演变之间反复定价。

3）新的一周主要经济数据与市场预期。新的一周全球主要经济数据将是中国国内和英国的GDP，以及美国和欧元区的工业生产和通胀数据。市场仍将关注中东战争的停火谈判，目前的协议仍然脆弱，中东地区的能源出口尚未正常化。在美国，3月核心通胀数据显示油价上涨尚未传导至基础价格，新的一周将发布3月份的PPI数据，市场预计将环比上涨1.2%，而核心PPI预计与2月份持平；美国其他经济数据包括3月份的工业生产数据、NFIB以及纽约和费城联邦储备银行4月份的调查数据。在欧洲，由于能源价格上涨，欧元区工业生产、贸易和通胀数据也将是评估政策影响的重要数据，欧洲央行已转向更为强硬的立场。在中国，2026年第一季度GDP增速将是关注重点；中国3月份的贸易顺差预计也将小幅扩大。在日本，新的一周经济数据相对较少，2月机械订单料或再度下滑，路透短观指数和最终工业生产数据也将出炉。

1.2全球大类资产回顾

4月10日当周，全球股市普遍收涨，A股领涨；主要商品期货中黄金、铝、铜收涨，原油下跌；美元指数下跌，人民币、欧元、日元升值。1）权益方面：创业板指>科创50>深证成指>日经225>纳指>沪深300指数>恒生科技指数>法国CAC40>标普500>恒生指数>道指>德国DAX30>上证指数>英国富时100。国内来看，3月PPI时隔41个月首次回正，油价的输入性通胀影响是主要原因，后续的关注点在于上下游的价格能否顺利传导；CPI回落主要受季节性影响，年内中枢回升的确定性仍强。海外来看，美伊停火两周，准备开启谈判，全球风险偏好回升，但谈判进程可能仍存波折，且当前分歧仍大，结果尚存不确定性；美国3月通胀主要受汽油价格上涨贡献，但并未立即传导至核心通胀上，上半年美联储或继续按兵不动，下半年沃什上任美联储主席叠加特朗普中期选举的政治诉求或为美国带来降息机会。2）美伊停火并在巴基斯坦开启谈判，黄金当周小幅上涨，原油价格高位调整。3）工业品期货：南华工业品价格指数下跌，螺纹钢、水泥、炼焦煤小幅下跌，混凝土当周维持不变；高炉开工率继续环比小幅上涨；乘用车截至4月6日当周销量2.48万辆，环比-53.70%，同比-29.00%；BDI环比上涨6.53%。4）国内利率债收益率收跌，全周中债1Y国债收益率下跌2.49BP至1.2113%，10Y国债收益率下跌0.71BP收至1.8128%。5）2Y美债收益率当周下跌3BP至3.81%，10Y美债收益率下跌4BP至4.31%；10Y日债收益率上行1.1BP至2.3970%。6）美元指数收于98.6997，周下跌1.49%；离岸人民币对美元升值0.9%；日元对美元升值0.25%。

1.3国内权益市场回顾

国内权益市场：至4月10日当周，风格方面，成长>周期>金融>消费，日均成交额为21281亿元（前值18851亿元）。申万一级行业中，共有29个行业上涨，2个行业下跌。其中，涨幅靠前的行业为通信（+10.74%）、电子（+10.64%）、机械设备（+7.08%）；跌幅靠前的行业为银行（-1.13%）、食品饮料（-0.03%）。

▌2.利率及汇率跟踪

2.1资金面：宽松延续，央行顺势回笼

4月10日当周，央行公开市场继续回笼，但资金价格并未跟随收紧，反而进一步验证跨季后流动性仍偏宽松。政府债单周净融资约4147亿元，较上周对流动性的占用有所回升；与此同时，公开市场逆回购口径净回笼约3005亿元，按回笼投放口径合计净回笼约6705亿元。在供给回升、央行回笼并行的情况下，DR001与DR007周内仍仅运行在1.22%-1.23%和1.32%-1.34%的低位区间，说明银行体系短期流动性并不紧张，央行操作更多仍是顺势而为，而非主动收紧。

