实务观察|保险公司并购缘何成市场热点

【导读】

过去的2018年出现了多家保险公司被并购的案例，被收购的标的公司既有境内保险公司也有境外保险公司。比如周大福旗下股权投资公司Earning Star收购富通保险公司；绿城集团收购百年人寿保险有限公司股权；云峰金融收购美国万通保险亚洲公司60%股权；中再集团收购全球特种险直保和再保险公司桥社（Chaucer）100%股权。上述保险公司的并购项目都具有交易金额大、交易架构复杂、并购后融合难度大的特点，即便如此市场上仍在寻找保险公司并购标的的意向投资人依然众多。保险公司为何成了投资热点?保险公司并购应注意哪些问题呢?

作者：杭东霞

均瑶（上海）集团有限公司法务总经理

目前成为市场热点投资标的的保险公司，主要有人寿保险公司和财产保险公司二大类。而之所以投资人对保险公司情有独钟，主要因为保险公司具有强大的资金“蓄水池”的特点同时保险公司的牌照具有一定稀缺性。

就人寿保险公司而言，现金流的提供来源主要为保费收入，每年稳定流入的巨额保费收入，给保险公司的投资端提供的长期低息资金。

而财产保险公司因为其险种基本为一年期的短期险种，所以其资金沉淀效应不明显，但是只要保费收入金额达到一定规模，依然可以给该保险公司提供一年内用于投资的资金。健康险保险公司的一年期险种与车险比较类似，但是有些健康险还出售缴费期限为3-5年的万能险，就一定程度上增加了蓄水池的效应。

投资人在选择保险公司并购标的时候除了考量上述基本因素外，往往是为了实现与投资人现有产业如何协同的并购战略目的。比如投资人现有产业为医药产业的，就可能存在以下战略目的：医院出售医疗服务同时提供保险增值销售；保险资金投资医院设施、新医院；保险资金投资养老地产与医院协同等。而本身有银行的投资人就更可以发挥协同战略优势了，比如银保产品销售；金融服务集团的一站式销售模式等。自身具有汽车销售、租车业务、运营车业务的投资人则可能希望实现销售网络的共用；特定产品的设计、销售；汽车金融的配套保险服务等战略目的。

总之，不同产业背景的投资人除了关注并购标的本身的保费收取能力和投资盈利能力外，均不同程度的设定了保险公司与原产业相互促进的协同战略目的。作为投资人的法律顾问要善于从并购战略角度来领会投资人的并购目的并以此来设计并购交易架构和路径。

保险公司的并购因为其行业特点和监管要求，存在一定的特殊性和技术性要求，作为投资人的法律顾问不但要熟悉保险监管法律法规，更要熟悉保险行业的运营特点和市场现状，需要重点关注的方面有：

（一）股东资格和股比限制

1、股东资质。

保险公司作为银保监会监管的金融机构，其股东具有较高的资质条件，总的而言,监管部门鼓励具备风险管理、科技创新、健康管理、养老服务等专业能力的投资人投资保险业，促进保险公司转型升级和优化服务。根据2018年3月2日颁布的《保险公司股权管理办法》，保险公司股东分为四类,四类股东有不同的资质要求。

作为投资人的法律顾问除了关注上述监管要求外，还要从负面清单来判断投资人是否存在禁止担任保险股东的情形，如：因严重失信行为被国家有关单位确定为失信联合惩戒对象且应当在保险领域受到相应惩戒；股权结构不清晰或者存在权属纠纷；曾经委托他人或者接受他人委托持有保险公司股权；曾经投资保险业，存在提供虚假材料或者作不实声明的行为；曾经投资保险业，对保险公司经营失败负有重大责任未逾三年；曾经投资保险业，对保险公司重大违规行为负有重大责任；曾经投资保险业，拒不配合中国保监会监督检查。

特别是投资人在拟成为保险公司控制类股东的时候，更应当着重审查其资本实力、风险管控能力和审慎投资理念，是否存在以下禁入情形：现金流量波动受经济景气影响较大；经营计划不具有可行性；财务能力不足以支持保险公司持续经营；核心主业不突出且其经营范围涉及行业过多；公司治理结构与机制存在明显缺陷；关联企业众多、股权关系复杂且不透明、关联交易频繁且异常；在公开市场上有不良投资行为记录；曾经有不诚信商业行为，造成恶劣影响；曾经被有关部门查实存在不正当行为；其他对保险公司产生重大不利影响的情况。

2、持股限制。

法规对保险公司股东持股限制体现在持股比例和持股保险公司家数两个方面。持股比例的要求是：第一，单一股东持股比例不得超过保险公司注册资本的三分之一，即最高不超过33%；但是在一些保险公司风险处置项目上，33%的持股上限也有可能被突破。第二，单一境内有限合伙企业持股比例不得超过保险公司注册资本的百分之五，多个境内有限合伙企业合计持股比例不得超过保险公司注册资本的百分之十五。上述二种情况中，股东与其关联方、一致行动人的持股比例合并计算。第三是例外情况，保险公司因为业务创新、专业化或者集团化经营需要投资设立或者收购保险公司的，其出资或者持股比例上限不受限制。

持股家数的限制为：第一，投资人及其关联方、一致行动人只能成为一家经营同类业务的保险公司的控制类股东，即投资人仅能“一控”。第二，投资人为保险公司的，不得投资设立经营同类业务的保险公司。第三，投资人及其关联方、一致行动人，成为保险公司控制类和战略类股东的家数合计不得超过两家。第四是例外情况，保险公司因为业务创新或者专业化经营投资设立保险公司的，不受上述限制，但不得转让其设立保险公司的控制权。成为两家以上保险公司控制类股东的，不得成为其他保险公司的战略类股东。