同业存单收益率继续下行，进一步印证中短端负债成本改善。AAA级1M、3M、6M、1Y同业存单收益率分别降至1.38%、1.40%、1.44%和1.48%，周内分别下行约2.94bp、3bp、1.5bp和1.75bp。结合短端资金价格维持低位来看，当前资金面的关键仍不是“量上是否回笼”，而是“价格上是否收紧”；而4月10日当周资金价格和存单利率同步下行，说明流动性宽松格局仍在延续。新的一周进入税期和数据密集发布窗口，资金面波动或有所上升，但只要DR007没有明显脱离政策利率附近，整体仍宜按偏松思路看待。

2.2利率债：进入数据验证期，长端仍以震荡为主

4月10日当周，国内利率债在宽松资金和外部扰动缓和的共同作用下再度走强。中债国债收益率曲线中，10年期国债收益率回落至1.81%附近，周内下行约0.71bp；30年期国债收益率回落至2.31%附近，周内下行约6.7bp，长端表现强于中短端。与上周“长端震荡难破”的判断相比，市场重新向震荡区间下沿运行，但并不足以直接确认为趋势性牛市重启。

3月CPI同比上涨1.0%、环比下降0.7%，PPI同比由负转正至0.5%、环比上涨1.0%。这说明价格端修复继续确认，但结构上仍偏上游和能源带动，内需是否同步走强仍需观察。债市对这组数据并未作出明显利空反应，反而在资金宽松背景下继续下行，说明市场当前更倾向于将其理解为价格修复先行，而非需求全面改善的确认。

往后看，债市即将进入月中数据密集验证窗口。新的一周将公布一季度国民经济运行情况，市场还将陆续关注贸易、信贷社融以及3月工业增加值、社零、固定资产投资和70城房价等数据。市场将从“价格修复”进一步转向验证“增长修复”的成色。在这一窗口期内，长端收益率上方仍有数据修复和供给节奏扰动，下方仍有资金宽松与配置力量支撑，震荡格局暂难打破。

2.3美债：从地缘恐慌转向谈判与数据双主线

此前我们提出，海外市场对地缘冲击的定价正在从全面risk-off转向结构化定价，4月10日当周这一判断继续演化。随着美国与伊朗于周末在巴基斯坦伊斯兰堡开启谈判，市场开始从交易最坏情景转向交易谈判能否延续。从目前市场主流表述看，此次谈判更现实的目标并不是一次性达成全面协议，而是先把对话机制维持下去。这意味着油价中的地缘溢价有望继续被重新评估，但并不意味着风险已经完全出清。

美国3月整体CPI同比升至3.3%，核心CPI同比2.6%，其中能源价格大幅上行是推动整体CPI反弹的主要原因。与此同时，居民部门对高油价和不确定性的敏感度仍在上升，市场对增长前景并未明显转向乐观。在这种组合下，美债市场并未简单切换到“通胀失控”交易，10年期美债收益率全周反而回落约4bp，更像是在油价抬升通胀担忧与需求放缓压力之间反复权衡。

美联储方面，3月FOMC会议纪要进一步确认其仍处于观望阶段。纪要显示，绝大多数委员支持将联邦基金利率目标区间维持在3.50%-3.75%，同时强调中东局势抬升了通胀上行和就业下行的双向风险，政策并不存在预设路径，后续仍将根据数据和风险平衡决定是否调整利率。这意味着短期内联储既不会因单月通胀波动贸然转向，也难以在地缘与增长不确定性尚未明朗前释放明确宽松信号。

新的一周内，海外市场需要继续看两条线索：一是美伊在巴基斯坦的谈判能否从停火安排进一步过渡到持续磋商；二是美国PPI、进出口价格和工业生产等数据，会否继续强化“高油价推升通胀、但增长预期转弱”的组合。若谈判推进且后续数据未明显再度强化通胀压力，美债仍有望维持偏修复状态；若谈判反复叠加价格数据继续偏强，则美债波动仍可能再度放大。

2.4汇率：弱美元与外部扰动缓和共振，人民币继续修复

人民币汇率延续上周的修复走势。随着美元指数回落至98.7附近、外部风险阶段性缓和，离岸人民币升至6.8248，周内升值约617个基点。人民币走强，既反映了外部扰动边际缓和，也反映了市场对国内政策托底的信心仍在。

后市而言，人民币短期仍会在国内数据验证与外部事件演变之间反复定价。若新的一周内国内增长数据表现平稳、同时巴基斯坦谈判继续推进，人民币仍有望维持偏强震荡；若谈判反复、油价再度冲高，美元和风险偏好波动仍可能重新向汇率传导。

▌3.原油、黄金、金属铜等大宗跟踪

3.1能源跟踪

截至4月10日当周，WTI原油受停战预期影响震荡下跌，于周五收于96.57元/桶，较上周同期下跌13.4%。截至2026年4月3日当周，美国原油产量为1359.6万桶/天，同比增长13.8万桶/天。美国炼厂吞吐量为1625.0万桶/天，开工率92.0%。2026年4月10日当周，美国钻机数545台，较去年同期减少38台；其中采油钻机数411，较去年同期减少61台。

根据标普4月10日报告，4月9日有12艘船只通过霍尔木兹海峡，但仍仅为战前日均约135艘的一小部分。自2月28日战争开始以来，霍尔木兹海峡关闭已导致约1420万桶/日的原油和凝析油生产受到干扰。伊朗已表示，所有通过霍尔木兹海峡的船只必须支付通行费，与伊朗海军协调以确保安全通行，并遵守指定航线以避免触发反舰水雷。

根据标普全球数据，由上月在七国集团及其盟国注册、拥有或运营，或由西方保赔协会承保的油轮，装载了俄罗斯340万桶/日原油出口量中的20.3%。这较2月的29.2%有所下降，为10个月以来的最低点。目前，欧盟、英国和加拿大为油轮公司和保险公司设定了协助俄罗斯原油出口的价格上限，为44.10美元/桶。日本的价格上限为47.60美元/桶，美国为60美元/桶。自2月28日美伊战争爆发以来，由于伊朗限制通过霍尔木兹海峡的船只通行，波斯湾产油国供应几近中断，国际油价飙升。俄罗斯乌拉尔原油（普里莫尔斯克FOB）的月均价格从2月的39.169美元/桶跃升至3月的71.254美元/桶，为自2024年7月以来的最高。

EIA估计，与美以对伊战争相关的石油停产规模将在4月上升至910万桶/日，随后随着冲突结束和霍尔木兹海峡运输逐步恢复，5月将降至670万桶/日。美国能源信息署4月的《短期能源展望》估计，伊拉克、沙特阿拉伯、科威特、阿联酋、卡塔尔和巴林在3月已共同关闭了750万桶/日的原油产量，生产中断意味着2026年第二季度全球库存将减少510万桶/日。基于伊朗战争不会持续到4月之后的假设，EIA将其2026年布伦特原油价格预期上调至96美元/桶，高于一个月前的79美元/桶。

韩国政府将允许国内主要炼油厂临时获取国家战略石油储备中的多种原油品级用于即时加工，以换取未来将到货的中东原油现货及定期货物。产业通商资源部在行业指导报告中表示，在此"置换"安排下，政府可通过国营的韩国国家石油公司，立即从战略石油储备中出借原油给那些已在海外获得原油、但在原油到货前面临时间缺口的炼油厂。韩国国家石油公司3月27日发布的最新数据显示，韩国在前两个月从中东接收了1.2428亿桶原油，占1-2月1.7731亿桶原油总进口量的70%。