（二）尽调中的关键点

保险公司的尽调具有其行业特殊性，对保险公司的财务尽调建议重视标的公司内含价值的估值和挖掘；对于其法律尽调则建议重视其合规和监管指标的达成率；对于经营情况的尽调则需要整体考虑行业情况、标的公司本身险种情况、标的公司经营管理团队、标的公司所处区域等各种要素；更为特殊的是，对于保险公司的尽调还应该包括精算尽调。

1、财务尽调。财务尽调中应对保险公司的资产、负债的具体构成逐一打开并做一一核实判断。比如对于大宗的投资资产的成本、现值、变现价值和未来预期收入等作出判定；尤其对于一些债券、股权和长期股权投资的价值波动、流动性折扣和处置损益要有清晰判断。而对于保险公司的负债尤其应该逐一分析，对于负债构成、负债性质、归还期限等作出判断；此二款财务数据的分析是判断标的公司未来现金流的主要依据，同时也是预测未来收益、未来支出的主要参考。在做财务尽调时还建议税务缴纳情况作出审计，以判断是否存税款补缴等风险。

2、法律尽调。法律尽调除了常规的历史沿革、主体情况、现股东构成和未决诉讼仲裁外，还应该关注以下几个方面。第一，关联方交易中是否存在利益输送以及持续到并购后的义务构成。第二，历史上合规情况包括数据信息合规情况等。

3、经营情况。经营情况的尽调所涉及的范围十分广泛，但是投资人应该抓住两个核心要点，即保险销售和投资两个焦点问题。保险销售建议关注其险种情况、保费收入构成、销售模式等几个方面，尤其要关注分支机构的经营情况。而投资则建议关注投资团队、投资内容、投资收益率等情况。

4、精算尽调。精算尽调中要选定合适的价值估值方法来确定内含价值，在对既有业务作出精准分析的情况下，对于未来可能开展的新业务作出价值预估。同时要关注标的公司在偿付能力、流动性和业务结构方面的风险。而在精算尽调中可以根据新业务计划、有效业务预期现金流以及公司目前资产负债等信息建立财务预测模型，预测流动性压力最大的期间和保险产品兑付金额等信息。

（三）行政审批审查要点

保险公司并购行为的法律生效要件为获得银保监会的行政许可，所以无论是并购协议的签订还是并购款项的支付都不能作为生效标志，唯有通过监管部门的审批才能一锤定音，而银保监会的审查要点主要为几方面：

1、股东资质。主要围绕股东资质要求和负面清单审查，其中财务报表是重点之一，各项财务数据更是重要指标。

2、入股资金。

此项审查的核心要点是投资人入股资金是否属于自有资金。第一，自有资金以净资产为限，银保监会会依照穿透式监管和实质重于形式原则，对自有资金来源向上追溯认定。同时禁止投资人通过设立持股机构、转让股权预期收益权等方式变相规避自有资金监管规定。第二，出资方式仅限于货币出资，不得用实物、知识产权、土地使用权等非货币财产作价出资，仅对保险集团作出一定的豁免。但是投资人为保险公司的，不得利用其注册资本向其子公司逐级重复出资。第三，投资人不得直接或者间接通过以下资金取得保险公司股权：与保险公司有关的借款；以保险公司存款或者其他资产为担保获取的资金；不当利用保险公司的财务影响力，或者与保险公司的不正当关联关系获取的资金；以中国保监会禁止的其他方式获取的资金。第四，严禁挪用保险资金，或者以保险公司投资信托计划、私募基金、股权投资等获取的资金对保险公司进行循环出资。

对于投资人而言，并购的完成仅是开始，如何融合和经营才是关键。所以投资人在并购前就应该想清楚如何依托自身优势来对现有经营情况进行改善；如何有效的发挥协同效应；如何达成日常经营监管指标；如果投资人旗下还持有其他一行两会发行的金融牌照企业的，则还需要考虑如何符合金控集团相关管理要求。

在上述事项中，未来经营计划是最重要的内容，因为在允许投资人成为保险公司未来的控制类股东的情况下，市场上出售的保险公司集中为中小型保险公司，这些公司与大型保险相比有着自身的短板和弱势。

根据麦肯锡的研究报告，占保险细分市场份额5%以下的保险公司为中小型保险公司。这些保险公司的保费收入规模小、未来持续经营能力差，集中体现了二八定律。有些中小保险公司甚至可能已经陷入了资本金少——销售差——消耗资本金——资本金更少的恶性循环。

投资人目前可以买到的保险公司可以说多数为中小保险公司，所以如何扩大保费规模、提升经营能力、提高品牌知名度、扩展分支机构、增强产品开发能力、开拓销售渠道、采取网络等新型销售模式、提高风险承受力、控制保险公司费用率都是摆在投资者面前的难题。

而监管部门关注的偿付能力指标更是投资人并购融合的重点考虑事项，这就需要投资人精细掌握并购前的偿付能力充足率指标，流动性风险监管指标，风险综合评级结果和主要经营指标；更关键的是找出提升上述指标的思路和方法。

另外，还要重视并购后的合规经营和公司治理问题。对于可能造成违规以下事项要作出安排：如何合规行使股东行为；如何规范运作“三会一层”；如何严格管理关联交易管理；如何达标进行内部审计；如何完善薪酬管理制度；如何保证信息披露充分等。

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