4月5日至6日，无人机袭击了俄罗斯黑海地区主要石油港口城市新罗西斯克，俄罗斯能源基础设施持续遭受攻击。俄罗斯军方4月6日表示，新罗西斯克转运综合体遭到袭击，并补充说里海管道联盟运营的设施成为目标。袭击导致一条管道和一个转运泊位受损，以及四个储油罐起火。3月份从新罗西斯克装载的俄罗斯和哈萨克斯坦原油达227万桶/日。成品油总装载量达到25.7万桶/日，其中包括16.3万桶/日的柴油。

油价判断：美伊暂时停火两周，目前霍尔木兹海峡维持低通量运行，多个海运原油设施受到影响产能恢复需要时间。短期俄乌方面地缘政治因素影响边际减弱，欧美加强对俄罗斯制裁，目前美联储逆回购处于历史低位，预计短期布伦特原油将在90~120美元/桶区间震荡运行，短期内需关注降息预期、特朗普政府突发政策变动、美国攻打伊朗持续时间引起的油价波动风险。但我们认为两周后战火或仍将点燃，若中东局势进一步恶化导致曼德海峡关闭，需关注油价或冲击150美元/桶，同时需注意冲突缓和带来的油价快速下探。下游方面建议关注整体产能较新，乙烯成本具备比较优势的卫星化学、万华化学，上游资源标的中国石油、广汇能源及天然气相关标的，如新奥股份、九丰能源，以及硼酸/硼砂相关概念如藏格矿业、西部矿业等。

（数据来源：Wind，EIA，Platts，Oilprice，BakerHughes，OPEC）

3.2黄金跟踪

美伊战争暂时停火，周内金价弱势运行。截至2026年4月10日当周，金价弱势上行，在周五收于4746.90美元/盎司，较上周同期上涨1.60%。美国三大股指周内快速反弹，美元指数再次下跌至100点下方。3月我国央行继续增持黄金储备16万盎司。美伊暂时停火两周进行谈判。美国核心PCE物价指数在2月份同比上涨3%，较前值3.1%小幅收窄，符合市场预期。市场预期美联储下次降息时间推迟至明年9月，押注降息25个基点。SPDR持有量基本持平，中日矛盾、美国贸易协定、俄乌冲突等仍存在较大不确定性。长期来看，美元及美债的避险属性被削弱，黄金避险需求凸显，美元长期贬值预期较强，黄金长期上涨逻辑坚挺。

美债利率下跌，中债利率同向微跌。截至4月10日，10Y美债利率较4月3日下跌4bp收于4.31%，截至4月10日10Y中美利差倒挂值为249.72bp，较4月3日收窄。4月10日中国10Y国债利率本周最终报收1.8128%较上周同期微跌0.71bp。3月，我国制造业PMI为50.4%，较前值改善1.4个百分点；美国制造业PMI为52.7%。

金价判断：以原油为首的工业大宗商品价格上行挤压美元流动性，美股波动剧烈，叠加美联储降息预期落空，导致金价偏弱运行。美伊战事胶着，地缘政治不确定性增大，美国持续挑起全球贸易争端但中美贸易摩擦预期缓和，俄乌冲突预计边际缓和，美国化债不利，押注美元指数未来走低，全球避险需求或受中东区域问题影响持续走高，尽管美联储降息预期有所波动，但金价长期走势不变，建议逢低买入。

3.3金属铜跟踪

2026年，金属精炼铜价格震荡上行，4月10日当周，SHFE电解铜连续合约结算平均价格为97492.5元/吨，较上一周环比上升1.6%，价格与去年同比增长32.2%；LME伦铜3个月合约结算价为12518美元/吨。4月10日当周，我国铜精矿干净料（25%Cu）远期现货综合价格指数约为3476美元/干吨，价格环比上升3.4%。上海与伦敦电解铜均价较上周回升，SHFE和LME铜价同步走强。主要原因在于宏观情绪改善、资金风险偏好回升，下游需求边际修复带动现货成交回暖；同时，铜精矿港口库存延续去化、冶炼厂原料需求保持刚性，推动铜精矿（干净料25%Cu）远期现货综合指数回暖。

2026年4月10日当周，电解铜现货库存为35.51万吨，较上周环下降11.4%，同比上升24%，铜精矿港口库存约为38.2万吨，环比上升1%。当周铜精矿港口库存基本维持稳定，主要由于冶炼厂原料消耗保持在正常水平，提货节奏与进口到港量大体相当；同时，海外矿山发运及到港情况较为平稳，新增供应与需求端消耗形成相对平衡，库存未出现明显波动。

2026年3月，我国电解铜产量约为119.37万吨，环比上升8.5%，同比增幅5.7%，生产能力复苏较上期回暖。2026年3月，我国电解铜年化平均产能为1698万吨，产能利用率为82.29%。2026年2月我国电解铜产量和需求缺口约为-12.62万吨，近年来产量首次超过实际消费量。我国进口电解精炼铜总量基本可以覆盖生产需求缺口。

2026年4月10日当周，我国SHFE电解铜持仓量为176575.25手，环比下降3.7%；成交量为159854.25手，环比下降13.8%，当周SHFE电解铜主力合约成交量下跌，主要由于价格在高位区间震荡、市场短期方向性信号不足，投资者观望情绪升温，短线交易意愿减弱；同时，宏观消息面较为平静、基本面变化有限，使得套保与投机需求同步回落，成交活跃度整体下降。

金属铜价格整体呈现震荡回升走势，SHFE和LME电解铜均价较上周走高，得益于宏观风险偏好回暖及下游需求边际改善。然而，期货市场成交量下跌反映市场短期方向性判断仍不明确，投资者观望情绪较浓。短期来看，若需求持续回暖且库存保持稳定甚至进一步去化，铜价有望延续震荡偏强走势；但仍需关注全球宏观政策及经济数据对市场预期的影响。

▌4.行业及主题

4.1行业高频跟踪

4.2主要指数及行业估值水平

主要指数估值（PE）分位数水平：创业板指<创业板50<中证1000<上证50<上证180<中证500<沪深300<科创50。

主要行业估值（PE）分位数水平：周期：有色金属<公用事业<交通运输。消费：商贸零售<食品饮料<农林牧渔。高端制造：家用电器<汽车<机械设备。科技：通信<传媒<计算机。金融（PB）：房地产<非银金融<银行。

▌5.重要市场数据及流动性跟踪

5.13月国内通胀：PPI如期转正，输入性价格影响显现

3月，CPI当月同比1.0%，前值1.3%；环比-0.7%，前值1.0%。PPI当月同比0.5%，前值-0.9%；环比1.0%，前值0.4%。

CPI环比基本符合季节性。CPI在春节后当月通常会环比负增长，今年也符合这一季节性规律。而与同样春节较晚的2015年、2018年、2021年、2024年相比较，3月环比-0.7%也基本符合积极性（以上4年同期均值-0.79%）。

季节性下，食品>非食品，消费品>服务。同一维度下（与春节较晚的年份做季节性比较，下同），拆分来看食品价格表现（环比-2.70%，均值-3.15%）要好于非食品（环比-0.20%，均值-0.17%），消费品价格表现（环比-0.30%，均值-0.93%）要好于服务（环比-1.10%，均值-0.56%）。

多数食品价格季节性下跌。食品主要分项中，猪肉、鲜果、鲜菜、蛋类环比均下跌，这一特征也符合春节后的季节性。其中CPI猪肉环比-7.3%，同比降至-11.5%，主要受节后需求下降影响。从农业农村部数据来看，3月猪肉平均批发价也降至16.3元/公斤，为近8年以来新低。后续产能去化的持续性仍然决定猪价下半年能否企稳，4月1日，华储网发布通知，将于4月3日开展中央储备冻猪肉收储竞价交易或一定程度上影响短期情绪。

原油价格上涨开始影响CPI。非食品主要分项中，边际变化主要来自于交通和通信分项（环比0.4%，同期均值-0.43%），而这一影响主要来自于汽油价格的上涨。据国家统计局数据，调控后汽油价格3月环比上涨11.1%，影响CPI环比上涨约0.31个百分点。

核心CPI短期回落，年内中枢抬升的确定性仍较强。3月核心CPI同比短暂降至1.1%，环比-0.7%，考虑到2月的环比基数较高（0.7%为有统计记录以来最高），以及春节季节性的影响，3月的回落也并不意外。但从全年来看，核心通胀中枢抬升的确定性仍强。

上游输入性价格上涨，推动PPI同比回正。3月PPI环比1.0%，推动同比升至0.5%，时隔41个月首次回正。其中输入性通胀推动的上游涨价是主要因素。生产资料（环比1.3%）>生活资料（环比-0.1%），采掘（环比3.9%）>原料（环比2.4%）>加工（环比0.5%），验证涨价主要集中在上游。

分行业看PPI。1.输入性价格传导（有色、原油）。与原油价格相关性较高的石油天然气开采业、石油煤炭及其他燃料加工业、化学原料和化学制品制造业3月环比涨幅分别为15.8%、5.8%、3.6%；有色金属加工环比1.0%，连续10个月上涨。2.建筑开工等需求提升带动。黑色金属加工开年以来连续3个月环比上涨，或反映基建增速回升的背景下用钢需求的提升。

3月全球油价大幅上行的背景下，国内PPI时隔41个月同比回正在预期之内，结构上与油价相关性较高的石油开采、石油加工以及化工等行业环比涨幅明显，而下游涨价幅度并不明显，反映当前价格传导可能尚未开始。虽然PPI转正的影响偏正面，但下游需求的不足，仍可能导致价格上涨无法顺利传导，进而对下游制造业的利润形成压力。CPI在季节性回落后，仍有望维持中枢温和上行的趋势，除了交通和通信分项外，其余均对油价上涨的传导存在时滞，短期CPI大幅上行的可能性较低。

5.2美国3月CPI：能源价格并未明显向核心通胀传导

美国3月未季调CPI同比3.3%，预期3.3%，前值2.4%；核心CPI同比2.6%，预期2.7%，前值2.5%。季调后CPI环比0.9%，预期0.9%，前值0.3%；核心CPI环比0.2%，预期0.3%，前值0.2%。

3月汽油价格是通胀上升的主要推手，食品项价格或有进一步下行空间。3月能源价格环比升10.9%，其中能源商品环比上涨21.3%，汽油价格环比上升21.2%几乎贡献出全部涨幅，环比拉动当月通胀0.64个百分点。能源服务项下的电力和燃气则呈现出交叉走势：当月电力环比由上月-0.7%反弹至0.8%，而燃气环比增速大幅回落，由前值3.1%下降至-0.9%。同时，食品项价格回落明显，环比增速由前值0.4%下行至0%，同比下行至2.7%，而CRB食品指数则显示该分项或在后续存在进一步下行空间。

核心商品价格或因需求承压影响而保持稳定。核心商品价格3月环比增速保持在0.1%，同比略微升高至1.2%，前值1.0%。服饰价格增速出现边际收敛的迹象，环比由前值1.8%下降至1.1%，同比由2.5%升高至3.4%。新车价格依然保持稳定，环比价格增速小幅上行至0.1%，或显示关税传递效应正在逐渐减弱。二手车价格增速维持在低位-0.4%不变，不过曼海姆二手车价格指数显示后续依然或有上行压力。整体来看，3月能源价格的上行并没有立即传导至核心商品上。我们认为原因其一是能源通胀传导至商品端具有时滞性；其二是能源通胀对于消费的反身性，即高通胀预期反而压制消费和投资行为，从而弱化其对核心通胀的影响，这一点从3月略有走弱的红皮书商品销售情况亦能反映。同时，由于密歇根大学调查统计的消费者通胀预期（初值）在4月存在明显升温迹象，我们认为4月美国或依然出现需求对价格承接乏力的情况。

核心服务继续下行，但须警惕4月住房市场技术性反弹。3月核心服务价格增速并没有因天气回暖而反弹，反而出现增速进一步放缓的迹象，环比由前值0.3%下行至0.2%。娱乐为主要拖累项，当月下跌0.4%，前值跌0.2%，或显示居民额外消费意愿进一步减弱。交通服务反弹较为明显，其中运输服务价格环比由0.2%上行至0.6%，同比由2.2%上行至4.1%。机票价格受油价推升影响而大幅走高，环比升高至14.9%，为2023年4月以来的最高值。除此之外，住房市场出现小幅反弹，符合前置指标MBA市场综合指数在3月内的回温态势。不过需要注意到的是，2025年10月租金采集的空缺导致当月价格指数存在显著低估，而半年轮换采样机制使得2026年4月住房价格增速或存在补偿性升高情况，或对美国后续核心服务通胀有一定技术性的上行压力。

3月通胀数据符合预期，市场小幅加强美联储年内降息的可能性。3月通胀数据整体符合预期，核心通胀保持温和态势，目前来看，能源价格的上行并没有立即传导至核心通胀上，但也需警惕通胀“反身性”带来的需求疲软经济下行的风险。3月美国通胀出炉后，市场小幅加强美联储年内降息的可能性，WTI原油下跌，美股高开后略微收跌，美债收益率短线下跌后回升，黄金短线上涨后下跌。CME Fedwatch 显示2026年12月降息25bp概率小幅升高至24.4%。我们维持美联储上半年按兵不动的观点，下半年沃什上任美联储主席叠加特朗普中期选举的政治诉求或为美国带来降息机会。

5.3资金及流动性跟踪

融资余额增长。4月9日，融资余额25901.94亿元，较上周末增长99.95亿元。

基金仓位环比下降。4月10日当周，据同花顺数据，普通股票型基金、偏股混合型基金平均仓位分别为79.70%、77.18%，较上周分别下降2.68%、1.35%。

资金利率回落。4月10日当周，DR007周均为1.3251%，较上周环比下降7.92个BP。SHIBOR3M周均为1.4778%，较上周环比下降2.48个BP。

5.4美国流动性及利率跟踪

从量的角度来看，截至4月8日，美国流动性有明显回暖迹象。美国流动性指标（美联储负债-TGA-逆回购余额）当周增加1203.3亿美元，为今年1月中旬以来最大增量。TGA余额的缩减为主要贡献项，当周减少1064.7亿美元为市场注入巨额流动性。美联储资产端来看，当周美联储通过RMP购买165.8亿美元，且无MBS到期，为市场流动性提供第二层保障。银行准备金与银行总资产之比继续上升，来到12.7%，脱离“充足水平”下限边缘。

从价的角度来看，截至4月8日，SOFR较上周同期下降6bp至3.59%，带动SOFR-IORB和SOFR-FFR分别下行至-6bp和-5bp处，为去年9月以来的最低位置。住房市场上，由于中东冲突缓和，长端美债利率下行带动住房市场利率同步下行，30年期和15年期住房抵押贷款利率分别下降9bp和3bp，但依然均位于年内高点。同时，MBA市场综合指数在三月后持续下行，截至4月3日来到276.0位置，逼近年内最低点（270.0），或是受地缘冲突带来的通胀预期不确定性影响，美国住房市场贷款申请意愿持续回落。

▌6.市场资讯

6.1海外市场资讯

1）4月8日，伊朗最高国家安全委员会宣布接受巴基斯坦提出的停火提议，并通过巴方向美方提交十点方案，涉及停火止战、撤军、解除制裁、资产解冻及霍尔木兹海峡安全等内容，强调相关协议应以具有约束力的国际法形式落实。

2）4月8日，美国总统特朗普称，任何向伊朗提供军事武器的国家，其向美国出售的“任何及所有商品”将被“立即征收50%关税”，并称该措施“立即生效”“不设任何排除或豁免”。

3）4月8日，美伊临时停火生效的第一天，以军对黎真主党发动本轮冲突以来最大规模空袭，伊朗方面称其违反停火协议，再次关闭了霍尔木兹海峡并威胁准备对以色列军事目标采取威慑行动。

4）4月9日，伊朗副外长表示，霍尔木兹海峡对所有民用船只开放，有关其关闭的报道有误。然而，由于战争遗留的水雷，所有船只都需要与伊朗方面联系，以获得安全航线的指引。任何与伊朗当局沟通的人都能获得通行许可。

5）4月11日，伊朗与美国在巴基斯坦首都伊斯兰堡举行首轮谈判。

6）美国2025年第四季度实际GDP年化季率终值升0.5%，预期升0.7%，修正值升0.7%，初值升1.4%。

7）日本政府将于5月上旬启动第二轮石油储备释放，释放满足20天需求的石油储备。

（信息来源：同花顺、Wind、央视新闻）

6.2国内市场资讯

1）4月10日，国务院总理李强主持召开经济形势专家和企业家座谈会。李强强调，要进一步提高宏观政策实施效能，增强前瞻性、针对性、协同性，坚持政策支持和改革创新并举，加强系统集成，放大政策效应。要着力推动服务业优质高效发展，面向人们全生命周期生活需求和企业全过程生产经营需求，深入实施服务业扩能提质行动，坚持发展和监管统筹，培育更多“中国服务”品牌。同时深化拓展“人工智能+”，加快制造业数智化转型，通过先进制造业和现代服务业深度融合、双向赋能，支撑产业体系整体跃升。

2）4月9日，工信部等四部门召开动力及储能电池企业座谈会，部署规范竞争秩序，强调治理“内卷式”竞争，要求加强产能调控、价格规范、质量监管和知识产权保护，促进产业高质量发展。

3）4月10日，工信部在武汉召开电子信息制造业高质量发展会议，强调“十五五”时期统筹机遇与挑战，培育新动能，丰富消费供给，推进RISC-V、人工智能等创新发展，提升产业链韧性，治理“内卷”，推动行业高质量发展。

4）4月7日，经文化和旅游部数据中心测算，清明节假期3天，全国国内出游1.35亿人次，同比增长6.8%；国内出游总花费613.67亿元，同比增长6.6%。

5）4月7日，工信部表示将加快培育太空算力产业生态，推进应用拓展、前瞻研究和标准体系建设，推动技术研发及与卫星互联网融合发展。

（信息来源：同花顺、Wind、央视新闻）

6.3政策面

1）4月7日，国务院总理李强日前签署国务院令，公布《产业链供应链安全规定》，旨在防范风险、提升韧性、维护国家安全。主要内容包括：明确工作原则，优化产业布局与技术攻关；健全风险监测和应急机制，保障关键领域稳定；建立安全调查和反制措施，依法应对外部风险并规范信息活动。

2）《互联网平台价格行为规则》印发。要求压实主体责任、规范价格竞争，《规则》自4月10日实施。会议指出部分平台存在价格合规问题，要求整改并完善机制；强调规范补贴、禁止恶性竞争和虚假宣传，尊重商家定价权，维护消费者权益。

（信息来源：同花顺、Wind、央视新闻）

▌7.财经日历

▌8.风险提示

周度普通股票型基金、偏股混合型基金仓位为预估，可能存在数据计算的结果与实际情况之间存在偏差的风险。

关税政策存在不确定性，若关税政策超预期，或导致中国出口规模的下降，影响顺差规模回落，或对经济下行形成压力。

特朗普政策不确定性，或导致美国通胀预期走高，影响美联储长期维持高利率，对人民币汇率形成压力，进而影响国内货币政策空间。

国内价格走弱的影响，消费价格同比下降或影响消费预期，工业生产者出厂价格下降影响工业企业利润。